老板电器（002508）研究报告：新厨电，新空间.pdf

老板电器（002508）研究报告：新厨电，新空间。传统厨电明星企业，新兴品类打开第二增长曲线。2022H1 烟机、灶具和消毒柜 营收达 33.3 亿元，占总收入的 75%。近年来公司积极求变，挖掘终端潜在需 求推出一体机为代表的第二品类群、洗碗机为代表的第三品类、集成品类为代 表的第四品类群。新兴品类快速发展，推动营收结构持续改善，在厨电大盘承 压的背景下注入发展动能，有望再造一个“老板”。

我们预计长期营收的稳态水平 240 亿元，对应合理市值约为 450 亿元。根据我 们测算(附后文)，公司第一品类（烟灶消）稳态营收约为 120 亿元，第二三四品 类（蒸烤一体、洗碗机、集成灶）稳态收入约为 120 亿元，合计 240 亿元。盈 利方面，公司过往五年（2016-2020 年，2021 年系坏账计提）净利率在 20%-21%， 考虑到新兴品类需大力布局，公司或让渡 1-2%的盈利能力用于营销/研发投放， 届时净利率中枢或在 18%-19%。考虑到公司分红比例和可比企业的估值水平， 如果给予 10xPE，对应合理市值约为 420 亿-460 亿元。

股价部分兑现地产政策预期，或进入业绩印证阶段。本轮行情由地产政策驱动； 而一般而言，地产政策对地产链的股价有两阶段提振。第一次为政策出台时估 值的即期反应，第二阶段为 EPS 和估值的双修复。当前第一阶段公司股价涨幅 已达 58%（复盘公司 2018 年至今股价表现，可细分为 6 轮上行行情，上行中 枢在 50%左右），或已处于政策即期反应的中后期。预计未来股价将逐渐对政策 脱敏，进入业绩印证阶段。