石化行业2024年度投资策略：立足新周期起点，探寻风险中的确定性.pdf

石化行业2024年度投资策略：立足新周期起点，探寻风险中的确定性。油价新时代，高位强支撑。1）需求：加息尾声，欧美国家最艰难的时期或 已过去，同时，中国经济稳步增长，印度或将进入人口红利驱动的中高速发展阶 段。2024 年全球需求有望温和增长，原油增量约 140-225 万桶/日。2）供给： OPEC 预计 2023 年原油行业资本开支将见顶，供给端增长乏力。其中，美国的 资本开支意愿明显减弱，Capex/CFO 自 2015 年不断下滑。从其产量趋势来看， 库存井+优质井位的快速消耗使得美国在疫后第一年产量就恢复了 50%左右，而 目前新井单井产量已回落至疫前水平，仅靠库存井维持当前产量只需 6.7 个月库 存井就将被消耗殆尽，同时低资本开支意愿使得钻机、新井数量同步下滑，因此 我们预计，1-2 年内美国的原油产量就会面临下滑。在此背景下，OPEC+作为唯 一有大量闲置产能（660 万桶/日）的组织，具有绝对的油价调控权，而 OPEC+ 挺油价意愿较强，最新会议宣布 24Q1 要继续减产，尽管实际减产量可能相比 23 年 11 月仅有 23 万桶/日，但若该产量维持全年，2024 年将存在 57-255 万桶/ 日的供需缺口，可能将油价中枢推涨至 85 美元/桶；若 OPEC+提产，考虑中东 依赖于石油的财政支出及经济转型成本要求的高油价，叠加当前欧美的历史低库 存，我们认为，油价依然能维持在 80 美元/桶左右的高位水平。

国内外天然气价差倒挂有望逐步缓解。尽管欧盟今年新增的天然气气源只弥 补了俄罗斯管道气 67.3%的缺口，但在欧洲疲软的内需和暖冬的作用下，欧盟天 然气需求的大幅下滑使得供应问题并没有明显暴露。后续如果没有俄罗斯管道气 全部断供和极寒天气同时发生的极端情况，明年二季度初欧盟的储气率可能在 60%以上，供应或相对充足，且全球的 LNG 出口和进口设施逐步投产，尤其是 2025-2026 年将迎来大规模的产能释放，因此国际气价将逐步回归理性，国内气 价弹性将重新由国内需求主导，经济稳增长下，国内气价或温和上涨。

下游产能过剩，上游投资价值凸显。2022 年，我国炼油总产能达到 9.2 亿 吨/年，下游的乙烯、丙烯、PX 等炼化产品产能的急剧扩张使得行业利润面临压 缩，利润向上游转移，同时行业结构性不足和过剩同时存在，因此，下游在逐步 往规模化、一体化、、高端化发展。而上游资本开支不足导致的原油产量增长受 限，使得上游资产的稀缺性逐渐凸显，一方面，油价中枢将延续高位；另一方面， 国外石油公司的 PB 得到显著提升，因此，国内上游板块的估值有望迎来修复， 叠加国内石油央企的抗风险能力在今年得到有力凸显、及其高分红的属性，上游 板块有望迎来价值重塑。