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巨化股份（600160）研究报告：氟化工龙头，享制冷剂景气及产品扩容。HFCs 因 GWP 值较高，发达国家已逐步削减，大部分发展中国家（含中国） 22 年底配额冻结，全球迎来供给约束，我们测算 22-25 年国内产量-需求量 28.3/9.3/8.1/-0.7 万吨，供给持续趋紧。虽 18 年以来企业争抢配额并大幅 扩产导致行业盈利低迷，但新增产能集中，配额约束后竞争格局显著改善， 且新一轮空调换新/维修周期及汽车领域和出口贸易等支撑需求，行业有望 步入景气，远期碳交易亦或助力制冷剂价值重估。公司 21 年制冷剂年产能 59.91 万吨（HFCs39.74 万吨），涨价弹性大。公司前瞻布局四代制冷剂， HCs 和 HFO-1234yf 等技术和产能不断突破，保持制冷剂领域身位领先。

产业链配套完善，双碳背景下氯碱/煤化工等资产投资价值提升

公司氯碱、煤化工配套完善，甲烷/乙烯氯化物等规模亦居国内前列，保障 氟化工原料自主供应并可获取中间体生产环节利润。同时，公司具备 49 万 吨/年烧碱、35 万吨/年合成氨和 15 万吨/年己内酰胺等产能，国内能耗限制 及海外能源高价等因素下，烧碱/合成氨价格价差相对景气，己内酰胺方面 下游锦纶持续扩能带动需求，而公司合成氨/环己酮等原料亦可自主配套。 我们认为公司长期着力于产业链一体化布局将迎来收获期。

高附加值含氟材料增量持续兑现，延链、强链、补链持续成长

公司着力于延链、强链、补链，不断向下游延伸电子材料/新能源材料/数据 中心冷却液 /食 品 包 装 材 料 /含氟聚合物 /含 氟 精 细 化 学 品 等 产 能 ， PTFE/FEP/FKM/PVDC 等技术和规模国内居前，同时在建 3 万吨/年 PVDF 和 5kt/a 巨芯冷却液等产能有望于 23-24 年逐步释放。公司另规划 15 万吨/ 年特种聚酯新材料（含 15 万吨/年 PTT 和配套 7.2 万吨/年 PDO），以及 60kt/aVDC单体技改扩建项目等，19年以来每年维持近20亿元的资本开支， 22Q3 末在建工程 40 亿元，未来产业链一体化和规模优势将持续巩固。