格力博发展历程、股权结构及业务营收分析

锂电 OPE 龙头，盈利暂有承压。

1、国内园林工具龙头，深耕锂电 OPE

格力博成立于 2002 年，主要产品包括新能源园林机械和交流电园林机械，且主 要面向欧美市场。公司早期以代工为主，逐步拓展产品种类，成长为全球新能源 园林机械领先企业。 代工起步阶段（2002-2008）：产品代工，入驻大型商超。2002 年公司成立，2005 年公司交流电园林机械产品正式入驻 CTC（CANADIAN TIRE CORPORATION LTD，加 拿大大型家居建材超市），2007 年开始从事新能源园林机械的研发、设计、生产 及销售。

扩张发展阶段（2009-2016）：建设自有品牌，完善产品矩阵，拓展客户。逐步创 立自主品牌 Greenworks、POWERWORKS 和 Greenworks Commercial，2009 年拓展 大客户 TTI（创科实业）为其提供 18V 园林机械。2010 年，公司与亚马逊正式开 展合作，40V 自有品牌园林机械入驻。同年，公司拓展与 TTI 合作范围，为其提 供 36V 园林机械产品。2011 年，公司推出第一代 40V 推草机，并首次与 Lowe’s （劳氏）展开合作，为其提供清洗机。2012 年，公司推出 40V 系列产品，并取得 与 Toro 的合作，为其提供锂电园林机械。2015 年公司园林机械入驻 Walmart（沃 尔玛），推出 80V 系列产品，与 Lowe’s 的合作也拓展至 80V 产品。2016 年，公 司推出 60V 系列产品。 转型探索阶段（2017 至今）：推出骑乘式产品，商用领域突破。2017 年，公司推 出的锂电智能坐骑式割草车正式上市。2018 年，公司自有品牌入驻 Lowe’s，并 为 B&S 提供锂电园林机械。2019 年，公司首次推出智能割草机器人，并为 Harbor Freight Tools 提供锂电园林机械。2020 年公司研发生产 82V 2.5kW 第三代链锯。2021 年，公司的家用锂电手持吸尘器、锂电双步扫雪机和立定清洗枪正式面向市 场销售。目前，公司仍在积极创新，提高产量，致力于成为全球新能源园林机械 领先企业。

2、股权结构：Stihl 战略入股，锂电园林 OPE 领军

公司股权结构稳定集中。公司实控人为陈寅先生，目前任格力博董事长、总经理 兼战略委员会主任，直接持股 3.75%，通过 Greenworks Holding 间接持股 52.57%，实际持股 56.32%，为公司第一大股东。美国专业林业和农业用链锯及其他电动工 具制造商 STIHL（斯蒂尔）通过 ZAMA（骏马企业有限公司）间接持有格力博 18.68% 的股份。

园林锂电 OPE 龙头，Stihl 参股实力背书。公司多位高管在工具和机械行业深耕 多年，经验丰富；管理层合作多年，稳定性强。其中，董事长陈寅曾于 1999-2003 年任上海星杰克企业有限公司电动工具部总经理，2001 年起兼任该公司董事； 2003-2004 年，任芬兰 Fiskars 集团公司亚太采购中心总经理；2004 年创办格力 博至今，担任公司董事长、执行董事兼总经理。2016 年 5 月全球园林燃油工具 品牌 Stihl（德国斯蒂尔集团）投资 1.49 亿美元持股格力博 35%，投后估值 4.26 亿美元，参考格力博 2015 及 2016 年税后净利润平均值 15 倍 PE。

3、业务结构：渠道去库接近尾声，收入&盈利经营拐点出现

经受渠道关系变动考验，格力博收入 2018-2023 年从 31 亿元增长至 46 亿元。公 司 2020 年第一大客户劳氏跟泉峰控股达成战略合作后，收入贡献快速从 50%占比 下降至 10%，截至目前仅保持清洗机产品业务合作；2021-2023 年格力博通过亚 马逊、好市多、TSC、Harbor Freight 等商超零售渠道合作，以及 Toro、Stihl、Echo 品牌代工合作填补劳氏下滑缺口，完成收入平稳增长。 分产品看，新能源园林机械（割草机、打草机、吹风机、链锯、修枝机以及配 套的电池包产品）为主要营收来源，2022 年新能源园林机械占营收比例超 75%，交流电园林工具产品收入占比 16%。 分业务模式看，公司自有品牌收入占比逐年提升，2023 年占比提升至 78%，商 超和 ODM 业务占比 22%。 分区域看，收入主要贡献来自欧美市场，占比超 95%。2018-2021 各年，北美 营收占比超 70%，且仍有上升趋势；欧洲营收占比略有下降，从 2018 年的 24.3%降至 2021 年的 15.6%。

从去库存角度看，2022 年大宗商品、海运费及原材料碳酸锂涨价等因素推高公司四季度库存成本，进入 2023 年二季度旺季销售去库周期后，对公司毛利率形 成较大负面拖累：从 2019 年的 34.5%下跌至 2022 年的 25.7%，2023 进一步下滑 至 22.7%。

毛利率大幅下滑发生在 2021-2023 年，汇率、原材料波动和渠道库存高位是公司 毛利率波动的主要因素，具体来看： 2021 年：均价同步下滑 12%，主要系人民币大幅升值（2021、2020 年美元对人 民币汇率分别为 6.89/6.45），此外销售均价较低的打草机、电池包及其他 产品销量占比较 2020 年有所上升。 2022：锂电芯占成本比重大幅提升至 30%，除此之外其他原材料占比仍旧高。 本轮大宗材料的上涨对公司毛利率造成明显冲击，主要系原材料成本高企，电芯、漆包线、压铸件等出现不同程度的涨价，影响公司毛利率。 2023：库存高位，北美终端销售加大去库存，其中公司重要客户劳氏和沃尔玛 力度尤为大。公司 22 年运输至海外产品的海运费高位，因此成本较高，2023 年出售时对毛利产生明显拖累。 随着本轮原材料价格回落、商用产品出货拉高均价、高加库存成本去化临近尾声，公司 2024 年 Q1 单季盈利水平（毛利率）明显改善，回升至 30.29%。此外，公 司前两年专注于新产品开发，商用领域投入幅度较大。结合历史及目前公司盈利 能力水平，在汇率平稳的前提下，我们认为公司毛利率有望回升并保持至 30%以 上。

2023 年公司业绩整体大幅亏损，实现营收 46 亿元，同比-11%；业绩-4.7 亿元。根据公司公告，下滑原因主要系：1）营业收入及毛利率下降影响公司毛利减少 1.9~2.1 亿元，主要受 2022 年末高价库存消化影响，对公司毛利率负面影响 5-6pct。此外，去库存导致公司促销扣款增加，叠加公司 2023 年销售收入有所 下降，使得促销扣款占比同比增加，影响公司毛利率对应下降 3~4pct。2）销售 费用、研发费用、管理费用合计同比增加 2.7~2.9 亿元。2023 年是公司商用旗舰 产品 OptimusZ（割草车）推向市场的首年，公司在产品开发、销售及营销方面加 大了相关投入。此外，公司在市场端加大了品牌宣传、市场推广及售后支持。研 发方面，公司 2023 年新增招聘了较多研发人员。3）受 2023 年汇兑收益大幅减 少影响，公司财务费用同比增加约 1.3 亿元。我们认为，随着高价库存逐渐消化 完毕，以及 24 年公司在销售上投费的控制，以及此前研发高投入逐渐进入收获 期，公司利空已经出尽，24 年盈利有望明显回暖，近期公司近期经营改善已在报 表端体现。公司 24Q1 收入+6%，业绩 1.3 亿元，同比+49%，净利率提升至 8%，主 要受益于北美下游库存见底后提货增加，此外规模增长带动费用摊薄。