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劲仔食品（003000）研究报告：多品类&全渠道拓展，迈向卤味零食龙头。劲仔食品：休闲鱼制品龙头，布局三大品类，两期股权激励彰显发展信心。劲 仔食品于 2010 年成立，聚焦辣卤零食，2011 年由豆干产品拓展进入鱼制品赛 道，2017 年小鱼登顶行业第一。2018 年后公司进入新发展阶段：2018 年公司 成功拓展禽肉品类，形成小鱼、豆干、禽肉三大品类布局；2021 年公司通过大 包装+新渠道策略推动业绩进入快速增长期，同年推出第一期股权激励；2022 年公司营收/归母净利润同增 31.6%/46.8%，超额完成股权激励目标，2023 年 公司顺势推出第二期股权激励，制定 2023/2024 年收入&利润同增 25%/25%的 高目标（最低目标为 20%/20%，解锁 80%），立志高远，有望继续做大做强。

行业：中式零食龙头增长可期，全渠道发展趋势明显。根据欧睿，中国休闲零 食行业具备万亿发展空间：2022 年海味、肉类、蔬菜零食等“中式零食”规模 ~1700 亿元、预计未来五年增速~10%、龙头市占率低，具有大规模&高增速& 格局分散的特点。大行业小龙头背景下，包括劲仔在内的部分本土零食龙头已 上市，在品类创新、渠道拓展方面锐意进取，具有较大发展潜力。零食渠道变 化对企业发展及行业格局影响大，全渠道趋势明显：商超流通渠道占比最高， 企业需要持续耕耘；电商渠道增速快，占比快速提升，但壁垒较低，需要平衡 发展和盈利的关系；零食折扣店正处于快速扩张期，积极拥抱能够获得增量市 场，但需要做好渠道区隔；便利店、新零售等渠道，提升选品和相应渠道能力， 实现规模和品牌力的共同提升。

产品端：大单品打造能力突出，新品类快速拓展。2022 年公司核心大单品深海 小鱼收入达 10.3 亿元，我们判断市占率~20%，是行业无可争议的龙头。公司 2017 年完成小鱼产线自动化升级，积极布局上游原料采购环节，在研发领域保 持较高投入，多举措推动下公司在小鱼产品上积累了行业领先的供应链、生产、 研发等综合能力。未来在大包装策略推动下，公司小鱼产品收入仍有望维持双 位数增长，实现市占率的进一步提升，我们认为小鱼收入短期有望保持~20%增 速，长期具备 30 亿体量潜力。公司积极拓展新产品，现已拥有六大产品矩阵， 我们认为公司未来有望将小鱼大单品打造经验复制到鹌鹑蛋和魔芋等产品中， 鹌鹑蛋、魔芋收入中短期分别看到 5 亿体量，有望为公司拓展新的成长曲线。

渠道端：大包装&组织变革推动全渠道转型，成长空间广阔。公司上市前渠道结 构单一，以流通渠道为主，产品形态以小包装为主，客单价低。2021H2 以来， 公司陆续将小鱼、豆干、禽肉等产品从定量小包装升级为大包装，同时调整优 化组织架构，大力拓展 KA/BC/CVS 等现代渠道，积极拥抱零食系统渠道，持续 深耕社交电商渠道，向全渠道转型升级。截至 2022 年，我们预计公司在 KA+BC+CVS /零食系统/电商渠道占比约为 24%/3%/21%。我们预计 2023 年公 司流通渠道有望维持~10%的稳健增长，KA+BC+CVS 渠道有望保持 40%-60% 增速，主要受益网点拓展及单店精耕；零食系统渠道有望实现翻倍增长，主要 受益新品牌合作、SKU 增加及品牌持续开店；电商渠道有望维持较快增长，主 要受益社交电商等新渠道布局。