佛燃能源公司研究报告：燃气筑基稳中有增，绿醇启航弹性可期.pdf

佛燃能源公司研究报告：燃气筑基稳中有增，绿醇启航弹性可期。佛山市燃气供应龙头，业绩稳健、分红慷慨。公司前身为成立于 1993 年的 佛山市燃气管理公司，第一大股东为佛山市投资控股集团，实控人为佛山市国 资委。公司深耕城市燃气业务，是佛山市最大的燃气供应企业，并逐步开拓市 外、省外市场；在此基础上，公司聚焦“能源+科技+供应链”三大发展方向， 致力于成为优秀的能源服务商。此外，公司于 2024 年与香港中华煤气（公司 第二大股东）合作，进军绿色甲醇领域。公司在十四五期间收入、归母净利润 实现稳步增长，CAGR 分别为 26%、14%。尽管供应链业务收入扩张较快，但 城市燃气仍是公司主要利润来源，2021-25H1 毛利占比在 70%-80%。公司现 金流充裕，自 2017 年上市以来持续分红，2018 年至今分红比例维持 65%+， 我们测算 2025 年业绩对应的股息率为 3.4%-3.7%（基于 2026/3/6 收盘价）。

绿色甲醇需求空间广阔，公司产能扩张迎业绩释放。在 EU ETS、Fuel EU Maritime 和 IMO 净零框架三重驱动下，航运业碳减排诉求强烈。绿色甲醇 作为碳中性燃料，减排优势明显，截至 25 年 8 月，全球在运&待交付的替代 燃料船舶中甲醇船舶为 406 艘，基于此测算至 2030 年绿色甲醇需求有望达到 1100 万吨左右。公司与香港中华煤气合作打造 100 万吨绿色燃料及化工供应 池，现已明确 60 万吨绿醇产能规划，我们预计 28 年末公司投运产能将达到 50 万吨。在生物质价格 800 元/吨，电价 0.4 元/kwh 的中性假设下，我们测 算公司绿色甲醇的生产成本约 3919 元/吨，单位净利润 1295 元/吨。考虑公司 对合资公司 50%的持股比例，我们测算 50 万吨产能满产条件下可为公司贡献 归母净利润 3.24 亿元，较 2025 年公司 10 亿元的归母净利润弹性达 32%。

佛山天然气消费增长潜力大，公司有望实现量增利稳。公司天然气供应量从 2020 年的 29.33 亿立方米大幅增长至 2025 年的 49.31 亿立方米，CAGR 达 11%，明显高于同期全国天然气表观消费量 5.9%的复合增速，我们认为主要 受益于佛山市陶瓷行业煤改气的推动。展望未来，在气电装机增长等拉动下， 预计 2025-2030 年佛山市天然气消费量 CAGR 保守为 6%，为公司气量增长 奠定基础。尽管近期受美伊冲突影响，全球天然气价格有所波动，但我们考虑 到公司客户结构以非居民为主，占比 91%-96%，预计顺价能力较强。此外， 公司亦通过签订长协巩固气源供应，也可在一定程度上应对气价波动。从历史 来看，公司城燃业务盈利相对稳健，2021-2024 年单方毛利在 0.30-0.35 元， 稳定性较强，我们预计未来这一趋势有望延续。