海信家电（000921）研究报告：公司治理新纪元，经营向上周期开启.pdf

海信家电（000921）研究报告：公司治理新纪元，经营向上周期开启。我们预计 2023 年大概率会是海信家电经营向上周期的拐点：第一，治理改善举措正式落地， 年初公司披露了 A 股员工持股计划及 A 股限制性股票激励计划草案，规模大、范围广、考核合 理；第二，传统业务触底反转，公司中央空调业务份额稳步提升、逐渐体现出穿越周期的成长 属性，而白电主业在“β”向上预期与公司经营改善背景下盈利见底回升；第三，业务多元化迎 来新机遇，2021 年全球汽车空调压缩机龙头三电公司并入表内，开始为公司贡献收入增量， 随着开源节流工作持续推进，后续将贡献利润增量。综上所述，公司当前投资价值值得重视。

中央空调：多元化布局加速，穿越周期属性凸显

行业层面看，中央空调行业 2022 年韧性凸显，尽管后周期属性依然明显，但新场景、新产品 逐渐为行业带来长期发展动能；公司层面看，海信日立份额延续提升，预计 2022 年可实现逆 势增长。展望 2023 年及未来：第一，公司品牌定位清晰、产品布局全面，坚持 2C+2B 共同发 展，有望满足多层次市场及不同场景需求；第二，海信日立多元化发展开始崭露头角，其两联 供产品、水机产品、出口业务开始发力，取得初步成果；第三，结合成本与价格走势，预计利 润率有望企稳回升。我们预计未来 3-5 年海信日立有望延续较快增长，公司基本盘较为稳定。

白电主业：周期向上，不可忽视的盈利弹性之源

家用空调及冰冷洗业务占公司总体营收半壁以上，但利润率波动较大，顺周期时反而会成为公 司的盈利弹性来源。当前时点展望行业，家用空调行业渠道库存低位，内销出货有望触底回升， 冰洗平稳发展、产业稳步升级，出口经历快速回落后、恶化空间有限，叠加成本仍在红利期， 行业“β”向上较为确定。从公司层面看，内外销营收端均逐步改善，更重要的是，公司内销业 务盈利改善趋势良好、冰箱外销利润端短期一次性负面影响消退，公司盈利能力改善趋势较为 确定，盈利能力有望逐渐恢复过往利润率水平，在收入端平稳的基础上，利润弹性值得期待。

三电公司：开源节流，逐渐打开崭新的发展空间

三电公司曾占据全球五分之一的汽车空调压缩机份额，但长期经营效率偏低，重资产叠加疫情 带来的冲击，经营曾遭遇短期重大困难。海信入主三电后，凭借原有客户资源优势，逐渐巩固 公司传统汽车零部件业务份额，通过组织调整、降本增效、协同研发等方式修复盈利能力，同 时加强研发投入，发力新能源车热管理等业务，借助客户资源优势及集团扶持争取新订单，谋 求长期增长。短期三电盈利能力有望受益于费用节约与收入结构改善、实现修复，长期随着在 手订单落地为收入，三电营收增长有望提速，新能源车热管理业务或将成为公司新的成长曲线。