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佛燃能源（002911）分析报告：大湾区城燃明珠，盈利向上拐点将至。 立足佛山向外延伸布局，气源供应保障持续丰富 公司以佛山城燃为基本盘，高压管网覆盖佛山全域；公司顺应产业转移趋势 向外延伸城燃业务布局，2022 年末累计已获得 13 个特许经营权。2017-22 年公司业务规模快速增长，营收由 43 亿元增至 189 亿元（CAGR=35%）， 归母净利润由 3.47 亿元增长至 6.55 亿元（CAGR=14%）。公司已在佛山建 立“4+2”气源结构，其中 4 条主力气源东接广东大鹏 LNG 、南接中山海 气、西接珠海 LNG、北接西气东输二线；2 座调节气源包括沙口 LNG 储配 站和明城 LNG 储配站。此外公司于 2021-22 年新签三份海外 LNG 长协。

经济复苏叠加能源转型，区域内销气量快速增长

天然气是实现低碳转型的现实选择，中石油报告预计 2040 年国内需求峰值 突破 6,000 亿方。2022 年国内天然气消费量同比-1.7%，我们预计 2023 年 同比回升 7%，24-25 年维持 6~7%增长。工业燃料（用气）有望恢复增长， 工业“煤改气”潜在增长空间大。商业和居民用气仍有增长潜力，得益于城 镇化率温和提升以及“瓶改管”持续推进。大湾区工业基础和人口优势给予 佛燃能源高于行业与同行的气量增速，我们看好公司 2023-25 年天然气销 量增速继续领先（CAGR=17%）。

购气成本或现向下拐点，盈利能力有望触底反弹

2023 年国内天然气价淡季不淡，三桶油合同气价格同比上涨。进口 LNG 价 格持续回落，进口管道气价格 5 月环比骤降；国际 LNG 价格移动均值由涨 转跌，我们判断国内部分 LNG 长协价格或已出现向下拐点。我们认为公司 毛差与 ROA 或已触底，2015-22 年毛差由 0.96 元/方降至 0.26 元/方，ROA 由 10.7%降至 4.5%，根据配气价格监管规则，公司盈利能力已具备向上修 复的空间，将主要得益于：1）天然气价格联动机制逐步完善；2）新签 LNG 长协自 2023 年开始供应，摊薄综合采购成本。