地产基本面情况如何？

二手房市场成交热度好于新房，下半年市场承压但近期跌幅趋缓。

1.新房市场：改善需求驱动价涨量收 城市间分化延续

新房市场整体呈跌幅收窄趋势，二季度以来下行压力有所放大。销售面积方面，8 月当月 住宅销售面积同比-9.7%，降幅较上月扩大 2.6pct，环比+0.16%；1-8 月累计同比-4.7%， 降幅较上月扩大 0.6pct。销售金额方面，8 月当月住宅销售金额同比-13.6%，降幅较上月 收窄 0.04pct，环比+2.32%；1-8 月累计同比-7.0%，降幅较上月扩大 0.8pct；8 月销售面 积同比降幅扩大，销售额同比增速基本持平 7 月，反映出改善需求释放，成交价结构性提 振带动成交额走平。

高频及第三方数据显示，市场近期仍承压但同比跌幅有所收窄。 8 月 Top100 房企当月全 口径销售金额同比下降 19.2%，跌幅较上月收窄 6.0pct，环比下降 2.8%。2025 第 36 周， 23 城商品房住宅销售套数同比-1.9%，跌幅收窄 2.3pct，环比-16.2%，8 月属销售淡季， 市场整体环比略有走弱，但同比跌幅有所收窄，北上深城市政策松绑后向市场传递了积极 政策预期，市场情绪有所改善。

全国新房成交价格进入下半年整体承压，高线城市售价 8 月出现快速回升且全年整体保持 涨势。 8 月全国商品住宅房价为 9971 元/平米，较去年同期-4.3%，同比跌幅较上月收窄 2.7pct，环比+2.2%，根据克而瑞百强房企数据计算，8 月百强房企全口径商品房成交价 20062 元/平米，同比+14.2%，较上月提升 16pct，环比+17.0%，8 月百强房企成交价下 探后 8 月显著回升，房企销售聚焦核心城市导致与统计局成交价存在较大价差，同时也反 映出核心城市新房价格表现好于全国整体水平，除 7 月外均保持同比增长。

分能级来看，各线城市新房价格平稳中小幅上行，成交量整体承压不同能级城市间分化差 异收窄。克而瑞 115 城成交数据分能级来看，一二三线新房价格整体平稳，其中一线价格 保持同比整体上行走势，二三线城市 8 月成交价同比回正；一二三线城市成交量均在 4 月 后开始转弱，8 月一线城市成交量率先企稳实现同比跌幅收窄，不同能级城市间成交量同 比增速差异收窄。

改善需求有所释放但总价仍是制约项。从面积口径来看，二三线城市 25 年新房成交套均 面积较 24 年均有所提升，一线提升不显著，从总价口径来看，二三线 25 年与 24 年套均 总价基本一致，一线城市有所提升；改善性需求逐步成为新房市场主导方向，但购房者置业仍一定程度受到总价及支付能力制约。

绝大多数城市的新房需求仍对价格更为敏感。根据克而瑞的成交量价数据，通过比较新房 成交面积与成交价格累计同比增速可以发现，极少数城市是实现量价齐涨，在量价齐跌象 限内主要为三线城市，以价换量的第四象限内，成交量涨幅高于成交价跌幅，而在价涨量 缩的第二象限内，多数城市价格涨幅落后于成交量跌幅。这一表现或表明绝大多数城市的 新房需求对溢价支付能力相对有限，而对价格更为敏感，过分聚焦改善需求并提价销售， 对价格会产生支持作用但对成交金额总量或有冲击，市场参与者仍需权衡“好房子”不限 价的推进节奏及力度。

以北京上海为观察对象，新房成交呈现价增量减现象。2025 年 1-8 月北京、上海商品住 宅成交面积同比增速整体呈下行趋势，而商品房成交价保持同比上涨趋势，随着新房价格 走强，需求总量有所回落。

从总价来看，北上的改善性需求可支撑一定幅度价格溢价，与“好房子”的政策导向贴合。 不同于前文整体数据多数城市受到总价的限制，北上的改善需求可承担一定幅度总价溢价， 2025 年新房成交套均总价整体高于 2024 年；从边际来看，北上的宽松政策出台后，两地 市场表现也均有所改善，8 月初后商品住宅成交套数累计同比增速均持续改善，高频成交 7 日移动平均保持上行，高线城市新房市场仍有进一步释放潜力。

已开工待售面积规模下降，去化周期首度实现回落。使用统计局公布新开工面积与商品房 销售面积计算，自 2000 年起累计并计算已开工待售库存，截止 2025 年 8 月已开工待售 面积为 16.1 亿平方米，较 2024 年底减少 1.9 亿平方米，新开工面积持续低于销售面积， 库存总量自 2021 年以来保持净去库；2025 年销售面积降幅收窄，去化周期首度实现回落 至 22.6 个月，向历史上较健康的 20 个月水平靠拢；考虑到部分城投拿地后开发缓慢及出 险房企无效供给及部分土地收储并未从新开工中剔除，实际去化周期会好于计算结果。

高线城市狭义及广义库存去化周期整体下行。根据克而瑞数据，狭义口径来看，上海、广 州、深圳、成都、杭州等高线核心城市去化周期同比下行，且去化周期多数在 20 个月以 内，市场相对健康；广义库存口径来看，高线城市表现同样领先，多数城市实现去化周期 同比减少，而中低线城市去化周期有所增长。

2.二手房市场：价格回落促进需求释放 挂牌量小幅增长

二手房市场成交热度好于新房，下半年市场承压但近期跌幅趋缓。根据 12 城高频数据，8 月二手房销售套数同比-4.4%，环比-11.5%，25 年第 36 周，销售套数同比+2.3%，环比 -13.7%，从趋势上看二手房成交套数同比增速 7 月转负，二季度以来二手房市场热度与新 房市场同步表现为走弱后跌幅收窄，但同比增速仍好于新房。

二手房市场成交价弱于新房，同环比延续下行，近期同比跌幅趋缓。根据中指研究院百城 二手住宅成交数据，近 12 个月二手住宅价格同环比持续为负，8 月环比-0.76%，环比下 行趋势有所趋缓，不同于新房价涨量缩，二手房市场表现为较明显的以价换量。

高单价城市二手房价补跌，低单价城市相对抗跌。9 月初冰山指数在 2 万元/平米以上的 6 座城市指数同比跌幅均值为-11.9%，1-2 万元/平米 22 座城市指数同比跌幅均值为-9.5%， 1 万元以下 20 座城市同比跌幅均值为-6.0%，随着二手房房价整体调整，部分高单价城市 出现补跌，25 年内价格同比跌幅更显著。

多数城市二手房挂牌量同比增长。根据安居客数据，挂牌量领先的 35 城 8 月挂牌量多数 同比增长，同比增速中位数为 12%，其中上海、沈阳、长春、南宁、合肥、大连、贵阳共 7 座城市挂牌量同比回落，尽管二手房市场通过以价换量保持了成交热度，但多数城市挂 牌量仍有小幅增加。

3. 土地市场：土地成交总价近4年来首度转正 关注下半年市场走向

土地市场成交金额 22 年以来首度回正，成交价同比增长，成交面积跌幅收窄。2025 年 1-8 月克而瑞全国土地成交建面同比-9%，供应建面同比-17%，土地成交总价同比+11%， 成交楼面价+21%，政府供地节奏更为克制，土地出让向核心优质地块倾斜，结构变动带 动成交价同比增长，优质土地供应也提升房企参与意愿，推动土地成交总价同比实现增长。

一二三线城市土地市场热度存在一定分化，一线土地市场热度显著跑赢。2025 年 1-8 月 克而瑞全国一、二、三四线土地成交溢价率分别为 14.5%、11.1%、3.5%，土地成交楼面 价同比增速分别为+44%、+40%、+8%，成交总价占比分别为 19%、41%、40%，一二 线城市成交土地溢价率、成交价及成交金额占比显著提升，高线城市土地市场热度升温。

进入 25 年下半年土地市场热度回落，后续走势需待观察市场及政策端表现。2025 年 8 月土地成交总价同比-26%、环比-22%、溢价率及成交楼面价均出现回落，受新房市场热 度下行影响，开发商拿地态度转向谨慎，考虑到 24 年下半年土地市场热度较高，存在成 交量高基数现象，维持全年土地成交额正增速或需新房市场及政策端给出更明确信号，提 振开发商拿地信心。

1.4 租房市场：24年开启下行一线调幅更深 租金收益率整体上行

租金市场在 24 年转入下行，25 年下行趋缓。2025 年 8 月百城平均租金环比-1.1%，同比 -3.9%，跌幅较年内低点收窄 2pct。分能级来看，一二三线城市同比分别-6.2%、-3.6%、 -3.5%，一线城市租金较二三线城市调整幅度更深。

二手房房价回调后推动多数城市租金收益率增长。2025年8月百城租金收益率均值2.67%， 同比增速中位值 6.9%，尽管租金整体同比下行，但受分母端房价下行影响，多数城市租 金收益率提升，从租金收益角度承托房价；从结构来看租金收益率百城中 36%城市租金收 益率达 3%以上可接近跑赢房贷利率，93%城市收益率在 2%以上可跑赢十年期国债收益 率；从变化趋势来看，截至 25 年 8 月，53%城市租金收益率 25 年内创新高，租金收益率 整体保持提升趋势。

1.5 四级市场联动：走向分化再平衡 共同化解压力

土地、新房、二手房、租房市场间存在较紧密的联动关系，四个市场共同组成了房地产市 场广义的供需两端，在过去周期中我们观察到四个市场相对一致作为整体的同向上涨，进 入 2025 年以来不同市场间的分化显现，共同调节房地产市场的供需平衡。 1、土地与新房市场：整体来看土地市场主要受新房市场影响，新房市场走强则房企预期 积极拿地规模提升，在新房解除限价后房企可通过产品力打造提升盈利能力，推动土 地成交楼面价上行，25 年内土地市场跟随新房市场转向核心城市改善需求，实现回暖。 2、新房与二手房市场：新房与二手房共同分流置业需求，随着新房价格上涨二手房价回 落，二者价差扩大，部分刚需客户转向二手房市场，而改善客户则转向购买高产品力 新房产品。 3、购房与租房市场：受收入或对一二手房市场预期变化影响，租房和置业需求可相互转 换，同时在供给侧，租房房源与二手房房源也可互相转换，当二手房市场挂牌出让周 期拉长且房东不愿进一步降价抛售时，部分二手房源会转入租房市场，提升租房市场 供给；另外，值得注意的是租金整体走势相对刚性受房价影响相对小，一定程度为上 位替代的新房、二手房提供底部价格支撑。

从价格角度看，新房负责进攻打开向上的涨价预期，租金收益率负责防守提供下方的价格 支点，共同化解市场压力。价格是四级市场联动的核心，随着彼此间价差变动，需求在四 级市场间流动并影响库存变化。最底层偏刚性的租金收益率是四级市场价格的支撑点，随 着二手房价的回落租金收益率逐步提升，夯实市场底部基础；而新房溢价能力则为四级市 场打开上方的估值空间，在产品力驱动的涨价预期之下，供需关系相对健康核心城市新房 市场、改善需求对应的“好房子”产品价格上涨，为市场提供了向上预期与动能。

在防守侧，租金收益率与无风险收益率间利差整体呈收窄趋势。得益于租金收益率提升及 国债收益率下行，国债与租金收益率利差由正转负，尤其针对租金收益率相对高的城市， 房价开始更多由下方的租金市场租金收益支撑。

通过价格测算，我们认为近期二手房房价下跌正加速市场赶底，租金收益率望进一步提升。 考虑折旧、空置期、佣金等摩擦持有成本后，当前百城租金真实收益率约 1.68%略低于十 年期国债收益率；参考敏感性分析表格，若二手房价格进一步回落，同步无风险收益小幅 下行，持有房产的租金收益率相对回报将更为可观；同时也将加速提高地方收储用作保障 房的收益空间，相关资产价格望进一步得到支撑。

从进攻一端来看，新房房价持续上行，对整体市场可起到积极的预期引导作用，但同时也 应关注到不同群体间的需求弹性存在差异。随着新房市场结构向核心城市转移，所在市场 供需关系相对健康，且客户具备一定改善需求及溢价支付能力，新房价格在产品力加持下 整体上行，对整个房地产市场可起到积极的价格预期引导作用。同时也应明确，不同客户 群体对溢价的支付能力存在差异，表现为价格溢价越高，新房的客户群体规模越受限，因 此在积极推高产品力同时，也应关注客户支付能力，总价限制等要素。如前文所述，一线 城市总价溢价能力较强，而从二三四线城市的成交结果，随着单价提升并未带来显著的总价提升，聚焦改善需求的新供“好房子”价格预期积极，但应在受众范围、涨价幅度等方 面保持合理预期。

综合上述两条路径，我们可以相对合理的解释市场的分化，其本质是行业走向健康发展的 两条路径，我们应充分认知这种分化，理解其合理性，同时也应积极而不失审慎的明确行 业在分化下产生的结构性机会。新房市场转向核心城市改善客户，在相对健康的供需关系 以及客户较高的支付能力支持下，新房销售面积虽然有所下滑，但产品品质及单价提升， 保持了市场积极的发展方向，提升价格预期并满足购房者长期的“好房子”改善需求；二 手房市场则更多负责刚需客户，通过以价换量保持市场活力，同时价格回落也加速租金收 益率提升，对二手房资产价格起到探底支撑效果，而随着二手房价格的进一步回落，也为 地方政府收储释放了更多的操作空间，或加速相关动作进度。 此外在思考行业量价走势的问题时，我们认为也应关注地产政策影响以及地产之外的外生 变量正在发生的积极变化。在政策端，随着下半年市场走弱，北京、上海、深圳已完成新 一轮政策松绑，“止跌回稳”方向明确；外部影响方面，其一为当下积极发展的新质生产 力，带动的新一轮社会经济技术发展，其中受益客群也将最终带动地产需求释放；其二美 联储降息预期渐强，对人民币定价的国内房地产市场也将起到价格支撑作用。