2024年大消费行业专题报告：创新驱动消费质变，产品差异引领未来

一、消费品竞争度提高，产品力研究框架更显重要

1.1、产品力角度：制造业高度发达，推动供给同质化程度提高

制造是商品的基础，随着中国制造业进入高度发达和供给充分阶段，供给端的壁垒大大下 降，商品同质化程度明显提高。中国拥有 41 个工业大类，207 个中类，666 个小类，成为 全世界唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家。消费品整体的技术壁垒较低，产 品创新的可复制性较强，尤其在高度发达的制造业背景下，竞品通过复制供应商生产类似 产品的难度大大降低，简单的产品创新所获得的竞争优势逐渐减少。

1.2、渠道力角度：电商渠道占比提高，加大渠道竞争难度

传统的消费品时代，线下业态占据绝对份额，品牌依靠深度分销可建立稳固的渠道力。中 国国土面积广大，市场纵深较深，铺设全面的渠道网络难度很高，但一旦品牌铺设完毕， 就可获得显著的先发优势。一方面通过高度的可触达性和曝光度，提高品牌的影响力，另 外一方面，大大挤压后发新品牌的生存空间。众多传统的知名品牌均是依靠深度分销建立 了行业的优势地位，比如娃哈哈、伊利、南孚电池、立白洗衣粉等等。

近十年移动互联网推动电商渠道占比显著提升，品牌间的渠道竞争愈发激烈。中国消费品 的线上化率从 2008 年的 1%提升到了 2021 年 35%的水平，其中尤其以玩具、消费电子、家 电等行业为代表，线上销售占比达到了 50%以上。电商渠道（包括天猫、拼多多等平台型 电商，以及抖音、快手等直播电商）相比传统商超渠道，大品牌很难获得传统渠道的排他 性优势，老品牌、新品牌可以共同存在于渠道中，这是显著不同于传统商超渠道的差异。 尤其以直播电商为代表，给予了优质新品牌更高的曝光机会。整体来说，在目前的消费时 代，品牌想要建设排他性较强的渠道力，难度大大提高。

1.3、品牌力角度：信息渠道分散化和客观化，对品牌力提出更高要求

传统的消费品时代，电视报纸是主要的媒介，且这两种媒介具备极强的区域性统治力。在 电视和报纸为主要媒介的时代，一个区域一般只有 1-2 家具备显著影响力的电视台和报纸， 品牌集中费用在一个平台上营销，可以实现效率较高的品牌传播度。大型品牌在中央电视 台这样的全国性核心平台做广告，可以实现全国消费者的全覆盖。以脑白金、金嗓子、海 飞丝、南孚电池为代表的消费品牌，就是依靠集中力量长时间大范围铺设电视广告，从而 占据了大多数中国人的心智。

如今传播渠道呈现越来越分散化的趋势，不仅品牌影响力的打造难度大大提高，而且品牌 负面消息的传播度大大增加。传统的电视报纸明显衰落，取而代之的是多个类型平台共存 的格局，包括①社交媒体：微信、QQ、微博、小红书，②新闻资讯：今日头条、华尔街见 闻、财联社，③长视频平台：电视台、爱奇艺、芒果、优酷，④短视频平台：抖音、快手， ⑤电商平台：美团、大众点评、天猫、拼多多、京东。多个平台共存的格局，将消费者的 注意力分流，品牌难以通过对单一平台的押注来获得品牌的大量传播。 传播渠道的分散化提高了信息的客观化程度，消费者对于品牌的辨别力变得更强。尤其以 中青年消费者为代表，他们在媒体上的分享欲较强，对于品牌的喜好和评价会公开发表在 多个平台上，消费者对于品牌的真实评价更多地被看到，对于缺乏坚实的产品力基础的品牌来说，其品牌力打造的难度大大提高。

产品力、渠道力、品牌力打造难度均显著提升的背景下：产品差异化的重要性越来越高。 新消费时代对于产品力的要求越来越高，对于对经营者来说，产品差异化所带来的产品力 优势日趋明显。对投资者来说，如何对产品力进行分析，并把握其带来的投资机会至关重 要。

二、如何认识产品力：显性与隐性互为依托，报表与草根交叉印证

2.1、显性产品力

定义

显性产品力是消费者可以直观地感受到的，企业可以通过表观层面的改进所实现的产品力。 比如消费制造业产品专利创新所体现的差异度，从壁垒高低可分为:发明专利、实用新型 专利、设计外观专利等等，也包括一些工艺秘方等。消费服务业在专利差异度的基础上还 有供应效率、服务一致性、稳定性，交付能力等等，这些均是消费者可以切身感受到的产 品力。

表现方式

1）公司报表端： 一部分显性产品力可以通过上市公司报表信息进行观察。最典型的如①发明专利：专利的 详细内容、有效期、垄断性等等。②研发费用：研发费用的绝对额、占比，研发团队的规 模以及关键人员等。

2）公司业务端： 更多的显性产品力并不直接体现在报表端，需要通过一线的草根调研发现。典型的如①产 品配方改变。比如海底捞、可口可乐、瑞幸等产品的口味创新；比如苹果手机、大疆无人 机、联想电脑、微信 app 的版本升级；比如迪士尼乐园、黄山景区的改造升级②交付效率 改变。比如滴滴打车的派单精准度、快递企业的交付速度、抖音视频的推送精准度。显性 产品力的提升通过直接影响消费者体验，来对公司业务产生正向影响。

2.2、隐性产品力

定义

隐性产品力是隐藏在产品表观的功能性诉求背后的，满足消费者更高层次情感性需求的产 品力。除了技术门槛较高的行业之外，大部分行业显性产品力的可复制性相对较强，竞争 者容易通过模仿制造出类似产品力的商品。但隐性产品力相对难以模仿和复制，它占据的 是消费者的心智。

表现方式

隐性产品力没有确定的表现方式，往往通过多样化的形式表现出来。例如吉列成为剃须刀 的代名词、喜诗糖果成为送礼糖果的首选、万豪希尔顿成为商务酒店首选、茅台成为宴请 最受欢迎用酒。这些都是隐形产品力的表现，能够获得显著隐形产品力的品牌，往往会拥 有更强的定价权与更具粘性的用户属性。

隐性产品力满足的需求——情感性需求

情感性需求按照马斯洛需求层次，分为安全需求、爱与归属需求、尊重需求和自我实现需 求。安全需求指保障安全稳定，免除恐惧威胁的需求，爱与归属需求指建立情感联系，归 属于某一群体的需求，尊重需求指内在价值肯定，外在成就认可的需求，而自我实现需求 指充分发挥潜能，实现理想抱负的需求。

三、穿越周期以日为鉴，看产品力提升硕果

3.1、各行业通过产品力提升走出的企业

3.1.1、食品饮料——日冷：预制菜行业的创新王者

日冷集团，日本速冻调理食品行业的领军企业，其历史源远流长，始创于 1942 年 的帝国海产公司，最初专注于冷冻鱼销售和冰的生产。随着时间的推移，日冷集团 不仅保持了其在冷冻食品领域的深厚基础，更通过不断的产品创新和市场拓展，满 足了消费者对便捷健康饮食的日益增长的需求。作为行业内的佼佼者，日冷集团不 断推动产品创新，引领市场潮流，确保了其产品和服务始终处于行业前沿。

公司发展历程

创立与战后复兴（1942 年-1960 年）

在这一时期，日冷集团的前身帝国海产公司成立，专注于冷冻鱼销售和冰的生产，响应政 府在战后物资短缺时期对食品供应体系重建的引导。帝国海产公司响应政府号召，通过参 与政府的中小学供膳计划，开始在速冻食品行业中布局。

市场开拓与技术革新（1960 年-1975 年）

随着日本经济的发展，速冻食品需求逐步市场化，特别是在 1964 年东京奥运会和随后的 大阪世博会上，日本政府推广速冻食品，有效培育了市场需求，并颁布了"冷餐链劝告" 等政策，以低息支持鼓励技术与设备的引进及研发。进入 70 年代，随着家用冰箱在日本 的基本全面普及，日冷集团抓住了家庭市场需求的增长，推出了绿带牌家庭速冻晚餐套餐， 并在超市的速冻食品专区进行销售。

产品多元化与品牌建设（1975 年-1997 年）

随着新企业的加入和工厂数量的激增，日冷通过不断推出新产品和优化现有产品，同时降 低成本以应对价格竞争，保持了其市场份额。1988 年日冷开始在欧洲布局冷链物流网络， 拓展国际市场。1990 年后，微波炉在日本的普及促使日冷在 1994 年推出了创新的微波系 列产品，包括首款微波炉烹饪速冻炸肉丸，进一步强化了其在B2B和B2C市场的领先地位。

行业整合与战略转型（2000 年至今）

进入 2000 年以后，日本速冻食品行业进入成熟期，工厂数量从 1997 年的 972 家减少至 2021 年的 432 家，而日冷集团通过提升单厂产能和市场集中度，保持了其行业领导者的 地位。2005 年，日冷转型为控股公司，重组业务以更灵活地应对市场变化。旗下的日冷 食品公司专注于速冻调理食品的生产和创新，SKU 数量到 2020 年已超过 2500 个。

产品力提升在日冷发展中扮演的角色

1）行业发展减速期，发明第一大单品，找到增长动力

日冷最重要的大单品“正宗炒饭”，发明于 2001 年行业瓶颈期阶段，极大地增强了公司产 品竞争力。日本预制菜行业第一阶段 1958-1967 年为导入期，第二阶段 1968-1996 年为爆 发期，第三阶段 1997-2006 年为稳定期。日冷“正宗炒饭“正是在 2001 年推出，处于日 本预制菜市场的第三阶段。1997-2006 期间，随着日本经济泡沫破裂，居民收入与消费支 出都出现了下滑，餐饮和预制菜行业发展承压。

大单品的诞生建立在长达 4 年研发，行业领先的设备创新之上。在日冷食品 2001 年推出 “正宗炒饭”之前，市面上的冷冻米饭基本都是中式风味拌饭，口感上和真正的炒饭差了一大截。日冷食品在获得大量的反馈后，耗时 4 年研发出了特殊的炒菜设备，能让冷冻炒 饭真正经过“炒制”，让经过机器的每一粒大米都能被蛋液包裹，然后通过蛋液和油脂的 润滑防止大米粘连在一起，这样即使是冷冻米饭也能有粒粒分明的效果，直接微波炉加热 也不会影响口感。因此，正宗炒饭一经推出就大获欢迎，成为了明星畅销单品。

2）面对蜂拥的模仿者，进一步发明“三步炒制法”，筑牢领先优势

在日冷正宗炒饭推出十多年后，其他食品公司也陆续进入冷冻炒饭的市场，纷纷推出了自 家的产品，想要分一杯羹，品牌之间的竞争一触即发。在日冷正宗炒饭面临市场竞争加剧 的背景下，为了巩固自身的竞争优势，日冷食品进行了一系列的创新举措。 首先，他们投资了 30 亿日元对整个“正宗炒饭"产品进行了重大改革，这是品牌历史上前 所未有的规模。为了更好地理解餐馆炒饭的美味之处，他们还聘请了专业厨师进行技术指 导。通过研究，他们发现了炒饭美味的秘诀--"火候”。于是，日冷食品创新了"三步炒制 法”，利用 250℃以上的热风吹到米饭上再进行炒制，以模拟传统锅灶炒饭的口感，即所 谓的“锅气"炒饭。这一创新使得产品更接近传统炒饭的口感，提升了消费者的味觉体验。

3）持续关注消费者反馈，产品微创新持续不断，保持产品竞争力

此后多年日冷针对正宗炒饭进行了多次迭代升级，或是增加食材，或是升级口味。如 2007 年把配料猪肉改为香气更足的烤猪肉;2012 年增加了 25%的蛋液;2018 年把烤猪肉份量加 多，肉的切割尺寸也增加了 10%;2019 年用香葱酱油增添焦香风味等。

3.1.2、家用电器——大金：依靠差异化走出低谷的家电领袖

大金工业是全球空调行业的领军企业，自 1924 年成立以来，大金工业一直走在空调技术 的前沿，致力于空调、冷媒和压缩机的研发、生产、销售及售后服务。公司以产品力作为 其核心竞争力，专注于中央空调市场，其中 90%以上的营收来自空调业务，而剩余的 10% 则来自于服务化学和冷媒。作为一家典型的单主业龙头企业，大金工业 70%的营业额来自 于海外空调销售，充分展示了公司在全球市场的广泛布局和深远影响力。全球化的市场布 局不仅为公司带来了稳定的收入来源，也进一步巩固了其在全球空调市场的领导地位。

公司发展历程

企业初创与发展（1924 年-1950 年）

公司初创期主营飞机用散热器加工，1933 年接到日本海军军舰制热制冷设备订单，使得 大金工业开始着力研发制冷技术。1934 年公司自主研发并制造供日本海军使用的制冷设 备，标志其在制冷技术领域领先地位。1935 年大金工业首次在日本本土成功研发生产了 碳氟化合物制冷剂 R12，实现了制冷设备及制冷剂产业的协同发展，推动整个制冷行业的 技术进步。

本土市场开拓（1951 年-1970 年）

1951 年大金通过与美国杜邦公司签订独家协议，获得在日本市场生产和销售氟利昂的权 利，这为公司在制冷技术领域发展提供巨大竞争优势。同年大金工业成功开发日本第一台 一体化空调，随着战后日本经济快速复苏和居民收入增加，大金工业开始向民用领域转型，将研发重点投入到商用空调领域。1955 年到 1964 年间，公司空调收入规模实现高速增长， 商用空调需求也随之迅速增长。

市场扩张与节能创新（1971 年-1992 年）

受益于日本宏观经济增长，家用空调出货量快速增长。大金工业充分利用空调行业增长红 利，公司整体收入迅速增加。1979 年，日本通过节约能源法，大金工业加速在节能产品 上研发投入，家用和商用领域均重点研发节能产品，为公司未来节能技术奠定重要基础。

全球化扩张的征程（1993 年-至今）

自 20 世纪 90 年代起，大金工业开启全球化扩张新篇章。大金工业将目光投向中国，凭借 产品优势和技术创新，迅速确立高端品牌形象。大金在中国主销多联机，通过战略并购和 本土化生产，实现了品牌全球覆盖和市场深入拓展。在欧洲市场大金通过收购经销商确保 销售渠道稳健，并实施“现地化”生产策略以应对市场的极速扩张。在美国市场，大金通 过并购麦克维尔和 Goodman 两大品牌，成功确立了其在北美市场的龙头地位。

产品力提升在大金发展中扮演的角色

1）面对同质化竞争，提升售后专业化程度，建立产品差异化优势

泡沫经济破灭，空调需求侧承压，大金遭遇重大危机，公司推进售后服务改革，加强客户 粘性同时，增加盈利来源。改革前大金售前与售后分开运营，改革后由空调部门直接辖管 售后部门，并开办学院提升员工技术服务水平。大金还开发了能够进行远程监测的装置 “AIRNET”及时发现异常并建立 365 日 24h 的服务体系。大金每一两年就会根据客户反馈 进行技术革新和产品提升，保持消费者对公司的价值认可。大金的独特技术是可以靠一台 室外机控制空调.冷冻、冷藏，且因其保养、维修、预测诊断故障等只能靠大金，售后服 务带来的附加值也能获取利润。

2）设计思路改变，重视全球化分工，为产品出海建立基础

大金摒弃了海外生产旧产品的习惯，推进全球产品生产一致化，奠定了领先的全球化分工 水平。大金 1999 年成功研发出的普及产品 GMS(小型壁挂式变频空调 GlobalMiniSplit)， 从设计阶段就定位全球市场，并通过削减零部件数量、全球采购最低成本的零部件、大幅 度减少工序等方法大幅度削减成本。以往海外生产都是从日本带旧模具过去，生产比日本 落后一代的产品。而 GMS 为了确保在日本和海外同时销售，采用了全球采购零部件的新方 法。这些举措帮助大金建立起了领先于其他企业的全球化分工体系，为长期出海奠定基础。

3）依靠自主创新技术，避开价格竞争，坚守高端定位

大金并未选择参与价格竞争，而是依靠核心技术，不断迭代创新，通过差异化附加值属性 维持产品高端定位。大金依靠持续不断地领先业界的创新，赋予其产品定价更高的可能性， 包括在 1984 年推出首款变频空调，加速变频技术的普及，并在 2004 年实现中国市场家用 分体空调全变频。此外还推出世界首台使用更环保 R-32 制冷剂的家用空调，强化其在环 保领域领导地位。作为少数集空调、冷媒、压缩机研发、生产、销售于一体的企业，大金 经过多年积累，掌握了包括压缩机、变频、多联控制、冷媒控制等在内的多项核心技术， 这也为大金产品的高端化奠定坚实的技术基础。

3.1.3、纺织服装——雪峰：专业化精神塑造的高端户外标杆

Snow Peak 雪峰自 1958 年在日本成立以来，已发展成为一个享誉盛名的高端露营用品品 牌。起初以生产户外金属制品起家，凭借其精良的工艺和实用的功能迅速获得市场认可。 Snow Peak 不仅在露营用品领域取得显著成就，更成为户外露营行业的领军品牌。公司的 产品线涵盖露营家具、炊具、配件、服装、背包等 25 个品类，拥有 600 多种商品，全面 覆盖露营所需的各种用品。

公司发展历程

从金属工艺到户外休闲（1958 年-1979 年）

Snow Peak 历史可以追溯到 1958 年，在户外运动于日本兴起的 50-60 年代背景下，公司 创始人山井幸雄（Yukio Yamai）创立了 Snow Peak 的前身——山井商店。1963 年山井幸 雄正式将品牌命名为“Snow Peak”，标志着品牌正式步入户外用品市场。在这一时期 Snow Peak 从设计的角度出发，不断推动产品创新，为户外运动爱好者提供了高质量的装备。

转型与全球扩张（1980 年-2013 年）

在这一期间 Snow Peak 实现从专注于户外登山用品到引领汽车露营的转型。1986 年随着 创始人山井幸雄的退休和其子山井太的接班，山井太带领 Snow Peak 开拓户外露营市场， 推出了首批高端露营装备，创新性地发展了汽车露营用品，包括模块化系统 SLS 和实心钉 等突破性产品。Snow Peak 的国际化步伐始于 1999 年，在美国市场建立业务并逐步发展 成为具有影响力的户外品牌。2001 年，公司进一步拓展到欧洲和大洋洲市场。2008 年 Snow Peak 在韩国成立了子公司，并在 2013 年进入中国台湾市场。

迈向多元化的户外生活方式品牌(2014 年-至今)

2014 年 Snow Peak 成功上市，年营收达到 55 亿日元。在此期间还扩展了服装产品线，将 品牌推向了户外潮流的新高度。山井梨沙作为品牌的第三代领导者，利用日本服装文化学 院的学术背景与对户外美学的深刻理解相结合，将实用性与日本传统工艺如蓝染法和传统 纺织工艺相融合，为 Snow Peak 带来了兼具功能性与时尚感的 Urban outdoor 服装线。

产品力提升在雪峰发展中扮演的角色

1）产品的专业度奠定了雪峰高端化的技术基础

由专业的登山者设计和制造，倾听消费者的实际反馈，保证了雪峰产品的专业度。创始人 山井幸雄本人就是专业的登山者，雪峰产品就源于创始人为自己打造专业工具的初心，专 业的产品力推动雪峰品牌首先在户外圈逐步传播。在只有铝制和塑料制地钉的年代，雪峰 制造出了高温锻造的实心地钉，即使在恶劣环境也可以使用，此外还有雪峰著名的“钛杯”、 模块化系统 SLS 等多种业内首创的户外产品，均是来源于品牌对于消费者真实专业需求的 研究。

2）终身保修服务+体验式营地增强了品牌吸引力

雪峰在日本有 7 处自营的露营地，全都选择独一无二的风景优美地区，和知名的建筑师合 作设计营地。此外雪峰在全世界范围内定期举行露营企划活动，邀请消费者共同露营，由品牌方免费提供工具。这些细致并且生活化的推广方式，叠加优雅高级的设计风格，赋予 了雪峰品牌独特的生命力和吸引力。

3.1.4、纺织服装——优衣库：极致产品力推动的快时尚先锋

优衣库（UNIQLO），作为全球知名的快时尚品牌，自 1984 年成立以来，已经从一家男士西 装公司发展成为全球服装行业的领军企业。起初以郊区门店、直接订货和基础款式低价战 略迅速占领市场， 1998 年通过 ABC 改革，优衣库转向 SPA 模式，实现了精细化管理和高 性价比，奠定了其作为全球快时尚巨头的地位。

公司发展历程

企业初创与本土崛起（1984 年-2000 年）

优衣库（UNIQLO）自 1984 年成立以来，在日本第四次消费时代背景下，面对经济低迷与 消费者转向平价、简洁产品的趋势，采取了郊区连锁街边店模式，以低价为核心竞争力， 迅速赢得了中低收入阶层的青睐。1998 年，通过实施 ABC 改革，优衣库彻底转型为 SPA 模式，这一转变不仅巩固了其低价优势，还通过精细化管理提升了产品的品质和性价比， 实现了“无论何时何地、任何人都可以穿的有时装性和高品质的基本款休闲服”的理念。

国际化与品质升级（2001 年-2015 年）

2001 年品牌在伦敦开设了首家海外门店，正式迈出全球化的第一步，并在随后几年内迅 速进入中国、韩国、美国、俄罗斯、新加坡等市场。2004 年，优衣库战略性地放弃了单 纯的低价策略，转而提升产品品质，同时确保性价比优势，并通过推出低价品牌 GU 来拓 展市场覆盖面。

加速全球化布局（2016 年-至今）

自 2016 年起优衣库开启了加速全球化布局的新篇章，尤其聚焦于亚洲市场并实施了以多 品牌战略为核心的全球化渠道扩张，优衣库海外市场的收入占比显著增长。在此过程中， 公司对早期多品牌并购整合策略进行了调整，于 2011 年推出自创品牌 G.U.，主打本土平 价快时尚市场，填补了市场空白并为公司带来了新的增长动力。

产品力提升在优衣库发展中扮演的角色

1）极致的产品管理，推动 SKU 的精简和款式大卖

优衣库通过减少 SKU 并专注于基础款产品，实现了产品线的精简和效率的提升。与 ZARA、 H&M 等快时尚品牌相比，优衣库每年推出的服装款式很少。通过大幅减少 SKU，优衣库成 功以少量工厂满足全部生产需求，相比其他服装巨头的大量供应商，显著降低了库存压力 和管理成本。品牌主要产品为基本款，如纯色 T 恤、商务衬衫、常规款牛仔裤和 polo 衫 等，这些简约风格的服饰深受日本国民及第三消费阶段后期消费者的青睐。优衣库不仅提 供多样化的基础款，还通过丰富的细节设计和全面的尺码选择来扩大客群。

2）高质量的研发，专注于穿着体验，保持产品力的领先

公司专注于面料研发，不断推出行业领先的创新面料，保持产品力的领先。优衣库先后开 发出摇粒绒衫、HEATTECH 系列、Ultra Light Down 羽绒产品、AlRism 系列。例如用于 HEATTECH 系列的超细纤维，这种面料不仅更薄、更干爽、更舒适，还通过不断的微创新 增加了抗菌、防静电等功能。在设计理念上，公司亦频繁在增强场景互动性、拓宽产品适 用性、一衣多穿等作出跨越性尝试，服务于品牌的百搭理念。2018 年夏季，品牌联手 BV 设计师推出海滩度假系列，面料均具有透气、快干功能，一件泳衣/裤可以同时满足游泳、 参加派对等不同需求，在不同场景转换时免去更衣的繁琐，打破场景界限。

3）创新的 SPA 模式，创造行业最低的次品率和一流的响应速度

优衣库全流程高度控制，推行行业领先的 SPA 模式，产品相应速度业界领先。作为涵盖商 品策划、制造、零售的垂直整合型商业模式，SPA 可将顾客与供应商联系起来，尽可能减 少中间商环节，有效实现成本控制、质量把控、高快反能力等一系列经营目标。优衣库通 过在上海和广州成立生产管理事务所，并派遣日本管理人员及技术工人常驻，强化了对产 品品质的控制，显著降低了服装行业平均次品率。

3.1.5、轻工制造——尤妮佳：后发者对先导品牌的颠覆专家

尤妮佳（Unicharm）是一家日本知名的日用品生产和销售企业，由高原庆一朗先生于 1961 年创立。起初公司从事建材销售业务，随后转型开发女性生理用品，并在 1974 年正式更 名为尤妮佳。经过 60 余年的发展，公司通过业务创新和外延并购，不断丰富其产品和品牌矩阵，逐步成长为一家营收近万亿日元的全球消费品领军企业，产品远销全球 80 多个 国家和地区。尤妮佳的主要业务涵盖个人护理和宠物护理两大板块，个人护理产品包括婴 儿护理、女性护理、成人护理及清洁美容产品，而宠物业务则提供宠物食品和用品。

公司发展历程

企业初创，深耕本土市场（1961 年-1979 年）

尤妮佳的起源可以追溯到 1961 年，当时以大成化工株式会社的名字成立，并专注于建材 销售业务。1963 年，公司洞察到市场的需求变化，开始进入女性卫生护理用品领域，这 一战略转型为公司奠定了在个人护理产品领域的基础。到了 1974 年，公司正式更名为尤 妮佳，并且继续深耕日本市场，专注于满足本土消费者的需求，逐步建立起品牌声誉和市 场地位。

海外拓展，产品多元化发展（1980 年-1999 年）

进入 20 世纪 80 年代，尤妮佳开始实施海外拓展战略，将业务拓展到东亚、东南亚等地区。 1981 年，公司推出了婴儿纸尿裤品牌 Moony，成功进军婴儿护理市场。1986 年，公司迈 出了多元化战略的重要一步，正式进入宠物食品及用品领域。随后，尤妮佳继续拓宽产品 线，于 1987 年拓展健康护理业务，并在 1990 年代开拓了宠物护理业务，进一步多元化产 品组合。这一时期，尤妮佳不仅在日本市场巩固了其领导地位，也在全球范围内建立了强 大的品牌影响力。

巩固龙头，创新提高产品力（2000 年-至今）

从 2000 年开始，尤妮佳继续巩固其在全球个人护理和宠物护理市场的领导地位。公司通 过不断的技术创新和产品升级，提高了产品力，满足了消费者对高品质生活用品的需求。 尤妮佳加大了对研发的投入，推出了多款创新产品，引领了市场潮流。此外，尤妮佳的品 牌国际化战略取得了显著成效，公司的营收来源实现了多元化。通过这一系列的战略举措， 尤妮佳成功地将自己打造成了一个创新驱动、市场导向的全球性消费品领军企业。公司依 托差异化和精细化的产品策略，成功抢占了宠物市场份额。

产品力提升在尤妮佳发展中扮演的角色

1）精准应对功能性需求的变化，是尤妮佳长期成长的根本

从卫生巾到纸尿裤到宠物用品，每一次改变都踩在老龄化所带来的新需求之上。1963 年 进军卫生巾领域，1981 年进军纸尿裤领域，1986 年进军宠物行业，1987 年进军成人护理 业务。尤其纸尿裤和宠物行业，是显著的受益于老龄化的消费行业。在老龄化逐步加深的 日本社会，随着尤妮佳产品路线的丰富，公司业务逐步地摆脱了老龄化所带来的负面影响， 反而成为老龄化助力的少数消费品公司。

2）依靠细节的微创新，后起之秀蚕食对手份额

尤妮佳并不是卫生巾和纸尿裤的发明者，但通过微创新，不断蚕食先发企业的市场份额。 三美电机的“安妮”卫生巾是日本市场首款卫生巾，几年之后尤妮佳开始销售女性卫生巾， 在“安妮”基础上对柔软性和吸收性进行大幅提升,包装设计精美,获得消费者更高评价。 宝洁的帮宝适纸尿裤 1979 进入日本市场，2 年之后尤妮佳进入纸尿裤市场，尤妮佳与大 王纸业合作，推出首款使用 SAP 作为吸液材料的纸尿裤，采用超强吸水性树脂。

3）本土化特色的研发，推动业务走向全球

尤妮佳深入研究各地消费习惯的差异，在各国推出差异化的产品，推动产品在海外市场的 流行。针对东南亚气候开发的驱蚊婴儿纸尿裤、针对中国女性痛经高发特征开发的加热功 能卫生巾、针对印度大包装因为单价高不利销售特别推出小包装纸尿裤、针对印尼销售的 成人纸尿裤产品获得清真认证。

3.1.6、社会服务——星野酒店：设计引领体验独特的酒店新星

星野集团作为日本历史悠久且享有盛誉的酒店连锁集团，自 1904 年成立以来，一直秉承 着提供卓越服务的传统。公司坐落于风光旖旎的长野县轻井泽町，这里不仅是星野集团的 发源地，也是其精神的传承之地。在家族第四代传人星野佳路的领导下，星野公司已经发 展成为一个拥有多个高档酒店和度假村的行业巨头，其新愿景是成为“具有全球竞争力的 酒店管理公司”。集团旗下的三大核心酒店品牌——温泉旅馆“界(KAI)”、高端酒店 “Hoshinoya(虹夕诺雅)”、以及度假村酒店“Risonare”，各具特色，满足不同客户的需 求。

公司发展历程

公司初创与早期发展（1904 年-1951 年）

星野集团自 1904 年在轻井泽地区初步开发开始了其百年的发展历程。1914 年，星野温泉 旅馆的开业标志着集团正式踏入酒店业务。随后在 1921 年，集团开始拓展文化领域，开 办了“艺术自由教育演讲会”。1929 年，星野集团进一步多元化其业务，开办了水利发电 站。到了 1951 年，随着株式会社星野温泉的成立，集团的法律和组织架构得到了确立。

生态旅游初探与成长（1952 年-1995 年）

进入 1974 年，星野集团被指定为国设轻井泽野鸟森林。这不仅是对其自然保护工作的肯 定，也标志着其在生态旅游领域的深入发展。1992 年，集团成立了野鸟研究室，即现在 的 Picchio 生态旅游研究中心，进一步强化了其在生态旅游方面的承诺。1995 年，随着 公司名称变更为株式会社星野集团，并开设了星野 Hotel Bleston Court，星野集团开始 向国际化发展迈出了坚实的步伐。

品牌扩展与环保（1996 年-2009 年）

1999 年，星野集团提出了环保度假村再开发计划和“零排放”目标，彰显了其对可持续 发展的承诺。2001 年，随着星野 Risonare 的运营，集团的度假村业务得到了进一步扩展。 2003 年，星野磐梯度假村的运营不仅获得了 NPO 绿色 Network 大奖和“环境大臣奖”，也 标志着星野集团在环保方面的努力得到了社会的认可。2004 年星野 TOMAMU 度假村的开业 和 2009 年虹夕诺雅京都的开业进一步巩固了集团在高端度假村领域的地位。

国际化与战略合作（2010 年-至今）

2010 年，星野集团开始运营多个新的度假村和酒店，同时成立了日本株式会社星野集团 北京代表处，这标志着集团正式进入中国市场，开启了国际化的新篇章。2016 年，星野 集团在东京大手町金融区打造了 Hoshinoya Tokyo，将日本传统旅馆理念与现代建筑完美 融合，为集团的品牌形象增添了新的维度。2018 年，星野集团通过收购 ISHIN Hotels Group 50%的股权，进一步扩大了其在日本酒店业的影响力。这一系列举措不仅展现了星野集团 在全球扩张的决心，也体现了其在提供优质服务和推动可持续发展方面的不懈努力。

产品力提升在星野发展中扮演的角色

1）通过极致体验感，在酒店业建立专属定位

星野集团注重为顾客提供独特的体验，如虹夕诺雅·京都酒店，改造自百年历史的贵族隐 居之所，提供远离尘嚣的奢华体验。入住过程包括乘船而入，沿袭明治时代传统，营造一 种缓缓前行的仪式感和代入感。星野集团还注重景观设计的整体意境，如虹夕诺雅·京都 的庭院入口、待合、中门、关守石，一步一景，通过空间环境的变化，陶冶客人的精神境 界。客房前的路径铺设也尽显古典之美，极具艺术气息，使住客能更好地体会生活美学。

2）细致入微的设计理念，从细节之处提升产品力

星野的酒店在保留传统建筑外观如木造结构、土涂壁和日本瓦的同时，在内部空间巧妙地 融合现代设计元素，以满足现代住客的舒适需求。客房内部采用和洋式设计，配备了宽大 的床铺、舒适的沙发和写字台，确保客人在享受传统韵味的同时，也能体验到现代生活的 便利。如虹夕诺雅系列，它不仅在传统建筑中嵌入现代元素，还精心将京都的传统符号如 京唐纸和障子门纳入客房设计，创造出一种和谐统一的居住环境。此外，为了适应现代人 的生活习惯，日式客房中引入了与跪坐高度相同的“榻榻米沙发”。

3.1.7、化妆品——资生堂：技术引领中西融合的高端美护专家

自 1872 年在日本创立以来，资生堂已经发展成为一个在全球美容及个人护理行业中占据 重要地位的企业。资生堂始终将东方美学意识与西方精尖技术相融合，创造出兼容并蓄的 品牌形象。这一独特的品牌理念源自《易经》中的“至哉坤元，万物资生”，象征着大地 的美德和孕育万物的生命。

公司发展历程

品牌初创期（1872 年-1896 年）

1872 年福有源信在东京创立日本首家西洋药店。根据《易经》中的 “至哉坤元，万物 资生”，将品牌命名为“资生堂”。1888 年当大多数人还在使用牙粉进行口腔清洁时， 资生堂以其创新精神突破传统，在日本市场上率先推出首款牙膏产品——“福原卫 生牙膏”。这一前瞻性举措不仅为消费者提供全新口腔护理选择，也标志资生堂在 个人护理产品创新上迈出重要一步。

化妆品行业初步探索（1897 年-1948 年）

1897 年资生堂开始迈向化妆品行业，推出了第一款化妆水——EUDERMINE（红色蜜露）。 这款产品的诞生得益于东京大学教授长井长义的西方药剂学处方，是资生堂品牌历史上的 一个标志性创新。1906 年资生堂继续扩大化妆品系列，推出第一款为日本女性量身定制 的粉饼，即生白粉。1930 年资生堂化学研究所成立，将化妆品制造推向更为近代科学的 领域。

全球化发展期（1949 年-1999 年）

1949 年资生堂于东京证券交易所上市，公司也开始探索国际市场。从 1957-1993 年资生 堂前后进入了中国台湾、意大利、中国香港、美国、法国、中国大陆、英国、加拿大市场。 资生堂按照本土化策略，于 1994 年推出专为中国消费者量身定制的欧珀莱品牌，随后， 2001 年泊美品牌的推出进一步拓宽了资生堂在中国化妆品店渠道的市场份额。

发展瓶颈期（2000 年-2013 年）

进入 21 世纪资生堂面临前所未有挑战，2000 年至 2013 年间，总收入年复合增速仅为 1%， 品牌老化现象开始显现，部分原因是公司对营销缺乏热情，这与当时快速变化的市场需求 和消费者偏好形成鲜明对比。同时资生堂组织架构庞大进一步影响了公司运营的效率。

新增长期（2014 年-至今）

自 2014 年起资生堂在新任 CEO 鱼谷雅彦领导下，步入新的增长阶段。公司制定 “VISION2020”中长期发展战略，旨在将资生堂打造成源于日本、在全球市场取得胜利的 国际化妆品集团。资生堂在产品战略、渠道管控和组织结构等方面进行改革，聚焦于中高 端品牌，依托自有品牌和技术优势，加大研发投入，加强产品创新。同时，公司强调“日 本制造”的供应链优势，以提升产品品质和市场竞争力。

产品力提升在资生堂发展中扮演的角色

1）产品力高端化强化品牌护城河

在特殊的化妆品行业，资生堂付出了众多推动品牌高端化的努力。公司仅在中高端产品上 印有资生堂品牌名称，在低端的产品投放上剔除品牌名称，保持品牌在消费者心目当中的 高端形象。对于各地最豪华的低端，最大力度地铺设高端产品的广告，“贵妇级”品牌 CPB 的销售地点都选在各国最高档的商业地区，通过高端导向的策略，使产品的高端定位深入 人心。

2）持续的创新和研发，保持产品力在行业的领先地位

资生堂依靠强大的研发团队，不断推出行业领先的新式美护产品，持续保持产品功能性的 领先。资生堂在全球设有 9 个研究开发中心，1916 年成立 R&D 部门，1939 年成立美容科 技实验室进一步提升研发实力，逐步形成了系统科学的科研体系。资生堂历史上推出了众 多引领时代的研究成果，如“美白”、“防晒”、“抗皱”等。公司在皮肤基础研究、原料开 发、药剂开发、个性化定制及产品迭代升级等方面持续投入，构建了产品功能壁垒。

3.1.8、传媒——任天堂：全球游戏行业的领导者和变革者

任天堂公司是一家具有丰富历史和全球影响力的游戏企业。最初作为一家扑克牌生产商， 由山内房治郎在 1947 年 11 月创立，公司最初名为 Marufuku。随着时间推移，任天堂经 历了商业模式的多次变革，并在 20 世纪 70 年代推出首款游戏机，标志着其正式进入电子 游戏行业。任天堂公司以其创新的游戏产品、强大的 IP 阵容以及全球化的市场布局， 成为了全球游戏行业的领军企业之一。

公司发展历程

任天堂的起步：开拓电子游戏领域的先驱之路（1889 年-1982 年）

任天堂的历史可以追溯到 1889 年，当时它还只是一个制作日本传统歌牌的小作坊。在经 历了数十年的稳定发展后，任天堂在 1962 年成功上市，标志其商业版图的初步扩张。进 入 20 世纪 70 年代，任天堂开始探索新的业务领域，推出日本首款电动玩具——光波枪。 随着 1973 年石油危机导致塑料成本上升，任天堂开始逐步将业务重心从传统玩具和卡牌 制造转向电子游戏行业。任天堂与三菱电气合作开发了“彩色电视游戏系统”（Color TV-Game），这是任天堂在电子游戏领域的首次重要尝试。

任天堂的黄金时代：80 年代的行业霸主之路（1983 年-1993 年）

1983 年至 1993 年，任天堂步入其发展历程中的关键十年。1983 年，任天堂在日本市场推 出具有里程碑意义的第一台现代家用游戏主机 Famicom（FC 红白机）。同时任天堂巧妙利 用 1983 年美国游戏业大萧条（雅达利震荡）所带来的机遇，在日本游戏厂商中率先占领 了行业主导地位。任天堂在 1983 年通过推出 Game&Watch 掌上游戏机和 NES 家庭游戏主机， 确立了电子游戏行业的领导地位，也为后续“掌机+主机”双产品线战略奠定了基础。

任天堂的挑战：市场博弈与创新探索（1994 年-2005 年）

这一时期，任天堂面临电子游戏市场日益激烈的竞争。1994 年索尼推出了第一代 PlayStation 游戏主机，这一事件不仅标志着电子游戏市场竞争进入白热化阶段，也预示 硬件市场将逐渐形成三足鼎立的局面。尽管如此任天堂依靠其在第三世代游戏机 Game&Watch 和 NES 所奠定的坚实基础，继续在游戏行业中保持领先地位。同时期任天堂推出第四世代游戏机 Game Boy 和 SNES，这两款主机的成功进一步巩固了任天堂在市场上 的领导地位。然而，尽管任天堂在硬件方面采取了“家用机+掌机”的双线策略，但在软 件 IP 方面，马里奥系列的独大局面也暴露了其对单一 IP 的过度依赖。

任天堂的创新纪元：从 Wii 体感到 Switch 的跨界融合（2006 年-至今）

这一时期以颠覆性的产品和创新理念为标志，推动了公司的转型与飞跃。2006 年，任天 堂推出了 Wii，一款体感游戏主机，它搭配了《Wii Sports》和《Mario Kart Wii》等专 属体感游戏，为玩家带来了前所未有的互动体验。Wii 的成功不仅拓宽了游戏市场，还确 立了任天堂“合家欢”的品牌形象，吸引了更广泛的受众群体。2017 年任天堂再创辉煌， 推出第八代游戏机 Nintendo Switch。这款革命性的产品融合了掌机和家用主机的特性， 继承了 DS 和 Wii 时代的“游戏受众扩张战略”，再次证明了任天堂在硬件创新上的实力。 Switch 的推出不仅丰富了玩家的游戏体验，还帮助任天堂实现了营收的大幅增长，达到 了万亿日元的新高度。

产品力提升在任天堂发展中扮演的角色

1）任天堂的初次繁荣，建立在计算器技术上的改进式创新

依靠集成电路和液晶显示屏技术的成熟，任天堂推出第一代掌上游戏机，开启了繁荣的序 幕。20 世纪 70 年代卡西欧和夏普的“掌上电算器之战”推动了计算器从办公室走向家庭。 1972 年卡西欧推出了尺寸相当于主流计算器的 1/4，价格低 1/3 的迷你计算器，计算器的 繁荣带动了大规模集成电路和液晶显示屏技术的成熟。横井军平通过对计算器的改造，发 明出了手掌大小的游戏机 Game&Watch，拉开了任天堂繁荣的序幕。

2）扎实的游戏研发能力，是爆品频出的根本支撑

任天堂爆火的游戏，带来了一代代领先业界的创新。任天堂通过经典 IP 如马里奥和宝可 梦系列，定义了动作和 RPG 收集玩法；《超级马里奥 64》为 3D 游戏交互设定了标准；宝 可梦系列则奠定了卡牌类游戏的基础元素；Wii Remote 的指针功能和 Switch Joy-Con 的 HD 振动技术带来了体感游戏的新体验，都为玩家带来了前所未有的互动体验。这些创新 都建立在扎实的游戏研发能力基础之上。

3）重视差异化创新，是任天堂从纷争时代突出重围的取胜之道

90 年代末期开始游戏行业进入拼画质、拼性能、高研发的竞争阶段，任天堂坚持“乐趣 导向”，走出了一条差异化竞争之路。1994 年索尼推出了 PlayStation 游戏主机，2001年微软推出 Xbox 游戏主机，随着更多的竞争者进入，游戏产业开始流行高音质、高画质、 大容量，一味追求画质性能的研发风气，越来越多的厂商抢夺“硬核玩家”市场。任天堂 没有选择直接竞争，而是坚持“乐趣导向”，通过游戏趣味性导向的研发思路，成功开发 出了多款老少皆宜的全民大热游戏如《宝可梦》、《动物森友会》等等，将游戏的用户群显 著扩大，拥有了专属于任天堂的核心客户群体。

3.2、对中国的借鉴意义

本文复盘的众多日本优秀消费品牌，均是成长发展于日本的老龄化和经济减速时代。人口 因素和收入因素的变化，使得日本当时的消费品整体承压，但是这些优秀品牌仍旧能够从 市场中脱颖而出。究其根源，产品力的提升和领先是铸就品牌长期成长的根本动力，通过 产品力提升，走差异化竞争路线，最终品牌获得了长期的价值增长。 中国目前消费行业的整体背景和日本相似，消费品牌逐渐走入了一个竞争激烈度明显提高 的时代。依靠中国成熟的制造业，以及新一代具备更广国际视野、更精细化管理能力、更 具产品精神的公司领导层，新的消费时代，将会有越来越多的消费牛股，产生于产品差异 化创新所带来的产品力提升的源泉。

四、产品力驱动投资范式——两大方向，两种战术

4.1、产品力驱动分为迭代式和突变式

迭代式的产品力创新

迭代式的产品力创新相对更常见，更多起到稳定已有市占率水平，或驱动市占率缓慢提升 的角色。迭代式的产品力提升相比突变式更常见，尤其对于一些已占据份额优势的龙头企 业来说。迭代式的速度会随着时间流逝逐渐减慢，越到产品后期，迭代式的创新难度越大。 如果迭代对象技术含量更高，对于技术的精益求精将进一步筑牢已有的护城河。如果迭代 对象技术含量较低，迭代式创新到后期对产品力推动的作用将逐渐减少。

突变式的产品力创新

突变式的产品力创新相对少见，往往可以创造新的市场，并驱动公司在新市场中复制渗透率提升的成长逻辑。优秀的公司往往起步于一个重大的突变式创新，并通过不断迭代实现 持续领先的市占率，比如：苹果的 Apple 电脑一代、任天堂的 Game&Watch、尤妮佳的 Charm 卫生巾。而卓越的公司在旧的产品生命力进入中后期后，有能力通过下一个重大突变式创 新，为公司的增长打开新的引擎。比如：苹果推出 iPhone、任天堂推出 DS、尤妮佳进军 纸尿裤市场推出“Moony”品牌、日冷推出“正宗炒饭”。

4.2、迭代式产品创新投资范式

迭代式产品创新未必会在短期内贡献明显业绩增量，但没有做好迭代式产品创新的公司， 将会损害公司业绩的长期稳定增长。

投资机会如何把握？——重视渠道跟踪，衡量公司的竞争优势

迭代式产品创新重视渠道跟踪，目的是确保公司新产品是否可以筑牢已有竞争优势。迭代 式产品体现的是公司对于消费者需求演变的反应水平，通过一步步的微创新，修正产品原 有的不足，使之更加匹配消费者的需求。通过渠道调研可以发现和验证迭代式产品创新的 实际效果。 尤其需要注意市场新进入者的新产品，是否对领先者构成威胁。市场会有源源不断的新进 入者参与竞争，这是迭代式创新所应对的主要竞争来源。新进入者所具备的竞争强度一方 面取决于新进入者的经营水平，另外一方面取决于领先者所构筑的护城河水平。护城河越 宽，所受到的新进入者竞争越小。

市场行情如何演变？——向上行情演变缓慢，向下行情演变迅速，核心是竞争优势的 稳固性

如果公司迭代式产品创新表现较好，新进入者威胁较小，股价将随公司业绩持续增长。这 更多见于已筑牢业务护城河，并通过持续不断地迭代式创新推动公司业务增长的情形。不 论是专注于预制菜领域的日冷、还是空调领域的大金、以及持续推出更新款式的优衣库， 在业务进入中后期，增长的主要来源是依靠迭代式产品创新驱赶竞争者，加强已有的竞争 优势，稳定甚至进一步提高市占率水平。 如果公司迭代式创新速度缓慢，质量下降，对消费者反馈变得不灵敏，新进入者侵蚀份额 的可能性大大增加，股价可能出现明显跌幅。公司早期依靠突变式创新开拓市场，并拥有 领先的市场地位，在后期如若没有做好持续的迭代式创新，核心竞争力将随时间逐步丧失， 最终将体现在市占率的下降和业绩的下降，导致投资者对于公司内在价值的预期下降，最 终导致股价下跌。

4.3、突变式产品创新投资范式

突变式产品创新需要给予充分重视和快速响应，公司可能会在短期内迎来明显的业绩和股 价上涨。

投资机会如何把握？——前期重视空间测算，后期重视渠道跟踪和报表验证

第一步：测算新产品带来的潜在业务增量，潜在业务增量=潜在市场空间*目标市占率。 第二步：判断渗透率所处阶段。渗透率在 30%以下阶段为行业高速增长期，股价将迎来快 速上涨，渗透率达到 30%之后行业开始出现激烈竞争。 第三步：依靠渠道调研，考察公司新产品的竞争力，调整对于公司市占率的预期。渠道调 研包括消费者、经销商、供应商等多种来源，主要目标是验证公司新产品的真实竞争力， 影响到公司是否可以达到目标市占率水平，从而进一步影响到公司价值的判断。 第四步：报表数据验证。渠道验证在时间上具备领先性，但受制于渠道调研范围和数量有 限，无法完全反馈公司的整体情况，因此还需等待公司报表真实业绩的验证。

市场行情如何演变？——短期受益概念上涨，长期仍需业绩驱动

第一阶段：突变式产品创新刚推出——概念发酵迎来短时间股价上涨。 第二阶段：短期业绩验证——最初期的股价上涨告一段落，股价出现回落，市场分歧出现， 等待业绩验证。 第三阶段：中期业绩分化——部分公司业绩持续不达预期，新产品带来的增量空间验证失 败，股价持续回落。少数公司新产品取得持续成长，不断超过市场预期，股价迎来持续增 长。 第四阶段：经过竞争，公司获得稳固市场地位，盈利持续增长——推动股价长期稳定上行。

4.4、各公司的业绩和股价历史

日冷

公司业绩

日冷集团在 20 世纪 60 年代得益于政府政策的支持和在冷链领域的先发优势，成功占据了 行业大部分市场份额，1963 年市占率大幅增长。随着行业的快速发展和新竞争者的加入， 日冷通过不断的产品研发和市场渠道的扩张，维持了其市场领导地位。至 1977 年，市占 率虽有所下降，但仍保持在较高水平。即使在后续的行业洗牌期，日冷依然凭借强大的产 品研发能力和供应链管理，保持了稳定的市占率，证明了其在行业中的竞争力和品牌影响 力。

股价历史

1974 年前后至 1990 年，随着速冻食品渗透率的提升和公司规模的快速扩张，股价得到支 撑。2000 年至 2006 年间，日冷面临 B 端市场下行和内部治理问题，股价受到负面影响。 股价于 2006 年基本反弹至 1990 年水平。2008 年起，由于食品安全事件和 C 端需求下降， 公司增长停滞，股价再次下行。2010 年至 2019 年前后，公司利润集中释放，供应链优势 带来的利润持续改善，股价再次得到提振。2013 年，日冷提出"RISING2015"计划，重点 转向盈利优化，在宏观向好、行业景气回升的背景下，净利率显著提升，股价实现三年三 倍的增长。

大金

公司业绩

从 2002 至 2023 年，大金工业实现营收显著增长，整体呈现出 10%复合增长率。日本本土 市场增长相对较缓，而海外市场增长显著。随着海外业务迅猛扩张，其在大金工业总营收 中占比已经显著提升。 在 1990 至 2020 年这三十年间，尽管日本家用空调销量复合年增 长率较低，大金工业营收和利润却实现显著增长。特别是在 1993 年，大金工业的空调业 务遭遇了自 1976 年以来的首次严重下滑，占总销售额七成的空调业务大幅下滑，公司面 临了严重的经营危机。然而，大金工业通过有效的全球化布局和战略调整成功克服了这一 挑战。

股价历史

近几十年来大金工业的股价经历了多次波动，但总体呈现上升趋势。在 1970 至 1990 年， 随着日本家用空调的普及，空调行业迎来快速发展期。这一时期，大金工业凭借其在空调 行业的领先地位，股价表现强劲。特别是在 1975 至 1989 年间，大金股价的年化涨幅达到 了 21%，反映出投资者对公司前景的高度认可。进入 1990 年代，日本泡沫经济的破裂以 及随后的亚洲金融危机对大金工业的经营和股价造成了显著影响。1997 财年，公司的净 利润从 1989 财年的 133.56 亿日元大幅下滑至 54.55 亿日元，下降了 59%。公司的股价从 1997 年到 2007 年实现了年化涨幅约 30%的强劲表现。

雪峰

公司业绩

Snow Peak 自 2012 年以来展现了持续增长的业绩轨迹，其 2013 年收入和净利润的同比增 长分别达到了 21%和 33%。2015 年，公司利用日本第二波露营热潮的机遇，通过加速开店、 推出城市户外服装系列，并在大型体验店中设立露营区，成功吸引了更广泛的消费者，使 收入增速高达 41%。 面对 2020 年公共卫生事件的挑战，Snow Peak 表现出了强劲的恢复力，收入达到 168 亿 日元，净利润同比增长 146%，实现了自 2003 年以来的重要业绩拐点。进入 2021 年，公 司营收增至 257 亿日元，净利润为 27 亿日元，其中日本市场贡献了主要的收入，而国际 业务，尤其是中国市场，通过跨境电商业务实现了显著增长。 在 2021 年的前三季度，Snow Peak 的增长势头更为迅猛，收入和净利润都实现了较高的 同比增长。这一时期的业绩增长不仅凸显了公司对市场趋势的敏锐洞察，还体现了其在产 品创新、市场扩张和品牌建设方面的卓越执行力，确立了 Snow Peak 在全球户外用品市场 中的领导地位。

股价历史

Snow Peak 自 2014 年 12 月上市以来，其股价经历了几个显著的增长阶段。最初，在 2015 年，公司迎来了日本第二波露营热潮，这直接推动了公司收入和利润的大幅增长，分别达 到了 41%和 144%，股价表现也尤为强劲。随后，进入 2016 年，尽管公司继续扩张，大量开设新店，但收入增长开始放缓，降至 17%，导致投资者对公司的估值预期下降。到了 2017 年，由于前期的大规模扩张，公司遭遇了上市后的首次亏损，引发了市场对估值和业绩的 双重担忧，即所谓的戴维斯双杀。2020 年公共卫生事件的爆发意外地为 Snow Peak 带来 了新的增长机遇。由于公共卫生事件限制了其他类型的休闲活动，露营成为了人们青睐的 户外活动之一，这促使公司在 2020 年实现了 17%的收入增长和 146%的利润增长。

优衣库

公司业绩

1999 年到 2003 年期间营收和净利润经历大幅波动，初期增长迅速，后期因库存积压等问 题导致增速下降。随后五年内，营收和净利润回归正增长，在加速海外布局的同时， 本土市场保持稳健。 2016 年，优衣库在日本市场的营收表现出稳健的增长，但增长率较低，经营利润有所下 降。海外市场虽然收入增长，但经营利润也面临了下降的压力。特别是在美国市场，公司 遭受了一定程度的亏损。在 2017 年，日本市场的营收继续以微弱的增幅前行，但经营利 润的下降幅度有所扩大。海外业务的经营利润却实现了大幅增长。 从 2018 至 2023 财年，日本市场的增长几乎停滞，而海外市场收入在 2018 财年首次超过 日本本土。大中华区成为海外市场的主要收入和利润来源，尤其在 2020 年公共卫生事件 期间，其在海外市场的收入与利润占据了相当大的比例，成为公司重要的收入和利润来源。

股价历史

自 1997 年上市至 2018 年，迅销集团的股价经历了显著增长，24 年间累计上升 138 倍。在早期迅销集团股价从 1994 年 8 月的每股 1036 日元下降至 1998 年 8 月的每股 276 日元， 市值和市盈率也相应降低。进入 1999 年后，随着爆款产品推出，公司营收和股价快速增 长，股价一度在 2000 年末达到每股 10704 日元，市值极为可观。然而随着市场环境的变 化迅销集团面临挑战，2001 至 2002 年间市值大幅下跌。之后公司通过战略调整和内部改 革，逐步恢复增长动力，股价开始回升。2004 年，迅销集团开始全球化扩张，这一战略 极大推动了业绩增长，股价从每股 5371 日元上涨至 2018 年 10 月底的每股 57920 日元。

尤妮佳

公司业绩

在过去的十年里，尤妮佳的宠物业务实现了持续增长，其在公司总收入中所占的比重始终 保持较高。在日本宠物食品市场中，尤妮佳占据了显著的市场份额。自 2015 年起，公司 通过创新推出Best Balance系列和Grand Deli高端产品系列，有效提升了其市场占有率， 这两个品牌在市场中的份额实现小幅增长。同时，尤妮佳在宠物清洁用品领域也取得了显 著成就，在日本和美国市场均占据了领先地位。 在市场竞争中，尤妮佳面对玛氏宠物食品的市场领先地位，通过不断的产品创新和市场策 略调整，保持了其在日本市场的竞争力。2017 财年，公司主营业务收入总额达 57.2 亿美 元，净利润达到 4.7 亿美元，其中个人护理业务占比最高，而宠物护理业务也稳健发展。 尤妮佳在海外市场的扩张尤为显著，2018 年收购泰国大型纸尿裤产商 DSGT，进一步扩大 了亚洲业务的销售额比例。截至 2019 年，尤妮佳在中国以外亚洲地区的销售额所占比例 已经显著增长。展望未来，公司计划继续将资源主要集中在亚洲的新兴市场，预计这些地 区将带来巨大的增长潜力。2021 年，公司营收达到 7,827 亿日元，显示了其在全球个人 护理和宠物护理市场的强劲表现。2022 年公共卫生事件影响下，尽管净销售额有所增加， 但利润有所减少，这反映了 2022 年公共卫生事件对公司业绩的短期影响。

尽管 2019 年尤妮佳的净利润受到减值损失的影响，导致净利润锐减，但公司总体上保持 了净利润的上升趋势。通过稳定经营带来的现金流，公司能够积极投资于成长性业务，并 有足够的现金支付股利或回购股票。2020 年，公司计划进一步投资于个人护理业务与宠 物护理业务，以实现正向循环和持续增长。

股价历史

纵观历史股价走势，尤妮佳经历了两波显著的股价上涨周期。第一波主要升浪出现在 1998 年至 2000 年期间，这段时间内，公司股价实现了 1.1 倍的增长。然而，更为显著的股价 增长发生在 2009 年至 2023 年间，公司股价实现了超过 5.84 倍的大幅上涨，并持续保持 了上涨趋势。

星野酒店

公司业绩

2015 年至 2018 年，星野集团营业总收入和净利润均实现了稳健的同比增长。尤其在 2016 年，营业总收入同比增长 113.87%，净利润同比增长 108.01%，显示出公司业务的迅猛扩 张和盈利能力的提升。然而，进入 2019 年和 2020 年，增长速度有所放缓，营业总收入和 净利润的同比增长率均降至个位数。2021 年，公司遭遇了显著的业绩下滑，营业总收入 同比下降 22.88%，净利润更是下降了 50.44%。 但星野集团展现出了恢复和适应市场变化的能力，在 2022 年和 2023 年，公司不仅恢复了 增长，而且营业总收入和净利润的同比增长率均回升至两位数，2023 年的数据显示，营 业总收入达到了 12,702.31 百万日元，同比增长 12.20%，净利润为 4,522.81 百万日元， 同比增长 21.37%，这表明公司成功逆转了之前的下滑趋势，并重新确立了增长动力。

股价历史

纵观星野集团历史股价走势，自 2013 年星野集团上市以来至 2022 年，其股价在波动中稳 步增长，从每股 229,971 日元起步，增长至 2022 年的每股 680,078 日元，最高实现了近 3 倍的增长。从 2013 年到 2015 年，星野集团的股价逐年攀升。进入 2016 年，其股价有 所波动，但整体上仍保持增长态势。然而，从 2022 年之后星野集团面临挑战，其股价呈 现下降趋势，至 2024 年 6 月股价下跌约 20%。

资生堂

公司业绩

自 2014 年以来，在“VISION2020”的战略改革影响下，资生堂的业绩增速明显提升，在 2014 至 2018 年间取得了显著的财务增长。集团收入从 2014 年的 7620 亿日元显著增加到 2018 年的 10948 亿日元，实现了 9.48%的年复合增长率。净利润也从 2014 年的 261 亿日 元大幅增长到 2018 年的 614 亿日元，实现了 23%的复合增长率。

股价历史

在 1986 至 2014 年这段时间里，资生堂的股价基本与大盘的累计收益相近，其走势与公司 的经营利润紧密相关。2015 年后公司的收入和利润率双双提升，股价也呈现出强劲的 增长势头，实现了超额收益，显著超越了市场平均水平。

任天堂

公司业绩

2021 年，任天堂在全球游戏主机市场取得了显著的领导地位，其销售业绩在行业中名列 前茅。在游戏主机软件收入方面，任天堂以较大市场份额成为全球主要的游戏软件提供商 之一，形成了与索尼和微软三足鼎立的市场格局。同时，第一方游戏贡献了绝大多数的主 机游戏软件收入，超过了其他主要竞争对手。 任天堂在 2007-2011 财年期间，业绩的爆发始于 2007 财年，即 Wii 推出的财年。在第七 代主机换代周期中，任天堂的营收和利润较上一个周期有显著提高，这表明任天堂在这一 时期取得了显著的成功。2022 财年总收入为 16,953 亿日元，同比减少 3.6%，净利润为 4,777 亿日元，同比减少 0.6%。尽管有所减少，但任天堂的业绩仍然保持在较高水平。 在日本本土市场，任天堂的业务占据了公司整体市场的一小部分，而海外市场则占据了公 司业务的主要份额，显示出其在全球范围内的广泛影响力和市场扩张。在海外市场中，美 国市场是最大的单一市场，占据了海外业务的主导地位。紧随其后的是欧洲市场，亚洲和 澳洲市场虽然占比较小，但也是公司全球布局的重要组成部分。

股价历史

从 1983 年到 1988 年，任天堂作为成长股，营收和利润高速增长，1983 至 1990 财年股价 增长了近 5 倍。然而，进入 1990 至 1996 财年，任天堂遭遇了增长瓶颈，营收和利润增速 急剧下滑，甚至出现负增长。1997 财年，任天堂开始恢复增长，1999 财年达到顶峰，这 一时期宝可梦系列、N64 家庭主机游戏和 Game Boy Color 掌上游戏机的成功对业绩增长 起到了关键作用。1996 至 2000 年间，任天堂股价经历了两轮上升，第一轮由 N64 主机换 代和宝可梦游戏的成功驱动，第二轮则是由 1999 年上半年的马里奥和宝可梦游戏密集发 布以及 2000 年宝可梦第二代游戏带动。 进入 2004 至 2007 年，任天堂股价创下历史最高点，达到 5.5 倍增长，尽管 2010 年末股 价有所回撤，但依然是 2004 年初的 2.1 倍。2012 至 2015 年，尽管业绩不佳，股价仍稳 步上升。2015 年 3 月，任天堂宣布进军移动游戏市场，股价强劲上涨，2016 年 7 月宝可 梦 GO 的成功进一步推动股价快速上涨。自 2017 年至今，任天堂股价翻了 2 倍有余，远 超同期日本股市大盘表现，显示出其在游戏市场的持续成功和增长潜力。整体来看，任天 堂的股价波动与其财务表现、产品发布和市场战略紧密相连，特别是宝可梦系列的成功和 移动游戏市场的拓展，对股价产生了显著的正面影响。

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