2025年锡装股份研究报告：国内金属压力容器领军者，受益可控核聚变产业趋势

1 深耕金属压力容器领域 40 年，全球化布局打开成长天花板

1.1 国内金属压力容器领军者，营收利润稳定增长

深耕金属压力容器领域 40 年，以“高端产品，高端市场”作为发展定位。公司前身 华东化工学院无锡红旗联合化工机械厂成立于 1984 年，成立至今一直从事金属压力容器相 关业务，2022 年完成上市。

公司实控人曹洪海持有公司 58%股份，股权结构集中。公司第一大股东曹洪海为公司 实控人、董事长、总经理，第二大股东邵雪枫、第三大股东惠兵均为曹洪海的姐夫，三人 不属于一致行动人，合计持股 74%。

公司高管在公司任职时间平均超过 20 年，稳定性强。截至 2024 年，公司管理层共 13 人。

公司已形成四大产品系列。2024 年公司换热容器、分离容器、反应容器、储存容器营 业收入占比分别为 79%、9%、2%、9%。

公司下游行业以炼油及石油化工、基础化工等为主，2024 年公司石油、基础化工、太 阳能、船舶及海洋工程、核电营业收入占比分别为 62%、27%、9%、1%、1%。2017- 2021 年，受下游市场增长影响，公司收入结构中石化行业占比较高。2022-2023 年，公司 在光伏领域陆续获得大额订单并贡献收入，2023 年光伏行业收入占比达 46%。2024 年，光 伏行业收入大幅下降，石化行业贡献主要营收，同时高端产品占比提升，外销收入也同比 增长 93%，毛利率明显改善。

2019-2024 年，公司营收、归母净利润 CAGR 分别为 15%、9%。公司依靠拓展下游 熨平各业务收入波动，保持稳定增长；盈利能力方面，公司利润率于 2023 年触底。2023 年公司毛利率达到低点 23%，主要系当年光伏行业收入占比达 46%，该领域市场竞争激 烈，毛利率较低；2024 年，光伏行业收入大幅下降，石化行业贡献主要营收，同时高端产 品占比提升，毛利率明显改善。

1.2 定位高端市场，产品品类与下游应用持续拓展打开成长空间

产品从传统换热压力容器，延伸至高通量换热器、高冷凝换热器、降膜蒸发器等高效 换热器，满足下游装置大型化、高效化、节能化需求。自主生产的高通量换热管，管内或 管外表面附有极薄的多孔层，显著增强沸腾传热系数，传热效率大幅提升，换热系数可达 普通换热管的 3 倍以上，能够有效减小换热器体积和重量，降低运行成本和能耗，同时节 省管道、控制、基础和空间。高通量换热器的核心在于高通量管的烧结工艺和材料配比， 具备较高技术门槛，公司研制的烧结型高通量换热管打破了海外产品在该领域的垄断地 位，高效节能降膜式蒸发器的质量与技术指标均已媲美海外同系列高端进口产品。2019- 2021 年，高通量换热器及其相关产品销售规模占公司主营业务收入的比重为 15.89%、 16.18%和 19.65%，该产品毛利率较高，铁基高通量换热产品毛利率分别为 47%、48%、 46%。

应用场景拓展，由炼油、石化、基础化工等传统领域，积极拓展至核电、太阳能、高 技术船舶、海洋工程等新兴领域，提升抗周期能力和成长空间。炼油及石油化工、基础化 工等是公司长期深耕的主力市场，产品在大型乙烯、芳烃、乙二醇、丙烷脱氢（PDH）、 EO/EG、煤制乙二醇、MTO、DMC 等装置中为关键设备；积极拓展高技术船舶及海洋工 程、核电、太阳能等新兴领域。2024 年，公司完成多个里程碑意义的重点项目：首次与韩 国三星工程合作，陆续向壳牌交付了经 DOSH 认证的 42 台压力容器和 43 台换热器；顺利 完成英国欣克利角(HPC)核电项目 RCV 容器产品交付，并再度承接塞兹维尔 C 核电项目 (SizewellC)此产品订单。国内鲜少有企业能向该等项目供应核级压力容器；陆续向“巴斯 夫湛江一体化项目（BIG）”交付了 EO/EG 装置高通量换热器产品，这是巴斯夫首次将 EO/EG 装置的高通量换热器的设计制造整体授予国内企业。公司高效冷凝管换热器产品也 被选用于该项目的乙烯装置上。 客户多为行业内龙头企业，形成了良好的品牌效应。公司下游客户包括中石化、中石 油、中海油、中化集团、中核、中广核、壳牌、埃克森美孚、英国石油、加拿大森科能 源、巴斯夫、博莱克威奇、塞班、霍尼韦尔、法蒂森克虏伯、福陆、日辉、德希尼马通、 瓦锡兰、布干代田等企业。

研发投入持续增长，维持产品竞争力。金属压力容器多数为非标准化产品，在生产之 前需要根据客户实际需求情况设计定制，因此，对于该行业企业的研发设计能力有很高的 要求。公司研发投入持续增长，截至 2024 年，公司研发人员 118 人，公司拥有 12 项发明 专利、61 项实用新型专利、1 项独占许可发明专利以及 2 项软件著作权。

产能瓶颈突破，新建产能逐步释放。公司原有产能 1.7 万吨，产能利用率较高；新建 成的“年产 12,000 吨高效换热器生产建设项目”于 2024 年 12 月开始正式投入使用，产能逐 步释放。

1.3 推出员工股权激励计划，激发员工积极性

2024 年公司推出限制性股票激励计划，激发员工积极性。拟授予 250 万股（占当时总 股本 2.31%），首次授予 200 万股，对象共 31 人，包括公司董事、高级管理人员及核心骨 干员工；解除限售需满足公司层面业绩考核（归母净利润或扣非归母净利润增长率满足一 项），以 2023 年业绩为基准，2024-2026 年归母净利润增长率分别不低于 15%、30%、 45%；2024-2026 年扣非归母净利润增长率不低于 15%、30%、45%。

2 压力容器：万亿级别市场，稳健增长

压力容器是指一个专门设计能承受一定压力载荷，以盛装气体或液体的密闭容器，材 质包括金属及非金属材料。按照工艺过程作用分类，压力容器分为反应容器、换热容器、 储存容器、分离容器。

压力容器产品结构中，换热器约占 81%市场规模。换热器广泛应用于化工、石油、动 力和原子能等工业部门，2022 年我国换热器市场规模达到 1,779 亿元，规模占压力容器行 业的 80.8%。根据沸腾传热系数，换热压力容器分为高通量换热器和常规换热器，前者具 有高散热系数，低面积数值，反堵塞能力优秀的优点。目前，中国压力容器市场以常规散 热器为主，市场规模为 1,770.3 亿元，规模占比为 99.5%，高通量换热器发展缓慢，市场规 模约为 8.7 亿元，占比仅为 0.5%。

下游装备需求呈现大型化、高效化、节能化趋势，新建项目或装置改造带来市场需 求。近年来，金属压力容器的下游需求行业中石油炼化及化工企业大型化和装置规模化的 发展，使产业集中度进一步提高，以炼化一体化模式进行产业升级，新建项目或装置改造 带来市场需求，同时在双碳背景下，我国将进一步加快构建清洁低碳、安全高效的能源体 系建设，新能源产业发展迅速，各类装备需求也较大。金属压力容器市场需求主要呈现出 高效节能化、大型装置一体化的发展趋势，并快速发展到新能源领域。

受益于能源、化工领域的投资增长，全球压力容器市场规模预计 2026 年将达到 2138 亿美元，超万亿元人民币。金属压力容器下游主要包括炼油及石油化工、基础化工、核电 与太阳能发电、高技术船舶与海洋工程等领域。据 GIA，2020 年全球压力容器市场规模约 为 1589 亿美元，预计到 2026 年将达到 2138 亿美元，2020-2026 年 CAGR 约为 5%。中国 压力容器市场规模逐年上涨。随着石油化工、新能源、环保等下游应用领域的增多，我国 压力容器行业市场规模逐年上升，其在国民经济中的重要性持续增强。据观研天下，2021 年我国压力容器行业市场规模达到 2073 亿元；据 GIA，2026 年中国压力容器市场规模预 计将达到 383 亿美元。

竞争格局方面，我国金属压力容器集中度较低，竞争主要集中在中低端市场，高端市 场参与者较少。中国压力容器制造业行业集中度较低、市场化程度较高。从全球 ASME 持 证厂商分布情况来看，近年来我国持证厂商数量大幅提升，由 2003 年的 115 家上升至 2018 年的 939 家，行业整体竞争随着持证厂商数量大幅增加也日趋加剧；竞争主要集中在 中低端市场，现阶段具备国际竞争力、能将高质量的产品销往海外优质客户的国内企业依 旧较少，其主要的原因在于我国金属压力容器制造企业的自主创新能力整体偏弱，关键核 心技术与高端装备对外依存度较高，缺乏世界知名品牌等问题仍然存在。

从市场集中度来看，目前我国压力容器行业 CR5 低于 15%。由于压力容器下游市场 广阔、产品种类众多，不同产品对应不同的工艺流程，甚至同一种产品往往也有多种工艺 流程，而每种工艺流程对压力容器的性能、结构也有着不同的要求，特征导致我国压力容器行业市场参与者众多、行业竞争较为分散。当前国内压力容器行业基本形成了三个梯队 的行业竞争格局：第一梯队是以森松国际、兰石重装、中圣科技为代表的营收规模领先的 行业龙头企业；第二梯队以营收规模较大的上市公司为主，该等企业在国内具有较高知名 度、产品种类丰富且质量稳定或在特定产品领域拥有较强竞争力，包括科新机电、宝色股 份、锡装股份、蓝科高新、广厦环能、无锡鼎邦等；第三梯队是其余数量众多的中小企 业，规模相对较小，技术实力有限，整体竞争力相对较弱，一般服务于特定客户或者特定 区域。

压力容器行业上游主要是不锈钢板、碳钢板、特材板、不锈钢管、碳钢管、特材管和 锻件等原材料，下游应用于石油、化工、核电、太阳能、航空航天、海洋工程等领域。

3 锡装股份：传统业务为基石，拓展新兴装备市场

3.1 石油化工行业受益于全球石油需求增长，公司为头部企业供应商

据普华有策，油气、化工行业为压力容器行业最大的下游，占比分别为 37%、21%。 预计随全球石油需求稳步增长、化工行业升级及新增项目建设，油气、化工压力容器需求 将稳步增长。

全球石油需求稳步增长，据 OPEC 预测，全球石油需求 2024‑2030 年 CAGR 约为 1.5 %。据 IEA 预测，2024-2030 年，全球石油需求预计将增加 250 万桶/日，到 2030 年石 油需求将达到约 1.055 亿桶/日的稳定水平。与此同时，同期全球石油产能预计将增加超 500 万桶/日，达到 1.147 亿桶/日。随着运输和发电行业继续向其他燃料多样化转型，从 2026 年开始，石化业将成为全球石油需求增长的主要行业。

炼油及石化设备制造业快速发展。预计到 2030 年，全球炼油产能仍将增加 420 万桶/ 日，主要来自中国、印度等亚洲国家，其规模将超过欧美地区关停的产能。由于净增产能 超过需求增量，部分地区炼厂将降低开工率或加快产能关停速度，而这也将推动全球炼油 行业的结构性重塑。

石油公司资本开支增加。以 9 家石油巨头上市公司康菲石油、埃克森美孚、雪佛龙、 英国石油、道达尔能源、哈利伯顿、贝克休斯、马拉松石油、西方石油为例，其 2020- 2024 年资本性支出 CAGR 为 9%。

在石油化工领域，压力容器广泛应用于加氢反应器、裂解气急冷塔、烯烃分离塔和液 化气储罐等关键设备中，是石油化工连续化、大型化生产体系中的重要支撑。公司为中国 石油、中国石化、中国海油等头部企业合格供应商，是壳牌石油在金属压力容器领域的战 略供应商，并与埃克森美孚、BP、巴斯夫等国际巨头建立合作。 炼油与石油化工是公司的传统优势领域，受益于行业内下游客户需求增加以及大型炼 油项目的开工建设，需求稳步增长。公司已取得七大石化基地多个炼化项目（恒逸一期、 恒力石化、中科炼化和浙石化一期/二期、古雷炼化等）的相关压力容器采购订单；国际石 油化工巨头也在积极布局，2018 年 9 月，美国最大的石油公司埃克森美孚宣布将出资 100 亿美元，在广东建设大型独资石化项目，公司系巴斯夫（BASF）和埃克森美孚 （ExxonMobil）的合格供应商。

3.2 化工行业下游需求有望保持增长，公司深耕行业多年

随着中国化工行业发展，中国化工压力容器市场规模稳步提升。在传统化工中，压力 容器是保障高温高压工艺顺利进行的核心设备，在提升生产效率、确保过程安全、稳定产 品质量方面具有不可替代的作用，并需满足严格的设计、制造和运行标准。据观研天下，2022 年，中国化工压力容器装备市场规模增长到 1162 亿元，预计 2027 年市场规模将增加 到 2016 亿元，2022-2027 年 CAGR 为 12%。

化工企业成本压力有望减轻，国内需求政策刺激下有望保持增长。在国内积极的财政 政策和适度宽松的货币政策环境下，超常规逆周期调节，大力提振消费，全方位扩大国内 需求的政策影响下，国内化工品需求有望保持稳定。固定投资方面，2024 年化学原料及化 学制品制造业固定资产投资完成额保持同比增长。

公司于化工行业深耕多年，拥有一批长期合作的优质客户，产品在大型乙烯、催化、 气分、芳烃、PDH、EO/EG、煤制乙二醇、MTO、DMC 等装置中广泛应用。

3.3 核工业装备下游需求旺盛，公司项目经验丰富

全球核电装机量持续增长。随着人工智能、数据中心等新兴产业的发展，核能的战略 价值正在被重新评估。截至 2024 年底，全球在运核电机组达 417 台，总装机容量约 3.77 亿千瓦，创近十年来的新高。据 IAEA 对 2024 年各国核能发电在总发电量占比情况的统 计，有 21 个国家核电占比大于 10%，有 13 个国家大于 25%，有 2 个国家大于 50%。 核能投资将进一步增长。据国际能源署《世界能源投资报告》显示，2025 年全球能源 行业投资将增加到 3.3 万亿美元，其中有约 2.2 万亿美元用于可再生能源、核能、电网、储 能、低排放燃料和电气化等方向。2024 年，我国批准了五个新的核能项目，首次引入私人 资本，私营企业被允许持有高达 10%的股权。

我国核电建设有望在“后半程”加速，以达成“十四五”规划。我们预计 2023-2025 年核电装机规模 CAGR 约为 7%。预计“十五五”期间，核电装机容量达到 150GW 左右， 2023-2035 年核电装机规模 CAGR 约为 8.4%。

核电方面，公司核电资质齐全，在核级装备制造方面积累了丰富的技术经验。公司拥 有民用核安全制造许可证（核安全 2、3 级），供应的产品主要为安全壳过滤排放系统相关 设备。近年来，公司向全球知名核电企业法马通（Framatome）销售金属压力容器，相关产 品在红沿河核电站、防城港核电站、阳江核电站、福清核电站、漳州核电站、巴西安哥拉 核电站和英国欣克利角核电站等国内外核电项目上有应用。 公司供应的产品主要为安全壳过滤排放系统相关设备，用于防止严重事故后长期阶段 由于压力逐渐升高引起的安全壳破坏。安全壳过滤排放系统主要作用为当一回路事故排放 大量高温高热流体至安全壳内，可能导致安全壳超压的情况下，该系统将多余的气体过滤 排放至外界大气，保证安全壳的完整性。以 SMART 系统为例，在事故工况下，由于安全 壳内气体温度升高，内置换热器产生蒸汽，并通过蒸汽排放管线排入压载水舱。该系统利 用换热器产生的蒸汽与压载舱中的水位产生的压头驱动自然循环，从而不断冷却反应堆。 为了保证压载舱中充足的水量，SMART 船用压载水舱的容量需要设置的比通常的船用压 载水舱更大。此外，在设计阶段考虑将压载水舱通过安全释放阀和补水管线与海水相连，当舱内温度压力过高时，安全阀自动开启排除舱内蒸汽，通过与海水连通的管线为压载水 舱补水，起到长期冷却的效果。

3.4 高技术船舶及海洋工程行业景气度高，公司获顶级资质认证

2022-2024 年全球造船市场高度景气。全球航运市场总体维持高景气，2024 年克拉克 森海运指数相较于过去十年平均水平高 33%。在航运市场需求的带动下，全球船舶工业实 现显著扩张。据克拉克森，2024 年全球造船新接订单总量达到 1.68 亿 DWT（载重吨），同 比增长 31.17%，折合 0.66 亿 CGT（修正总吨），同比增长 32.43%。新接订单增长同步拉 动手持订单规模扩张，截至 2024 年底全球合计手持订单量达 3.64 亿 DWT，增长 26.39%， 折合 1.56 亿 CGT，增长 17.51%；按 DWT 计的造船完工量保持了相对平稳，为 8814 万 DWT，增长 0.27%。

传统海工装备市场出现复苏。全球海洋工程装备市场主要以油气开发装备为主。据克 拉克森，受石油价格暴涨的影响，2012 年全球海洋工程装备成交额达到历史高点，超过 740 亿美元。2022 年以来随着全球油价缓慢上升，全球海洋工程装备成交额再次出现快速 增长，2024 年全球共成交各类海洋工程装备 215 艘/座，成交额 272.2 亿美元，同比增长 85.1%，成交订单总额创出十年新高。 装备运营市场已经恢复至 2014 年之前水平，2024 年总体处在高位波动状态。截至 2024 年 12 月底，全球自升式平台市场利用率为 91%，同比上涨 2 个百分点；浮式钻井平 台市场利用率为 89%，同比持平。自升式和浮式钻井平台平均日租金分别为 12.3 万美元/天和 32.3 万美元/天，较近十年均值分别上涨 26.7%和 61.1%，但较 2024 年高点分别小幅下 降 10%和 2%。同时，装备二手交易价格也在明显增长。截至 12 月底，350 英尺 5-10 年钻 井平台和第六代浮式钻井平台二手交易价格分别为 0.95 亿美元和 1.6 亿美元，较 2022 年初 分别上涨 110%和 63%。

公司通过多年的研发、试验，已掌握了液化气船再液化模块制造的核心技术，并取得 了挪威及德国 DNV·GL、法国 BV 和英国 LR 等国际著名船级社的企业资质认证。再液 化装置作为 LNG 运输船、LNG 加注船和 LNG 动力船上的关键核心低温设备，主要利用低 温制冷机将 LNG 蒸发气（BOG）冷却液化或将 LNG 液体过冷后送回船舶液货舱，这样既 避免 BOG 直接排放引起经济损失和环保问题，又保障了液货舱压力的稳定和安全。

4 出口：加大海外市场开拓力度，外销收入有望保持高增

我国压力容器出口金额增长较快，2019-2024 年出口金额 CAGR 为 16%。据海关总 署，统计范围为热交换装置（84195000）、装压缩气体或液化气体非零售包装钢铁容器 （73110090）、其他蒸馏或精馏设备（84194090）、装压缩或液化气的零售钢铁容器 （73110010），2024 年合计出口金额超 36 亿美元。

公司外销收入占比逐渐提升，2024 年达到 22%。2022-2024 年，公司外销收入 CAGR 约 44%，公司外销收入占比持续提升，2024 年达到 22%。为应对国内市场竞争加剧的局 面，公司积极加大海外市场开拓力度，2024 年参加了多个国际展会，扩大了公司在海外市 场的影响力，公司外销收入有望保持高增长。

公司主要出口地区为欧洲、美国、新加坡及韩国，国内外产品资质齐全，海外市场持 续拓展。2019-2021 年，以上四个地区出口销售占公司外销比例分别为 72%、85%、64%。 公司已获取 ASME 的“U”、“U2”和“S”钢印证书、NBBI 的“R”和“NB”钢印证书和 ABS QE 的相关认证等。主要出口地区为欧洲、美国、新加坡及韩国。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）