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山西焦煤（000983）深度分析：坐拥山西优质资源，焦煤龙头整装待发。坐拥优质焦煤资源，资产注入落地实现产能阶跃发展：公司主 要开采的煤田位于山西省太原、吕梁地区，产品涵盖主焦煤、肥 煤、1/3 焦煤、气煤、瘦煤和贫煤等各类焦煤品种，并具有硫份 低、粘结性强和发热值稳定等特点，是大型炉焦用煤的理想原料。 2022 年公司收购华晋焦煤再添优质焦煤资产，总产能上升至 4890 万吨/年，相较原有水平提升 29.37%。与此同时，集团做出业绩承 诺，华晋焦煤将在 2022-2025 年分别实现扣非归母净利润 20.99/13.66/14.57/16.02 亿元，参与业绩承诺的采矿权资产组 （即沙曲一矿、沙曲二矿、吉宁矿、明珠矿）也将在 2022-2025 年 分别实现净利润 10.12/11.55/19.00/20.53 亿元。随着华晋焦煤 下属矿井逐步达产，华晋焦煤业绩有望进一步释放。此外，集团 在建、拟建煤矿项目较多，并接收晋能划转的 59 座煤矿管理权， 未来仍存产能扩张潜力。在响应国有企业改革、提升国有资产证 券化率的背景下，集团核心上市公司山西焦煤有望率先受益。

公司高比例长协稳定价格，成本优势有望增厚利润：参考上市 炼焦煤公司煤炭业务的成本结构，我们估计人力成本约占煤炭业 务总成本的 35%-45%，其次是材料、安全费、地塌费、电力等等。 经对比，山西焦煤的员工数量处于同行业较低水平，人均创收/人 均创利等指标均位于行业前列，致使 2017-2021 年公司吨煤成本 远低于炼焦煤同行。未来公司在高长协占比下吨煤售价保持相对 稳定，且具有良好的成本管控能力，毛利率有望继续领先同行。

整体经营稳健，高分红有望持续：公司近两年受益煤价上涨业 绩表现亮眼，有息负债率逐年降低且处于同行较低水平，资本开 支亦逐步下行，为高比例分红奠定基础。2021 年 5 月 27 日，公 司发布 2021-2023 年股东回报规划，承诺保持利润分配政策的连 续性与稳定性的前提下，公司可以采取现金、股票或者现金与股 票相结合的方式分配股利。同时公司最近三年以现金方式累计分 配的利润应不少于该三年实现的年均可分配利润的 30%。2021 年 公司股利支付率达到 78.67%，股息率为 9.67%。考虑到公司实际 财务情况以及 2021 年超预期的分红比例，我们认为后续实际分红 比例或高于最低分红比例。