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华润饮料研究报告：低估之上，如何看其成长价值？本文研究对象为上市次新标的——华润饮料。受包装水价格战共性担 忧，公司上市后表现备受关注，当前市场分歧点聚焦如下：1、包装水 会否因价格战激化而份额盈利受损，影响其业绩确定性；2、饮料业务 能否在巨头环伺下成功实现多元增长，影响其长期估值。我们认为， 悲观预期压制下当前公司已存低估机会，后续全国化、平台化、自产 化三重逻辑将重点拉动公司成长持续。

全国化：如何看主业的增长逻辑？市场质疑怡宝包装水竞争力及空 间，事实上价格战期间公司份额未受冲击反有升，若行业价格压力 趋缓，公司基本盘有向上机会。怡宝未选择跟随价格战，稳扎稳打源 于强渠道掌控及由南向北的进攻节奏（长江沿岸优势已立+北部潜力持 续释放），配合多水种多规格布局和自产提效，基本盘扎实且未来在整 合/区域/规格空间上增长可观。

平台化：饮料业务是否迟迟未成？市场质疑公司饮料业务迟迟未现成 功，事实上公司正处平台化拐点，未来在产能补齐、产品接力、渠道 铺货上皆具成长看点。饮料收入22-24H1同比+37%/ 49%/ 40%，占 比24H1已达10.3%，23年破10亿，至本系列菊花茶份额第一，柠 檬茶、酸梅汤初具大单品潜质，饮料网点覆盖率仅主业的67.1%，预 计长期空间与包装水体量可比。

自产化：如何看未来盈利提升潜力？市场对公司盈利提升空间尚存分 歧，我们认为公司对标农夫，盈利提升空间大且确定性强，短中长期 自产提升、综合降本、费率优化等提升路径清晰。预计稳态毛利率可 提升10pct（源于自产率提升+降本）、净利率可提升10-15pct（叠加 销售费率节约）。