2023年大消费行业2024年度策略：预期充分，优中择优

国内消费

消费宏观背景

经济增速有所放缓：2019-2022年我国GDP分别同比 +7%、+3%、+13%、+5%。 GDP增长动力切换 。 2008年之前：消费、出口、投资三驾马车共同驱动GDP 增长。 2008年经济危机后：出口增速放缓，经济增长更多依赖 投资和消费。 2015年后：地产投资增速放缓，同时内需消费较为稳健， 总体GDP稳中有升。 2020-2022年：受外部因素冲击，内需和投资有所承压， 出口相对较好，在拉动经济发展中发挥重要作用。结合 国内相对较弱的消费环境来看，中国企业出海，有望成 为当前国内经济弱修复下的新增长点。

国内消费：刚需消费稳健，可选消费温和复苏

我国社零数据2013-2022年的复合增速为7.5%。消费处于修复中，今年1-10月在低基数下社零累计同比+6.9%。 刚需消费整体稳健，粮油食品、饮料类、日用品、中西药品1-10月分别累计同比+5.2%、+2.4%、+3.6%、+8.7%。 场景消费和可选消费复苏，如服装类、化妆品类、金银珠宝类、汽车类1-10月分别累计同比+10.2%、+6.2%、+12%、+5.3%。

消费倾向：从消费信心指数、储蓄、贷款数据看消费心态

消费者信心指数：在弱复苏背景下，2022年以来 消费者信心指数有所承压。 居民储蓄：住户存款自22年下半年开始同比增速加 快，维持在历史高位储蓄水平。 信用贷款：2022年以来，住户贷款余额、住房贷 款余额同比增速均在放缓，居民贷款意愿降低。 居民消费心态：今年以来，全国存款利率连降多轮。 6月初，四大行5年定存利率下调15个基点至2.5%； 9月初，多家全国性商业银行再次下调存款利率， 其中，一年期、二年期、三年期和五年期分别下调 10、20、25、25个基点。下调后，6家国有大行5 年期定存利率为2.25%。在这样的背景下，一些居 民为避免利率进一步下调风险，选择在利率较高的 地方性银行增加储蓄。

出海大势所趋：从制造出海到品牌出海

凭借国内优质供应链，跨境出口电商快速增长，当下的发展趋势则是从制造出海向品牌出海逐渐转变。 我国出口跨境电商产业起源于90年代的传统外贸，2002年加入WTO后发展迅猛，凭借国内优质供应链，叠加互联网黄金时代+政府政策支持等 多个积极因素，跨境电商规模持续扩张。跨境出口电商规模由18年的2.8万亿元提升至22年的6.6万亿元，CAGR25%。 以阿里（速卖通等）、拼多多（TEMU）、SHEIN代表性跨境电商正在蓬勃发展 。阿里：主要包括早期自行成立的阿里国际站、速卖通及后期收购的 Lazada、Trendyol、Dara。23Q3阿里国际贸易收入245亿元，同比+53%。 TEMU：凭借极致性价比迅速增长，根据36氪， 23Q3 Temu的销售额已经突破50亿美金，23年上半年GMV接近30亿美金。 SHEIN：深耕快时尚女装赛道的跨境电商，根据艾瑞咨询数据，SHEIN2022年GMV增长至300亿美元，同比+49%。

餐饮：2024三条主线——性价比改革、中餐出海、情绪付费

性价比改革势在必行，运营效率区分胜负手。过往3年冲击加重了消费者对价格的敏感度，奈雪的茶/呷哺呷哺/海底捞等餐饮龙头纷纷顺应需求大势，开启性价比改革。 茶饮赛道，1-8月喜茶客单价同比下降约12%，带动店均销售额同比增长约13%。休闲餐饮赛道，今年海底捞试水抖音直播，以代金券拉动翻台率跃升；小酒馆赛道， 海伦司酒水价格下探至6.99元，继续强化极致性价比的品牌定位。性价比改革需要更优的门店模型作为支撑，其背后是强大的精细化管理能力。餐饮业态依赖线下场景， 门店员工作为不可或缺的一环，成为了门店模型中最重要的成本项之一。过往3年，餐饮龙头或通过灵活用工、或通过自动化改造、或通过薪酬体系改革，实现了不同 程度的员工成本优化。我们看好餐饮龙头在更优门店模型的带动下，实现利润持续释放。

中餐出海万亿蓝海，前瞻研究迫在眉睫。2021年国际中餐市场规模超2600亿美元，CR5不足3%，潜力巨大。现如今，海底捞/瑞幸/海伦司/蜜雪冰城等餐饮企业都已开 启出海之路。通过复盘达美乐、星巴克2大国际餐饮巨头的成长史，我们发现在餐饮品牌全球化的历程中，存在一个特别具有投资价值的爆发性的成长阶段，在此阶段 公司成长的强度及速度往往超乎公司自身的预期，亟需前瞻的研究和前置的紧密跟踪。当前中餐品牌已经纷纷出海，且部分品牌已经初具规模并实现盈利，当下正是难 得且宝贵的前瞻研究窗口期。

椟不还珠，愿为情绪付费。今年以来“买椟不还珠”式消费开始在年轻人中盛行。瑞幸、喜茶、奈雪等茶饮联名有“椟”(杯套）有”珠”(茶饮)，深受热捧频繁出圈； 海底捞品牌定位“小欢聚”，用餐的同时拥有愉悦解压的氛围感，今年以来频频上热搜。我们认为这种趋势的形成与我国当代年轻人的处境息息相关，已经起势且短时 间内难以被扭转，能快速捕捉热点输出情绪价值的品牌更有机会突出重围。当下的我国与1980-1999年的美国非常类似，年轻人作为消费的主力军，没有大额负债，可 支配收入不低，但精神普遍焦虑，需要平价奢侈品慰藉心灵。在当时的美国，平价的奢侈品星巴克异军突起。大约4美元1杯的星巴克咖啡对比平价竞品相对价值不低， 但总价值不高，对于当时的年轻人而言，非常愿意额外支付3美元左右的绝对金额去拥有奢侈的情绪价值。

优质制造

国际贸易环境

根据海关总署的数据，2022年我国进出口规模首次突破40万亿元，连续6年保持世界第一货物贸易国地位。 中国与东盟贸易关系：近10年间，中国与东南亚联盟国家贸易往来频繁，东盟占中国出口总额的比例不断提升，已经连续3年成为中国第一大贸 易伙伴。截至今年10月，东盟占我国出口总额约15%。 中美贸易关系：中美贸易的相互依赖程度在下降，中国对美出口承压。根据中方统计，中国对美贸易占自身贸易总额的比重从 2017 年的 14.2%下降到 2022 年的 12.0%。根据美方统计，美国对华贸易占自身贸易总额的比重从 2017 年的 16.3%下 降到 2022 年的 13.1%。中欧贸易关系：中欧双边经贸投资合作势头良好。根据《欧盟营商环境报告2022/2023》，2022年中欧双边货物贸易总额达8473亿美元，同比 增长2.4%，中国与欧盟互为第二大贸易伙伴。 中国与其他经济体：目前我国向非洲和拉丁美洲出口体量较小，分别约占出口总额5-7%。但出口金额比例稳中有升，有望持续拓展份额。

全球化布局是中国优质制造必由之路

关税优势突出，国际贸易环境良好 。 随着我国经济发展，我国陆续从各发达经济体 的普惠制待遇（GSP）中“毕业”，目前仅剩 挪威、新西兰、澳大利亚3国保留对我国普惠制 待遇，而东南亚及南亚主要制造业承接国目前 大部分仍持续享受最惠国税率基础上的关税减 让，甚至零关税的准入待遇。 除了普惠制待遇之外，东南亚及南亚各国大多 签署多个区域性或双边的自由贸易协定（FTA）， 提供了良好的贸易环境。

2024年行业判断

国内消费

已被市场认知较为充分的基本面信息：国内消费整体弱复苏。市场认知不足的基本面信息：出海将成为中国消费品增长重要驱动、国内消费品牌集中化趋势、国内消费创造性需求。 与众不同的观点： 市场认为：国内消费整体弱复苏。 我们认为：出海、消费品牌继续集中化趋势、创造性供给拉动部分优质消费品上市公司呈现较快增长。依据：名创优品、比音勒芬、百亚股份、 锦波生物、安踏旗下高端品牌、报喜鸟旗下差异化品牌等优质公司有望保持较快增长。 提升行业整体估值的前瞻性机会：当下悲观预期隐含成长不持续的预期；一旦24Q1业绩持续性释放，有望带来估值提升。

优质制造

已被市场认知较为充分的基本面信息：海外已完成清库存。 市场认知不足的基本面信息：海外需求强度不确定性、细分行业龙头海外设厂后优势市场认知不足；人民币升值或影响盈利水平。 与众不同的观点： 市场认为：海外已完成清库存，底部代工企业二级市场表现相较消费已呈现超额。 我们认为：优中择优，清库存已变为共识，且面对海外消费品景气度、补单不确定性；海外设厂的细分龙头有望在当下贸易环境下持续实现订单 集中度提升。 提升行业整体估值的前瞻性机会：海外设厂的细分龙头在当下贸易环境下有望实现订单集中度提升，这将带来中长期持续性稳健增长，有望带 来估值提升。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）