华润饮料发展历史、股权结构、管理层及财务分析

深耕饮用纯净水，全面布局软饮料。

1.历史复盘：四十年守正创新，产品渠道多元发力

复盘发展历史，我们认为华润饮料的大致可以分为行业开拓期（1984-2000 年）、主 业精耕期（2001-2010 年）、全国布局期（2011-2017 年）与双轮驱动期（2018-至 今）四个发展阶段。

1）行业开拓期（1984-2000 年）。纯净饮用水领航先锋，华润助力发展奠基。1984 年 11 月，公司前身蛇口龙环有限公司 成立，主打刺梨汁等碳酸饮料，但深圳面临可口可乐、百事可乐等外资品牌攻城略地， 小企业发展难度较高。1990 年公司获得香港招商局发展有限公司许可使用“怡寳” “C'estbon”（法文：至高无上）商标，在国内率先推出 600ml*15 规格包装“怡寶”牌 蒸馏水，公司成为中国较早生产销售包装饮用水的企业之一。1991 年，万科成为公司 控股股东，卖掉了碳酸饮料生产线，从国外引进了先进的纯净水生产设备，正式发力纯 净饮用水市场。1996-1999 年，包装水进入大流通时期，公司利润空间压缩，万科专注 房地产而剥离饮料业务，公司被华润创业以 1000 万收购，正式加入华润大家庭，更名为“怡宝食品饮料（深圳）有限公司”。1998 年公司成为瓶装饮用水国家标准的主要发 起和起草单位之一。

2）主业精耕期（2001-2010 年）。深耕纯净水业务，成为行业领头羊。该阶段，公司深耕主业，从产品、渠道、战略层面 全面重点布局，大力发展纯净水业务，依托“全民巷战”登顶广东、突围全国，成功进 入国内饮用水行业第一阵营。 产品层面：2001 年升级“怡宝”品牌纯净水产品包装，“小绿瓶”沿用至今； 2009 年前瞻性地推出 4.5L 中大规格包装水。 渠道层面：2004 年召开第一个务虚会厦门务虚会、宣布战略转型，首先在广东实 现“小市场，大占有”，然后谋求全国市场。2006 年公司通过“全民巷战”实现广 东省包装水市占率第一。2007 年公司销量突破百万吨，实现华南地区市占率第一， 进入国内饮用水行业第一阵营，并采取“西进、东扩、北伐”的综合性全国扩张 战略，逐渐建立全国性的销售和经销网络。次年，公司进入华润（集团）有限公 司一级利润中心序列，并更名为“华润怡宝食品饮料（深圳）有限公司”。 战略层面：2010 年，围绕“百亿目标”，在华润集团的推动和指导下，华润怡宝制 定了第一个战略规划——“十二五战略规划”，正式提出“跑赢大市”、“从区域走 向全国”、“从单品到多品”三个战略目标。

3）全国布局期（2011-2017 年）。日本麒麟助力，根据地市场稳固。饮料方面，2011 年，公司与日本麒麟战略合作推出 “午后奶茶”、“火咖”、“魔力”等产品，初步进军饮料行业；2012 年，广东省外业务 取得了高速成长，建立广东、湖南、四川 3 个根据地市场；2014 年，公司匹配战略发 展，正式更名为“华润怡宝饮料（中国）有限公司”。包装水方面，2010 年公司收购珠 海矿泉水第一品牌“加林山”（2010 年产量约 30 万吨），迈出布局矿泉水赛道的第一步。 2015 年公司营业额突破 100 亿元，五年复合增长率达到 39.6%，远超行业增速水平， 短暂超过农夫山泉登顶全国第一。营销方面，公司自 2013 年起赞助多项马拉松赛事， 在该领域建立起强大影响力，强化“健康、专业”的品牌形象。

4）双轮驱动期（2018-至今）。借力资本，双轮驱动。自 2018 年起，公司正式开始发力饮料业务，以双轮驱动支撑公 司的发展，从产品、产能、营销等方面全面深化改革提升；2024 年 10 月，成功于香港 交易所主板挂牌上市。

产品方面：怡宝为核心品牌，发力自有饮料品牌。包装水方面，2022 年推出高端 天然矿泉水“怡宝露”和气泡水品牌“FEEL”；2023-2024 年相继推出“本优”瓶 装天然矿泉水及 520 毫升怡宝饮用天然水等新品。饮料方面，公司于 2018 年起正 式开始发力饮料业务，2018-2019 年陆续推出自有品牌风味水品牌“蜜水系列”和 果汁类饮料品牌“假日系列”以及无糖茶“佐味茶事”等，2021 年推出中国草本 植物饮料品牌“至本清润”菊花茶，2022 年推出果汁类饮料品牌“源自世界的厨 房”等新产品。2023 年推出“橙橙假日”“至本清润”柠檬茶以扩大产品组合。根 据灼识咨询，2023 年“至本清润”菊花茶以 38.5%的市场份额在中国菊花茶饮料 市场排名第一；“蜜水系列”以 12.9%的市场份额在中国风味水市场排名第二。

产能方面：持续扩充产线，满足市场需求。公司于 2022 年建设宜兴工厂、武夷山 工厂，签订万绿湖工厂建设协议；2023 年宜兴工厂、碧优选工厂和南宁工厂（二 期）等自有工厂陆续投产，生产能力持续稳步提升。截至 2024 年 4 月，公司在中 国拥有 13 家已投产的自有工厂及 31 家合作生产伙伴，包括 61 条自有生产线及 70 条合作生产线，已投产自有工厂和合作生产伙伴的包装饮用水及饮料产品标准产 能分别为 1880 万公吨及 640 万公吨。

营销方面：加码体育营销，助力品牌形象提升。2019 年公司成为中国国家队首个 合作伙伴，并与第七届世界军人运动会合作，强化了“健康、安全、专业”的品 牌形象。2021 年，助力 70 余支国家队日常训练备战补给及东京奥运会中国队饮用 水保障，并成为第十四届全国运动会官方指定用水提供方。2023 年聘请马拉松奥运冠军基普乔格担任公司的马拉松推广大使，巩固与马拉松赛事的深度合作。 2024 年公司成功冠名中超联赛。

2.管理情况：股权结构集中，管理层经验丰富

背靠华润集团，股权结构集中。截至 2024 年 11 月 14 日，公司第一大股东为华润集团 （饮料），持股比例为 50.04%，其控股股东为华润（集团），华润集团总部位于香港， 是领先的国有企业集团，2024 年位列《财富》世界五百强第 72 位，核心业务涵盖大消 费、综合能源、城市建设运营、大健康、产业金融、科技及新兴产业 6 大业务板块，下 属企业 8 家于港交所上市，9 家于 A 股上市。公司第二大股东为 Plateau Consumer Limited，持股 33.36%，Dong Yi 女士为其最终实控人，投资经验丰富。2023 年公司核 心子公司为怡宝中国、怡宝长沙、怡宝成都等，均负责生产及销售饮用水和饮料产品。

核心管理层经验丰富，基本均具备华润集团任职经历。公司董事会主席及执行董事张 伟通于 2000 年 4 月加入公司，拥有 30 年饮料行业经验，目前负责全面经营管理工作。 总裁李树清同样出身华润系，先后就职于华润集团、华润医药和华润五丰，于 2024 年 6 月加入公司，目前负责日常经营管理工作；王成伟、杨楠和范雨峰担任公司副总裁， 分别负责公司法律和数字化、生产管理以及产销协调等工作；执行董事兼首席财务官吴 霞女士主要负责集团的财务管理工作。

3.财务情况：收入稳步增长，利润弹性较强

收入稳增、利润高增，量增为主价增为辅。收入端，2023 年公司实现营业收入 135.15 亿元，同比+7.07%，2021-2023 年 CAGR 为+9.17%；2024 年 1-4 月公司实现营收 41.50 亿元，同比+5.34%，收入增速基本保持稳定。利润端，2023 年公司实现归母净 利润 13.29 亿元，同比+34.30%，2021-2023 年 CAGR 为+24.46%；2024 年 1-4 月公 司实现归母净利润 4.47 亿元，同比+25.24%，利润增速显著高于营收增速。量价拆分 来看，包装水业务 2022/2023 年销量同比+8.0%/+6.0%，价格同比+1.9%/-1.3%；饮 料业务 2022/2023 年销量同比+35.3%/+46.3%，高于平均售价同比+1.4%/+1.9%。

分业务来看：包装水高占比，饮料保持高增速。公司主营业务包括包装水和饮料， 其中包装水为核心业务，2023 年包装水业务实现营收 124.47 亿元，同比+4.54%， 占比收入比重高达 92.1%；饮料由于基数较小，整体增速较高，收入占比自 2021 年 4.6%提升至 2023 年 7.9%，2023 年实现营收 10.68 亿元，同比+48.97%。

分区域来看：华南基本盘稳固，区域扩张有序推进。南部为公司基地市场，整体 规模较为稳定，2023年实现营收 43.92 亿元，同比+1.35%，占收入比重为 32.5%； 东部、西南、中部、其他地区 2023 年分别实现营收 40.06/18.98/18.64/13.55 亿 元，同比+10.18%/+10.39%/+0.52%/+25.51%，实现全区域营收增长，其中东 部、西南及其他地区增长较为亮眼，全国化有序推进中。

毛利率持续提升，成本红利凸显。公司的综合毛利率自 2021 年 43.8%提升至 2023 年 44.7%，一方面，受益于饮料和包装水销售端的量价齐升，公司议价能力的提升；另一 方面，公司的营业成本主要由原材料及包装材料、合作生产伙伴服务费、生产费用及其 他构成，其中原材料及包装材料成本占收入比重30%以上，毛利率提升主要受益于PET 及纸箱价格的下行影响。

销售费用率下降空间较大，管理费用企稳。费用率方面，公司和行业平均相比处于较 高位置，2021-2023 年销售费用率分别 33.1%/30.6%/30.1%，而行业平均分别 23.9%/22.6%/22.6%，主要由于销售和营销人员增加导致员工成本提升和营销推广费用较高所致，但销售费用率整体处于持续下降的通道中。管理费用方面，公司近三年基 本保持稳定且处于行业较低位置，2021-2023 年管理费用率分别 2.2%/2.1%/2.2%，而 行业平均分别 3.9%/3.6%/3.6%，体现华润系公司较强的精细化费用管控能力。费用的 持续优化使得 2021-2023 年公司净利率持续提升。（注：此处取华润饮料、农夫山泉、 康师傅控股、统一企业中国、东鹏饮料作为样本计算行业平均。）