白色家电行业研究:白电的长期定价逻辑是否已经改变?.pdf
- 上传者:十三姨
- 时间:2024/04/24
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白色家电行业研究:白电的长期定价逻辑是否已经改变?前言:家电行业因为已度过高速发展期,过去 3 年并未获得 市场青睐(尤其是大白电)。2024 年年初以来,家电板块呈现出 持续上涨的行情,背后原因既有基本面驱动,也有市场风格变化。 那么,此刻家电估值已经到位了吗?未来我们该如何看待家电板 块的行情演绎? 目光转向海外,可以发现全球成熟消费品公司估值仍然维持 高位,我们不禁需要思考:虽已步入成熟阶段,但依靠产品升级和 出海仍能维持稳健增长,竞争格局稳定,能够维持高分红水平的 家电资产,未来能否得到价值的重估?
一、家电大涨背景下,过去估值体系是否已经失效? PEG 范式下,增长率仍是决定消费股估值的重要因素。家电 龙头企业已然度过了快速成长的阶段,市场对未来增长的预期已 开始调整。市场基于 PE-PEG 框架难以给予这些成熟公司过高的 估值,因此家电板块,尤其是白电板块中的优质白马股常常被认 为投资空间有限。对标海外,可以发现消费公司尽管早已度过高 成长阶段,但是仍然维持了较高的 PE 估值。国际市场的估值走 势可能为白电股的未来路径提供了一定的预示,这要求我们对中 国消费股的估值理念进行重新审视。
二、海外消费股估值维持高位的思考? 伴随海外消费品龙头增长中枢的下移,市场定价体系由 PEG 向 PB-ROE 转变成为了估值稳定乃至回升的关 键因素。①复盘过去 50 年来海外消费行业较为领先的企业市值表现,成熟期后,海外消费公司估值触底回升, 伴随较为稳定的业绩驱动市值增长;②消费龙头即使停止增长,仍能依靠较高的 ROE 保持较高收益水平和估值 水平;③进入成熟期后,海外消费品上市企业营收和业绩增速进一步放缓,ROE 的增长主要借助分红和股票回 购以减少所有者权益来实现。
三、估值切换依赖市场配合,若未切换如何看 PE 提升机会? 我们认为估值切换其实是相对较强的市场假设,需要一段时间内占据市场主要地位的投资者或者边际资金 形成一致共识方可兑现。市场未发生系统性变化的背景下,过往投资者形成的市场风格或难以在短时间内快速 扭转。若估值体系未显著变化,我们认为价值股与成长股投资的关键之锚——ROE 在成熟期亦有提升空间。(成 长股以 ROE 趋势性提升为特点,价值股以 ROE 高位稳定为特点)。海外消费龙头在成熟期 ROE 普遍存在回升 表现,主要由分红+回购提升驱动,从而带动 PE 估值维持稳定或修复上移,不依赖于市场风格的变化(ROE 稳 定背景下的提估值)。
四、聚焦国内:白电公司的估值中枢能够继续提升么? 基于 PB-ROE 框架,无论与国内还是海外消费公司相比,家电板块当下具有最高的风险收益比。①尽管家 电 ROE 整体较高,但仍有较大的提升空间,从杜邦分析维度来看,国内家电公司的高 ROE 主要由高利润率来 贡献,在周转率与杠杆比率上较惠而浦仍有提升空间。②格力、美的近年 ROE 有所回落,主因为未分配利润的 大幅提升,留存收益增加影响到总资产的周转率,进而削弱了 ROE。③家电企业有能力分红么?——分红潜力 较强:家电龙头现金储备充裕,资本开支整体可控,一旦市场风格转向奖励分红,龙头公司有充足空间去提升 分红率与 ROE。
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