亚朵经营表现如何？

先发定位中高端市场，门店网络高速扩张。

一、抢占布局中高端市场，差异化定位突出重围

亚朵酒店布局中高端市场，与国内酒店龙头集团布局形成显著差异。从 ADR 来看，亚朵 2023Q3 旺季达到 495 元，为华住的 1.53 倍，华住同店中高端的 1.24 倍，较锦江则为 1.89/1.78 倍，定价明显更高（也有区域布局 的因素）。从入住率来看，行业内由于房间体量以及客户满意度问题，一般越高端酒店其入住率越低，而亚朵 在高 ADR 水平下依然获得了较优质的入住率水平：2023Q3 旺季较华住中高端入住率仅-3.7pct，而分别高于首 旅/锦江 7.7/11.6pct，淡季结论与上述基本一致。当前酒店集团普遍在中端市场发展，竞争较为激烈（华住经济 型市场同样较强），亚朵在中高端市场抢占了明显的先发，酒店业态由于具备较长的物业租期，因此优质地段 和物业的优势对于亚朵更加突出。

休闲场景亚朵溢价显著，商务需求更重物业及渠道。具体考虑同一地段商圈内的品牌价格优势，我们选取 上海的外滩以及虹桥国展作为休闲和商务两种场景的例子。对于景区，酒店市场整体呈现更为明显的两端分布 （高端&经济型），中高端档酒店数量较少，因此亚朵在景区地段的价格较其他有限连锁酒店存在绝对领先的 价格优势；而对于商务商圈，其价格与地理位置及商务客源积累关系度更高，按搜索来看，定位中端的轻居阶 段性价格甚至高于中高端的亚朵。对于地段，此前我们已经阐述了亚朵的先发优势，因此在商务场景中亚朵通 过物业数量已可以具备强消费心智，华住则依靠整体集团商旅客户的强拓展能力获得了稳健的渠道客源。

更高的价格指标以及稳定的客户流量，品牌投资回报可控制在 4 年以内。根据公司公开的投资模型，最新 的亚朵 4.0 以及轻居 3.0 投资回报期（含装修期）分别为 3.5/3.7 年。从升级角度来看，亚朵 4.0 较亚朵 3.5 回报 周期提早 4 个月，主要贡献为经营指标的提升，这也是各家酒店集团持续迭代产品模型的关键因素。而对于中 端的轻居 3.0 来讲，工程总投资较亚朵 4.0 的 2030 万元大幅压缩至 1055 万元，对物业的要求也相对更低，使得 投资人加盟亚朵的进入门槛显著降低。

经营指标具备韧性，恢复弹性亚朵同样优于行业平均。比较 RevPAR 较 2019 年的恢复度，亚朵在 2022 年 行业承压期并未由于其更偏一线强一线的区域布局受到更大影响，而在 2023 年恢复期大幅受益于商旅需求的快 速反弹。由于品牌定位较为集中，亚朵 RevPAR 中的门店结构的升级相对不明显，但依然获得了较为领先的恢 复度，体现出了较强的经营韧性。

二、轻资产发展开店快速，多品牌矩阵协同布局

公司主要以轻资产加盟模式快速发展：截止 2024Q1 总门店数 1302 家，其中加盟门店 1271 家，客房总数 14.81 万间，其中加盟客房数 14.36 万间，占比 97.0%（vs24Q1 华住国内为 90.8%，锦江国内 94.3%，首旅如家 84.0%，23Q4 格林酒店 97.6%），直营店 31 家，基本保持不变。从单家酒店房间数来看，直营店相对较大，为 146 间（亚朵 S 占比相对较多），而加盟店平均为 113 间，有限服务酒店加盟体量基本在 80-140 间左右，过大 入住率较难持续维持，过小对于固定成本和公区会有压力。

成长性突出，多品牌仍在快速成长期。公司主力品牌亚朵截止 2024Q1 已拥有 979 家门店，其中加盟店 958 家，直营店 21 家，今年中预计将成为第一个突破千家的中高端品牌（经济型单品牌最高为汉庭 3744 家，中档 单品牌最高为全季 2310 家，维也纳合计各旗下品牌为 3240 家，数据统计口径有所差异）。目前第二大品牌为 亚朵 X，共计 130 家门店。公司 2016 年推出的中端品牌轻居截止 24Q1 已有 122 家门店，公司 2023 年重磅升 级轻居 3.0 产品，当前在储备门店中占比提升明显，公司目标将轻居打造为下一个千店品牌。从净开店速率来 看，一方面公司门店相对较新，到期及调整门店较少，另一方面公司规模较其他酒店集团更小，因此边际速率明显更快。2024Q1 亚朵净开店速率为 7.6%，23Q1 为 3.86%明显加速，对比来看华住 4.54%也出现明显上升趋 势，锦江和首旅从总开店速率来看同比相对稳定。更高的边际开店速率给了公司收入和利润更强的增长弹性， 尤其在行业相对较弱的周期内，成长性最为突出。

酒店结构与人均收入水平高度相关，经济型仍为最主要业态，中档及中高档占比逐步提升。根据中国饭店 业协会统计，2023 年我国住宿类酒店 32.32 万家，较 2019 年的 33.80 万家已恢复至 95.6%，而其中结构来看经 济型仅恢复到 88.3%，中档已为 2019 年的 144%，高档为 128%，豪华为 125%，主要出清酒店集中在经济型业 态。酒店集团连锁化发展的模式使得单体酒店生存空间更小，因此近年来主要的酒店增长均集中在中高档部分。

公司开店空间充足，成长性无忧： 高档连锁化率提升空间：从连锁化水平来看，2023 年全国酒店连锁化率为 41%，而豪华则为 58%，中档其 次为 55%，高档目前仅为 43%，越高端酒店实际对品牌要求更高，因此亚朵所在的高档酒店连锁化率目前仍有 10pct 以上的提升空间。

品牌领先优势明显，全国开拓仍有空间：以亚朵相对较为密集的上海地区为例，根据同程旅行可搜索显示 （与公司实际数据可能存在时间点差异），上海共计 8228 家酒店中四星高档共 676 家，占比 8.2%，而这其中 亚朵共计 87 家，在高档酒店中占比 12.9%，达到了断层领先的水平。同样的情况同样存在于公司已进入多年的 北京、深圳等城市。即使考虑上海地区无法再加密，且酒店数不再增长，那么对于全国 1.9 万家高档门店来讲， 按照 13%的市占率亚朵也可以达到 2400 家的空间，较当前公司 upper midscale 布局的酒店数仍有翻倍空间。 而对于轻居所在的中档，尽管市场已存在较多参与者，但公司具备品牌认知度以及会员体系，预计同样可以获得显著的市场空间，初期无需考虑达到上限问题。