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海信家电（000921）研究报告：外延整合，持续成长。一、白电综合巨头，持续外延整合 海信家电前身成立于 1984 年，2006 年与海信集团合并，2019 年并表央空龙头海信日 立，2021 年控股压缩机龙头三电，至此形成家用白电+商用空调+汽车热管理三大业务 格局，三者收入占比分别 52%、27%、8%。

二、家电：稳健成长，央空强势

1、 央空：行业稳健成长，多联机龙头充分受益

央空千亿市场，产品力强，望加速扩容。央空能效比高、渗透低，成长性强于家用分 体式空调，2021 年央空行业规模增至 1232 亿元，其中多联机占比超 50%。

份额头部集中，国产持续突破。央空市场呈头部集中，CR10 超 75%。分品类看，低端 机市场已实现进口替代，高端机市场美的、海信等品牌立足本地渠道与持续技术投入 不断追赶外资，2021 年离心机市场已实现国进外退。

海信龙头地位稳固。产品上，海信+日立+约克价位互补，场景覆盖全面，日立技术、 品牌先发优势明显，多联机市场前二，份额超 23%。渠道上，精装渠道份额并列美的 2 5%（第三名份额 12%），零售渠道份额前三。收入稳健增长下，海信日立净利率 16%远 超整体 4%，未来望持续贡献业绩弹性。

2、家空&冰洗：内销差异化，外销并购协同

内销上，冰箱业务推动高端化、差异化经营，空调业务先发布局新风等高成长赛道； 外销上，公司并购欧洲高端家电 Gorenje 集团实现生产、研发全球化和渠道协同。品 牌上，公司连续赞助大型体育赛事，大幅提升品牌影响力。22 年成本下行，白电业务 望迎盈利修复并贡献业绩增量。

三、汽零：协同三电，开拓新成长曲线

电动压缩机高成长、高壁垒。受益电动车高景气，预计 2018-25 年电动压缩机销量 CA GR31%。压缩机技术壁垒高，技术持续迭代，三电等头部供应商先发优势难打破。

加速电动化布局，全球拓展空间大。三电加速转向高盈利电动化产品（电动压缩机单 价约传统压缩机 2 倍，毛利率高出 4-11pct），三电下游大客户大众、戴勒姆电动车销 量占比未来规划 10 倍提升，收入结构上中、美两国占比仅 26、10%，业务成长空间大。

海信入主，协同提效。公司管理层入主后望引进家用成熟生产和过去成功并购整合的 经验，加速三电降本提效。业务上，公司供应链和物流资源优势望助力三电采购成本 降低和产品交付周期缩短。