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北新建材（000786）研究报告：石膏板固本+大小“两翼”齐飞。市场担忧与我们的推荐逻辑。市场担忧石膏板需求总量下行、公司在国内市场占有 率 68%左右已近天花板，“两翼”业务占比尚低且行业竞争激烈致成长性受限。我 们认为石膏板翻新需求和装配式建筑推广带动总量韧性强，全球化布局提供增长 极，成本竞争力和定价力将持续深化，国内市场品牌中高端化大有可为。大小“两 翼”业务稳步推进，石膏砂浆、轻钢龙骨、防水和涂料四大新增长点看点十足。

石膏板成本优势显著，高市占率带来高定价权，品牌中高端化望带来盈利能力提 升。成本优势：脱硫石膏资源排他性储备+护面纸自给率高+低能耗+规模优势。需 求有韧性：以发达国家石膏板需求总量及竞争格局演变为指引，我们认为国内石膏 板需求总量具备较强韧性。且公司积极重启开拓海外市场。高市占率带来高定价 权：公司寡头地位带来较强定价能力，2017 年护面纸和 2021 年煤炭价格大幅上涨 之下，公司石膏板价格的提升基本完全传导成本涨幅，顺价能力强。品牌中高端 化：对比发达国家我国石膏板国标升级有较大空间，厚板、功能性石膏板需求将持 续提升，北新已有丰富产品储备。品牌打造方面，旗下泰山牌 2021 年以来启动新 一轮品牌提升行动。渠道端，公司加大与传统经销商、大 B、小 B 渠道战略合作， 助力中高端产品推广销售。随着品牌高端化进程，公司单位盈利水平将持续提升。

轻钢龙骨和石膏砂浆：小“两翼”积极发展，与主业协同性强。轻钢龙骨“翼”： 我们测算市场规模约 500 亿，北新市占 5.5%，提升空间大。龙骨与石膏板渠道协 同性强，配套销售成效显著，收入 2017-2021 年 CAGR 33%。石膏砂浆“翼”：是 抹灰材料升级方向，近年来消费量迅速增长，未来仍有较大提升空间。石膏砂浆在 生产端与石膏板形成强协同，公司的脱硫石膏资源为低成本扩张构成强支撑。

防水和涂料：大“两翼”稳步推进，成长空间广阔。防水：已完成十四五期间规划 30 个防水基地中的 15 个布局，营收、市占率、品牌实力快速提升。2021 年公司 防水收入 38.7 亿元，占总营收的 18.4 %，市占率 2%左右，跻身行业市占和品牌 首选率前三。涂料：公司计划十四五期间将涂料基地发展至 20 个，通过收购、自 建和合作，打造涂料复兴平台，实现建筑涂料和工业涂料全国、全品类布局。

管理变革元年，迎接成长新动力。公司董事会和管理层发生较大变化。2022 年 4 月 13 日，公司股东会决议公告，尹自波总当选董事长，贾同春总当选副董事长。 管理总和任利总 2022 年 2 月已分别任总经理和副总经理。核心子公司泰山石膏董 事长贾总和总经理任总分别进入公司董事会和高管层，将带来石膏板业务的进一步 融合和深化。管理架构亦有调整，下设北新建材龙牌公司、泰山石膏、梦牌新材 料、北新防水、北新涂料、北新建材国际、中建材创新科技研究院、中建材苏州防 水研究院等板块公司。北新优质经营理念的传承和再出发值得期待。