亚朵零售业务发展与收入展望分析

持续打造爆款，构筑第二增长曲线。

1.发展变迁：从场景零售到深睡定位，持续打造爆款SKU

亚朵零售：从场景零售到深睡定位，逐步构筑公司第二增长曲线。公司在2016年就开始场景零售业务，以“酒店+零售”树立自身特色。场景零售业务拓展下：一可提升客户现场体验，二是通过合理激励机制设计，其线下零售产品的销售提成增加酒店工作人员的收入来源。2016-2020 年，亚朵零售在低基数下快速成长，其场景零售业务的 GMV 年均复合增长达 140.2%。2021 年7 月，亚朵场景零售品牌升级为“Atour Market 亚朵百货”，打造睡眠场景品牌“αTOUR PLANET亚朵星球”、气味美学品牌“SAVHE 萨和”以及在途出行品牌“Z2GO&CO.”，覆盖睡眠、香氛个护和出行领域。2021 年底亚朵酒店共开发了1665 个场景零售SKU。此后，公司通过深挖用户痛点，通过优质产品研发、酒店场景试用、线上零售扩展三位一体的策略，从场景零售转为深睡定位突破，打造产品爆款。2020-2024 年，公司零售 GMV 继续爆发式增长，2023 年为11.39 亿元，2024年前三季度 GMV 达 16.8 亿元，同比增长超 100%；2024 全年我们预计GMV 有望达到22-23亿元，我们估算近 4 年 CAGR 可达 110%+。2023 年公司零售收入占比达到公司收入的 21%，我们推测 2024 年零售占比 29%左右，已逐步成功构造第二增长曲线。

品牌赋能，体验为先，零售业务毛利率领先同行，经营利润率估算11-13%，加速公司盈利成长。立足中高端品牌定位，深挖用户痛点下持续产品创新，亚朵零售毛利率高于其他可比家纺类公司，2023 年达 47%，整体领先7-9pct。2024年前三季度，随着毛利率更高的线上渠道占比进一步提升，公司零售业务毛利率进一步提升到 51-53%，竞争优势持续凸显。同时，从经营利润率来看，由于公司零售业务仍然处于品牌推广期，销售费用率相对不低，我们估算在35-38%之间，据此推算零售业务经营利润率大约在 11%-13%左右，相比2023 年罗莱生活/水晶家纺/梦百合 12%/10%/2%的经营利润水平，仍较为良好。 深挖用户痛点，持续夯实爆款打造能力：枕头领先，被子补强。复盘亚朵零售业务的成长，其腾飞首先在于成功打造枕头单品爆款，并持续进行更新迭代，2024年被子又开始起量发力。具体来看，亚朵一是枕头系列持续推陈出新，通过酒店场景中用户的真实睡眠体验、反馈与吐槽不断迭代产品，从早期的“酒店记忆枕”、“曲线高低枕”，以及专为夏季研制的“凉感凝胶记忆枕”等，再到2022年陆续推出慢回弹、深睡枕 1.0 等 SKU，持续迭代提升。2022 年枕头排名50 名内，2023年 3 月开始在天猫稳住第一。其中深睡枕自上线以来日峰值GMV 超过100万元，双 11 天猫枕头首次上榜 top10,上市 3 个月 GMV 即超过慢回弹；2023 年深睡眠枕PRO2.0 上市，上市 1 个月销量位居天猫等枕头品类第一，全年销量超120万；2024年 618，枕头售出超 100 万个，表现尤其靓丽。二是被子补强，以“减法”回归用户最本质需求，打造深睡控温被——“整被”双层控温系统，上层被体蓄热保暖，下层被体排湿透气。2023 年深睡控温被累计销售超10 万条；2024 年深睡被-夏凉被在 618 期间累计售出超 17 万条；上市三个月后位居天猫被子品类第一。目前来看，亚朵星球第一代深睡枕、深睡夏凉被、第二代深睡枕接连成为过亿单品。

聚焦中高端人群，全流程深刻洞察，有效破圈，精准渗透。亚朵星球定位中高端人群，全流程深刻洞察，实现体验的一致性：品类研发启动前与消费者沟通、发掘痛点，了解基础背景 x 内容兴趣 x 搜索兴趣 xUGC 用户利益；营销推广环节，不同的渠道评价收集。站内外营销渗透，打造爆品模型，并有效捕捉外部营销平台搜索指数倍增→加速流量转化。 多渠道并举，线上占比提升，住宿和零售会员最新打通助力成长。公司着力发展多元电商等线上渠道，布局以亚朵 App 和小程序为代表的私域渠道，同步上线天猫、京东、抖音、小红书等电商渠道，线上 GMV 表现强劲。2023 年双11线上GMV超 2.5 亿元，同比增长超 600%，全年线上 GMV 占比估算70-80%；2024 以来，线上占比进一步提升到 9 成+，持续发力，并带动公司零售毛利率提升。此外，公司进一步深耕住宿和零售用户会员体系，通过捕捉用户信息发现住宿和零售用户交集相对有限，2024 年公司住宿与零售业务交集在 10%以内。因此，公司2024年进一步将其二者会员体系打通，积分权益共享，并在酒店设计深睡楼层，推出pro系列体验产品，打通住宿和零售场景，使线下客群在酒店体验的过程中“种草”更多深睡系列产品，让亚朵星球成为消费者对高品质生活方式追求的首选品牌，形成“渠道触达”、“人传人”等多种营销传播效果。

2.成长展望：预计 2024-2026 年零售收入CAGR 有望达50%+

1、预计 2024 年公司零售收入有望增长 100-110%+。2024 前三季度，公司实现零售收入 14.3 亿元/+156.0%，毛利率从 49.7%%增至51.3%，提升1.5pct，带动零售业务毛利为 7.3 亿元/+164.0%。全年来看，综合2023Q4 基数（2023Q4枕头+被子双发力下单季收入超 4 亿+，此前为 1-2 亿元）以及双十一公司枕头、被子等产品的良好趋势，据此推算 2024 全年零售收入有望翻倍式增长。2、考虑公司 2024 住宿与零售会员客群打通有望进一步提振产品影响，并考虑公司产品研发创新等持续推进，我们初步预计 2025-2026 年公司零售收入增长有望达 30%或以上。1）目前公司枕头品类已经完成了高中低端的全面覆盖，拥有6款SKU，预计 2024 年枕头品类收入有望 12-13 亿+，2025-2026 年我们预计更趋伴随住宿场景不断丰富和内部迭代下保持 10-15%左右的稳定增长；2）被子系列预计仍处于发力周期，目前主要系夏凉被和深睡控温被系列为主，2025 年SKU有望进一步丰富提升，接续成长，我们预计 2025-2026 年增长有望30-50%+。并且，考虑被子的定价相对更高，公司未来被子产品的增长亦有期待。

3）围绕深睡系列，立足既有 1500-1600 家门店住宿场景、超 8000 万的会员体系以及优良的产品研发体系和营销渠道铺设，公司未来在睡眠相关如助眠香氛、户外小憩等多方面仍有持续产品创新空间，从而有望助力其成长。综合来看，我们初步预计公司2025/2026 年零售收入有望实现复合增长 30%或以上。3、中长线来看，一方面，国内睡眠经济空间广阔，公司立足深睡定位仍有较多扩展空间，从枕头、被子、床垫、香薰以及其他睡眠产品延伸，未来基于用户体验的全面创新仍可期待。据艾媒咨询发布的数据显示，2016 年-2020 年中国睡眠经济整体规模已从 2616.3 亿元增长至 3778.6 亿元，增长了44.42%；预计2030年有望突破万亿元大关。另一方面，对标国内家纺/睡具龙头梦百合、罗莱家纺、水晶家纺等 2023 年估算 70-110 亿的销售额（2023 年三者收入80/53/42 亿收入，考虑经销加价等，估算其销售额有望达到 70-110 亿+），公司零售业务GMV仍有2-3 倍的成长空间。