我国公募基金衍生品投资发展历程与投资情况如何？

我国关于公募基金衍生品投资的法规发展历程可以大致分成以下三个阶段：

1.公募基金衍生品投资发展历程

萌芽探索期（2010-2012 年）：公募基金获准参与股指期货交易，但实际参 与较少

2010 年 4 月 16 日，作为中国内地资本市场首个金融期货品种，沪深 300 股票 指数期货合约在中国金融期货交易所（简称“中金所”）正式上市。同月 21 日， 证监会发布《证券投资基金参与股指期货交易指引》，批准公募基金参与股指期 货交易。但 2010-2011 年期间，从各基金季报披露明细来看，没有基金参与投资 期货。2012 年起，基金季报中开始出现期货资产投资迹象：2012Q2，同年 2 月 成立的中信保诚沪深300基金持有市值 148万元的 IF 合约，或为减小跟踪误差、 增强收益，这也是第一只持有股指期货的基金；2012Q4，全市场共有 3 只基金 持有期货资产，合约市值合计约 0.5 亿元。

试点发展期（2013-2024 年）：多只公募对冲基金成立，公募基金获准参与 国债期货、商品期货、信用衍生品交易

量化对冲产品成立及股指期货参与度提升：在早期，市场对于金融衍生品认知不 足，基金管理人参与股指期货交易主要集中在专户产品，在公募基金内投资股指 期货的挑战较大。2013 年 12 月 6 日，我国第一只公募对冲基金——嘉实绝对收益策略成立，开始使用股指期货作为对冲工具。2013-2016 年间，公募对冲基金 稳步发展，数量增加至 17 只。2015 年 A 股市场大幅波动，股指期货作为公募 基金的风险管理工具，当年公募基金的持仓市值激增，当然，由于股市异常波动， 中金所采取了一系列严监管措施，股指期货受到严格限制，这也使得刚起步不久 的公募量化对冲基金发展陷入停滞。 2017 年初起，中金所多次放松监管，股指期货流动性明显好转，对冲策略迎来 转机，新增 2 只公募对冲基金。2019 年下半年开始，伴随无风险利率下行和避 险情绪上升，公募对冲基金产品受到关注。2019 年底，公募对冲基金审批重新 开闸，2020 年共有 10 只新发产品，这也是至今最新一批公募对冲基金，公募对 冲基金总规模达到历史最高水平，合计约 572.97 亿元。从公募基金参与股指期 货的整体情况来看，2020 年在政策松绑（2019 年 4 月股指期货交易限制放宽） 与市场环境双重驱动下，公募基金持仓股指期货市值突破百亿规模，参与产品数 量突破 200 只，形成第二次增长高峰。 2021 年之后，受股指期货基差波动较大、头部产品规模缩水等因素影响，公募 对冲基金合计管理规模迅速下降。经历过高速发展以及波折后，公募对冲基金规 模在今年二季度维持在 51 亿元左右。此阶段市场开始探索更精细化的衍生品运 用策略。

获准参与国债期货交易：2013 年 9 月 3 日，证监会发布《公开募集证券投资基 金参与国债期货交易指引》，批准公募基金参与国债期货交易。同月 6 日，5 年 期国债期货上市，成为我国第一只以跨市场交易债券为标的的衍生品，为公募基 金进行套期保值提供工具。截至 2013 年年末，全市场共有 7 只基金持有股指期 货合约，合约市值合计约 1.88 亿元，但暂无国债期货持仓。2016 年开始，市场 上有公募基金开始参与国债期货投资，首批产品包括 2015 年 12 月成立的泓德 裕泰和 2016 年 3 月成立的广发利鑫，截至 2016 年末，共有 6 只基金持有国债 期货，合计持仓市值 4.43 亿元，其中，嘉实稳盛持有 T1703 合约多头 1,947 万 元及 T1706 合约空头 1,442 万元，其余均为空头持仓。 获准参与商品期货交易：虽然商品期货市场的发展早于股指期货、国债期货市场， 但由于其标的资产的复杂程度较高，对公募基金的放开时间也相对较晚。2014 年 5 月 9 日，国务院出台的《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（即 第二个“国九条”），明确提出要发展商品期货市场，允许符合条件的机构投资者 以对冲风险为目的使用期货衍生品工具，清理取消对企业运用风险管理工具的不 必要限制。

随后，证监会于 2014 年 12 月 16 日发布《公开募集证券投资基金运作指引第 1 号——商品期货交易型开放式基金指引》，规范商品期货 ETF 的运作，并于原 文第九条提出，除商品期货 ETF 以外的其他跟踪商品期货价格或价格指数的商 品期货基金参照本指引执行。2015 年 8 月 6 日，第一只商品期货 LOF——国投 瑞银白银期货成立，初始参与规模为 8,039 万元。但发展节奏整体较为缓慢，直 到 2019 年，我国才迎来首批商品期货 ETF。 规范公募参与股票期权交易：2015 年 1 月 9 日，证监会发布《证券期货经营机 构参与股票期权交易试点指引》，以规范证券期货经营机构（指在中华人民共和 国境内依法设立的证券公司、证券投资基金管理公司及其子公司、期货公司及其 子公司）参与股票期权交易。但目前，国内投资股票期权的公募基金仍为空白。 获准参与信用衍生品交易：在 2018 年债券市场违约金额高达千亿元、且 2019 年仍有大量债券到期的背景下，市场对信用衍生品存在着刚性需求。2019 年 1 月 15 日，证监会发布《公开募集证券投资基金投资信用衍生品指引》，明确公 募基金可以投资信用衍生品以风险对冲为目的，旨在丰富公募基金风险管理工具， 满足公募基金的风险管理需求，提升公募基金行业管理信用风险的能力。

规范发展期（2025 年起）：将制定公募基金参与金融衍生品投资指引

为落实 2024 年 9 月 26 日中央政治局会议“稳步推进公募基金改革”决策部署， 中国证监会于 2025 年 5 月 7 日公开印发《推动公募基金高质量发展行动方案》。 行动方案中明确提出，要加强监管引导与制度供给，包括制定公募基金参与金融 衍生品投资指引，更好满足公募基金加强风险管理、稳定投资行为、丰富投资策 略等需求。这也意味着，公募基金参与金融衍生品投资的制度指引有望进一步确 认，或将有更多公募基金参与其中。

2.公募基金衍生品投资情况统计

我们对公募基金 2025 年二季报披露的参与国内期货市场投资的产品数量以及总 市值进行统计。总体上来看，国内公募基金参与期货市场的程度较早期明显加深。 截至 2025 年二季度，参与期货市场的公募产品数量已达 579 只，持仓各类期货 的合计市值突破 650 亿元。从公募基金持有的期货合约类型看，股指期货（338.80 亿元）、国债期货（240.16 亿元）和商品期货（72.99 亿元）市值分别约占当日 股指期货（7,128.19 亿元）、国债期货（8,746.09 亿元）和商品期货（20,431.15 亿元）市场总持仓市值的 4.75%、2.75%和 0.36%。

股指期货

从股指期货多头投资分布来看，呈现两个特征：一是被动指数型基金（包含场内 ETF 和场外指数型基金）主导（持有股指期货多头市值占全部公募持仓股指期货 多头市值的比例为 87%），216 只产品通过股指期货多头实现套期保值、降低跟 踪误差；二是增强指数型基金的工具化运用（持有股指期货多头市值占全部公募 持仓股指期货多头市值的比例为比 10%），188 只产品利用期货进行流动性管理， 同时可以用于期现套利与战术建仓，通过基差交易获取超额收益。 从股指期货空头投资分布来看，绝对收益为导向的量化对冲策略在空头头寸上占 比更高（持有股指期货空头市值占全部公募持仓股指期货空头市值的比例为 50%），通过剥离系统性风险获取 α 收益。 除了被动基金和量化对冲基金持有股指期货外，股票型基金、偏股型基金和灵活 配置型基金也有一定的持有，且以量化基金居多，持有多头头寸主要是为了现货 替代和提升基金的流动性水平，持有空头头寸则主要是为了利用股指期货对冲投 资组合中权益投资风险。

国债期货

从国债期货多头投资分布来看，纯债基金和混合型债券基金持有市值占比较高， 其中，中长期纯债型基金持有市值占比高达 42%，实现快速调整久期与现券替代 （例如用国债期货替代流动性不足的专项债等）。从国债期货空头投资分布来看， 与多头头寸分布类似，纯债基金和混合型债券基金为主导，其中，中长期纯债型 基金持有市值占比最高，通过国债期货的交易，可以降低组合债券持仓调整的交易成本，增加组合的灵活性，进一步对冲收益率变动和期限利差变动的风险。此 外，与股指期货投资不同，国债期货投资中，空头头寸的使用率更高（合计持有 市值绝对值更高）。

商品期货

从商品期货的投资分布来看，仅有商品型基金参与，且均持有多头合约，应用相 对有限。从期货品种来看，白银、豆粕被持有的合约市值占比相对较高，具体来 看，白银合约全部由国投瑞银白银期货持有，豆粕合约则由华夏饲料豆粕期货 ETF 和华夏饲料豆粕期货 ETF 联接分别持有。其他品种的期货合约分布较为分 散，由大成有色金属期货 ETF、建信易盛郑商所能源化工期货 ETF、建信易盛 郑商所能源化工期货 ETF 联接持有。此外，黄金 ETF 通常通过实物投资而非期 货实现价格跟踪。

与早期相比，目前公募基金对期货市场的参与程度进一步加深：一是套期保值需 求持续释放，权益类产品通过期货工具管理 Beta 风险；二是指数基金规模扩张 带来新的增量需求，推动市场参与模式从单一风险管理向多策略增厚收益（如期 限套利）转型；三是期货类型也从最初的股指期货单一品种，扩展至商品期货、 国债期货等多元化布局。 但整体来看，目前公募基金对衍生品使用仍相对较少且呈现结构性差异，其中， 股指期货的参与深度较高，商品期货的参与规模及策略应用相对有限。核心制约 因素在于，一方面，过往政策对公募产品参与衍生品的仓位比例、策略类型等存 在较严格约束，另一方面，行业传统以稳健收益为导向，对衍生品的非线性风险管控能力仍在逐步完善中。随着基金行业风险管理意识及现金管理能力的提升， 预计公募基金将更广泛地运用期货工具进行风险对冲（如股指期货、国债期货空 头对冲资产波动）及多头替代（如商品期货替代现货持仓），从而推动整体参与 规模与比例进一步扩大。