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基础材料行业年度策略：24年展望，渐进式修复仍是主旋律。我们预计 2024 年水泥和玻璃行业的供需关系总体仍面临一定的挑战，渐进 式的再平衡可能仍然是主题。房建、基建和光伏三大需求驱动要素共振或较 难实现，新增产能有望普遍下降，但盈利改善的路径可能较曲折。资产负债 表总体健康，利于有竞争优势的企业兼顾分红和发展，但也可能使市场化出 清等待更长时间。水泥行业盈利接近历史低位，估值处于低位，在需求预期 改善的情况下具备重估机遇。从低估值和高股息率角度，推荐海螺水泥 A/H； 从转型升级的角度，推荐华新水泥-A/H。光伏玻璃行业今年以来股价调整较 为充分，中长期供需均衡发展的前景日趋明朗，左侧配置的性价比提升。

需求分化延续，但程度或阶段性收敛

我们预计 2024 年房建的需求的企稳仍需面临一定的挑战，但在维护房地产 市场稳定的一系列支持性政策的支撑下，我们预计房建投资回落的空间也会 较为有限。受益财政扩张，我们预计基建融资有望改善，推动在建项目工程 进度提速，但增速或因高基数中和。光伏在 2024 年尽管面临降速挑战，但 中长期视角下我们预计其增长中枢或在较长时间强于地产和基建这两个更 为传统的需求动能，新旧动能的切换依然将会延续。我们预计 2024 年水泥、 浮法玻璃和光伏玻璃的需求预计分别同比 0.0%/-1.4%/+22.4%，分化的程度 较 2023 年有所收敛(2023E 同比：-0.7%/+0.5%/+61.9%)。

供给端增量矛盾缓和，1H24 市场仍有挑战

我们预计 2024 年行业供给端将出现普遍且较为明显的产能增长降速，水泥、 浮法玻璃、光伏玻璃的产能增速分别从 2023 年的+0.5%/+8.8%/+44.2%下 降至+0.0%/-4.9%/+24.9%。供给端增量的矛盾有望边际缓和，存量矛盾的 化解将成为各子行业盈利修复的关键。房建和光伏配套这两大需求在 2024 年均可能呈现前低后高的走势。叠加一季度往往较为平淡的季节性，1H24 各子行业的供需关系可能都将面临不小的挑战，行业的盈利水平可能出现较 为普遍的环比回落。结合当前行业的盈利水平和供给端的调节弹性，从盈利 环比降幅考虑，我们预计浮法玻璃>光伏玻璃>水泥。

主动加杠杆临近尾声，资产负债表维持健康

在行业供给增量有望普遍降速、主动加杠杆临近尾声之际，行业的资产负债 表总体仍较为健康。截至 1H23，我们覆盖的样本水泥和玻璃企业净负债率 37.4%，仍显著低于此前高位(2012:128.3%)。这或将成为一把双刃剑，业 内盈利能力领先的企业有望在产能扩张、转型发展、股东回报之间更灵活地 平衡。但另一方面，相对更为健康的资产负债表也可能使得产能的退出可能 会更为周折，大部分企业都有更多观望的余地。对于产能过剩较难以依靠需 求端增量来化解的行业，供给端存量矛盾的化解可能也会更为艰难。