蓝天燃气研究报告：河南“管道+城燃”龙头，高分红具安全边际.pdf

蓝天燃气研究报告：河南“管道+城燃”龙头，高分红具安全边。河南天然气龙头，低估值高分红具备安全边际：公司深耕河南市场 20 年，业务覆盖河南 7 市，均为人口经济较发达区域。公司主营业务为管 道天然气销售与城市天然气销售，在驻马店市区及 8 县区、新乡 4 区县 以及长葛市等地拥有城市燃气特许经营权，2018-2022 年公司营收复合 增长率 10.4%；2018-2022 年归母净利润复合增长率 18.8%。公司持续维 持高分红，2020-2022年分红比例分别为70%/55%/84%，股息率ttm7.13% （估值日 2023/7/27），经营性现金流净额分别为 5.9/6.5/8.3 亿。公司业 绩稳定，盈利能力持续提升，现金流充裕，具备安全边际。

长输管网核心资产，中下游业务一体化相辅相成：河南用气大省自产气 量匮乏，主要依赖西气东输管道气。公司拥有 4 条高压天然气长输管 道，与西气东输一线/二线主干线连通，并连接中石化、山西煤层气等气 源，全长 477.02 公里，输气能力 25.7 亿方；同时公司还拥有 2 条地方 输配支线以及 3,980.77 公里城市燃气管网。公司年输气量稳定在 17 亿 方左右，多年来始终居河南首位。公司两项主营业务“管道+城燃”双 轮驱动， 2022 年两项业务收入占比分别为 51%/39%，毛利占比分别为 38%/33%。中下游一体化优势主要体现在两方面。1）长输管网能够为下 游城燃业务提供气源保障，避免天然气价格波动风险。2）下游城燃业 务需求市场逐年扩张及时消纳气量，为公司采气提供准确预判。

盈利模式改善&需求增长，城燃业务趁势发展：1）气价方面：河南省发 布天然气市场化改革方案，价格机制将看齐全国，完善天然气管道运输 价格形成机制与天然气上下游价格联动机制，对于公司中下游一体化业 务模式，此举将缓解公司城燃顺价压力，盈利稳定性增强。2）气量方 面：河南省中长期天然气管网规划纲要预测 2025 年气化人口增长至 5000 万，天然气需求增至 200 亿，河南省气量有 71%增长空间。公司 响应政策要求积极开拓乡村市场，2021 年 IPO 募投项目“驻马店天然 气乡镇工程”已完工，预计将带来一次性接驳安装收入以及后续持续供 气增量。同时，2023 年 6 月公司继续为“天然气村村通工程”募集资 金，进一步将业务拓展至乡村未开发市场，提高驻马店市整体气化率。