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蓝天燃气分析报告：管网+城燃优势突出，业绩优+高分红价值凸显。河南区域燃气龙头，业绩稳健增长&资产回报突出。公司为河南省天然气龙头 企业，主要从事管网+城燃业务，输气量多年位居全省第一。公司 2017~2022 年收入及归母净利润 CAGR 分别为 14%和 22%。经营性现金流充沛且逐年增 长。2017~2022 年，公司 ROE 稳定在 15%~20%区间内，资产回报突出。

国内燃气消费触底回升，民用气顺价推进修复城燃盈利。展望 2023 年，我们 预计国内用气量增速在国际气价震荡下行&国内经济稳步复苏环境下有望修复 至 8%，我们预计 2023~2025 年用气量 CAGR 将达到 6%。今年来，多地已经 出台天然气上下游价格联动机制文件，各地调价幅度在 0.13~0.40 元/方，居民 顺价难的痛点有望得到改善，助力城燃盈利修复。

管网+城燃模式优势突出，上市募资后发展明显提速。公司坐拥 4 条近 500 公 里的长输管网，连接西气东输一二线等多条主干线，连通性较好。公司城燃项 目气源主要来源于自有管道，公司产业上下游协同优势凸显，多种气源互补互 济&一体化优势突出使其在高气价环境下能获取更高的管输价差并稳定城燃业 务毛差。2022 年，公司管道天然气毛差同比上升 55%，城燃毛差同比上升 14%。公司上市后公司加速收并购城燃项目，长葛蓝天、麟觉能源、万发能源 的股权收购使得公司 2022 年城市燃气销售量同比高增 34%。根据住建部《城 乡建设统计年鉴》，2021 年河南省乡村气化率仅为 24%，公司募投项目挖掘 乡镇广阔市场，城燃持续增长可期。

公司高派息与股东分享价值，预计 2023~2025 年股息率为 6.4%/6.9%/7.7%。 城燃商业模式稳定，中下游一体化为稳定性再添保障，公司经营活动现金流稳 步增长。公司通过持续高派息与股东分享价值，历史股息分派率均维持在高水 平 ， 其 中 2022 年高达 84% 。公司 2022 年 股 息 率 高 达 7.2% ，展望 2023~2025 年，我们预计公司自由活动现金流仍将维持良好表现，股息率分别 为 6.4%/6.9%/7.7%，吸引力较强。