金风科技股东结构、主要业务、营收及布局分析

中国风机制造龙头风机和风电开发双轮驱动

金风科技股份有限公司是在 2001 年在新风科工贸的基础上，采取整体变更设立的方式成立的股份有限公司，并于 2007 年 12 月登陆 A 股。上市时公司的主要股东包括新疆风能、中国水利投资集团、中比基金等，三者股份占比分别为18.27%、15.75%、7.2%。上市之初公司便是无控股股东和实际控制人状态并持续至今。2008 年12月中国水利投资集团出资人变更为中国长江三峡工程开发总公司，2010 年公司第二大股东变更为三峡新能源。 2010 年公司于 H 股发行股份，完成 A+H 上市。截至 2024 年三季度末，公司最大股东为新疆风能（11.78%），直接持股第三大股东三峡能源直接持股9.16%同时持有第一大股东新疆风能 43.33%股权，公司董事长武钢先生持股 1.47%。

公司主要业务包括风电整机及零部件制造、风电场开发及风电服务等。（1）风机整机及零部件制造：公司收入最大板块，受 2020 年陆上风电抢装潮影响，当年营收达到466.6亿元的历史最高水平，后面随着风机价格下跌收入也逐渐开始滑坡，到2023 年收入约329亿元。（2）风电场开发：公司重要的业务之一，主要通过获取风资源建设风电场后收取电费或转让获取收益，随着风电场规模扩张公司此项业务收入也稳定上升，从2016 年的24.2亿元提升至 2023 年的 109.2 亿元，成为公司当前重要的利润来源之一。（3）风电服务：主要为客户提供现场运维、备件供应、维修、技改等服务，随着公司产品累计交付量上涨，此项业务收入也稳定增加，到 2023 年收入规模达到 52.4 亿元。

风机毛利率走低，风电开发则相对稳定。盈利能力方面，风电设备行业受产能快速扩张、风电电价持续走低等因素影响，毛利率呈震荡走低态势。公司2021 年受海风抢装影响风电整机及零部件毛利率曾短暂走高至 17.7%，但随着海风建设进入低谷，毛利率大幅下跌至2023年的 6.4%，2024H1 低至 3.8%。相比之下风电开发的盈利能力相对稳定，从2016—2022年均维持在 62%至 68%之间的毛利率水平，2023 毛利率出现比较明显下滑，与公司风电场产品销售金额大幅增加有关。

风机利润率下滑拖累近两年业绩表现，24 年业绩开始反弹。公司营业收入在2020年陆风抢装潮年份达到顶峰 563 亿元，后两年随着抢装褪去开始略有下滑。2023 年风电新增装机大幅反弹，但毛利率持续走低，因此归母净利润也下滑至近年来的最低点13.3亿元，相比2022 年下滑 44.16%。2024 年风电毛利率继续走低，但风电场运营和开发保持较为稳定的增长态势，因此前三季度实现归母净利润 17.9 亿元，同比增长达42.14%，业绩开始反弹。

公司权益规模持续增加，利用小时数优于全国平均水平。在常年保持风机销售龙头的同时，公司也积极利用自身技术及区位在国内外进行风电场投资开发及运营业务。截至2023年底，公司国内外并网风电装机权益规模分别达到 683 万千瓦和46 万千瓦，总计729万千瓦，持有规模持续增加，到 24Q3 权益装机规模达到 814 万千瓦。公司借助新疆等风资源丰富区域区位优势，近年来利用小时数显著高于全国平均水平。

公司项目主要位于西北、华东、华北，在手项目数量充足。截至2023 年底，子公司天润新能在全国拥有 700 余家项目公司，自主开发风电项目 150 余个。截至24Q3，公司全球总计并网容量 813.8 万千瓦，其中国际项目 46 万千瓦。国内项目分布排名前三的区域分别是西北（308 万千瓦）、华东（195 万千瓦）、华北（161 万千瓦）。公司储备项目充足，截至 2023 年底公司已核准项目装机容量达 628.7 万千瓦，创下历史最高水平。公司在建项目装机容量近几年均保持在 200 万千瓦以上的水平。截至 24Q3 末，在建项目455.6万千瓦，其中约56%位于西北地区，其次为华东、华北。

公司一方面通过自营风场持续获取利润，同时也积极出售在手项目获取收益。公司到2023 年底实现发电收入 64.3 亿元，增长幅度与装机增速大致相当，但利润贡献幅度更为明显，2023 年底风电开发贡献税前利润 44.46 亿元，相比 2019 年增加约1.6 倍，明显高于收入增长。当然这其中除发电本身外，近几年公司每年都会固定出售一部分在手项目回笼资金，因此风场转让的投资收益占比较高。 假设风场转让投资收益的所得税率固定为 25%，则可以简单计算公司发电业务的利润、ROE 等指标如下表所示。 电价：公司项目一半以上位于三北地区，但平均电价（不含税）接近0.5 元/千瓦时水平，主要得益于带补贴项目较多以及少量海外项目贡献。

公司风场质量优异，发电业务ROE位居同行前列。公司发电业务的ROE水平较高，2021、2022 年 ROE 都超过 13%，2023 年下滑至 10.6%左右，主要与当年所得税上升较多且2023年公司风场开发业务中开始涵盖风电场产品销售，拉高了净资产水平有关。公司近年来ROE与同行相比处于较高水平。

公司全部发电资产为风电，盈利能力强于光伏。近年来我国电力市场建设进展较快，2023年我国新能源市场化比例已超过 47%，且部分省份电力现货市场也已经开展。由于新能源发电呈现较强的集中性，因此在新能源比例较高的省份，当风况、光照条件较好时往往造成发电侧供给过剩、电价降低，而风况、光照较差时发电侧供给不足、电价升高，新能源量价难以兼顾由此造成新能源平均电价低于市场平均电价。然而光伏发电特性导致其发电过于集中，电价水平相比于风电面临更大压力。 以山西、山东、甘肃、蒙西现货情况为例，可以发现，除部分少量月份外，四省区风电的现货平均电价显著高于光伏，在风电利用小时数更高的情况下，风电盈利能力相比光伏具有一定优势。