迎驾贡酒核心看点在哪？

洞藏系列渠道推力强，精细化运营空间可期。

1.品牌：定位生态白酒，加大消费者培育

自然条件得天独厚，产品品质优秀。公司生产基地位于大别山腹地的霍山县，是我国首批国家级生态保护与建设示范区、世 界美酒特色产区、中国好水县、中国天然氧吧、中国竹子之乡，平均气温 15℃，森林覆盖率 75%以上，气候温暖湿润，适 合微生物生长，拥有适合酿酒的自然环境。水质方面，公司酿酒和勾调用水选用大别山主峰白马尖的山泉水；窖泥方面，公 司在 1994 年吸收四川多粮酿造工艺，将四川的优质老窖窖泥和本地老窖窖泥进行微生物复合培育，丰富酿造菌落体系。据 公司官网，公司产品品质优秀，相关产品连续 6 次被授予“中国白酒酒体设计奖”。 差异化定位，紧扣国人迎宾酒定位，打造生态白酒品牌。迎驾贡酒紧扣“国人的迎宾酒”和“生态白酒”两大定位，深度挖 掘迎驾礼仪文化、汉文化和生态文化故事。迎驾贡酒传承至今约 2100 多年，彰显中国传统文化的待客之道，“大驾光临， 喝迎驾贡酒”、“迎驾酒，国人的迎宾酒”等理念深入人心。作为生态酿酒的倡导者，公司依托大别山优异的自然环境，采用 “生态产区——构筑酿酒环境前提、生态剐水——打造酿酒水源基地、生态酿艺——创新酿酒技术体系、生态循环——突显 酒企社会责任、生态洞藏——锤炼迎驾酒体风格、生态消费——赋能国人健康生活”的全产业链生态模式，打造生态白酒领 军品牌。

面向 C 端开展品牌建设，加大消费者培育力度。公司与凤凰网联合出品的《大驾光临》播出后广受好评，此外公司还策划 了《世界美酒特色产区—中国生态白酒之乡迎驾体验之旅》、《2022 年迎驾洞藏寻找掼蛋王》、《好酒之源•生态为本闭门交流 会》、《情满中秋日，迎驾贡此时中秋诗会》、《好酒中国行——走进迎驾贡酒》等一系列的活动，多媒体齐发力，加强消费者 互动。据国际蒸馏酒品牌大会发布的《世界蒸馏酒品牌榜》和《中国白酒品牌价值榜》，2023 年迎驾贡酒位列世界蒸馏酒品 牌榜第 25 名、中国白酒品牌榜第12 名，品牌价值达145 亿元。

2. 产品：渠道推力较强，竞对重心转移留足空间

产品矩阵丰富，洞 6/9进入放量期，积极培育洞 16/20。公司产品矩阵丰富，实现全价格带覆盖，其中高端产品包括迎驾贡 酒·大师版，线上拔高品牌价格；洞藏系列主要覆盖中高端和次高端，价格带位于 100-600 元；迎驾金银星覆盖 80-120 元 价格带；低端产品主要包括百年迎驾贡系列、迎驾古坊系列、迎驾糟坊系列。目前洞 6/9 经过前期的培育已进入释放期，公 司在营销投入上也转向了洞 20。

上线时间晚渠道推力足，提价保证经销商利润。消费者对于 100-300 元价格的产品品牌认知不如次高端以上的产品强，因 此在选择商品的时候更加容易受渠道陈列、推荐的影响，口子窖和古井贡酒同等价位产品推出时间较长，渠道透明利润较薄， 因此渠道会更加有动力去推动迎驾的产品。此外，2017 年以来，公司根据产品定位、市场差异等因素，持续对洞藏产品进 行提价，合理分配各级利润，保障经销商的权益，推动产品健康发展。 竞对发展重心转移或阶段性调整，为洞藏发展留足空间。古井已经逐渐将重心转向 400 元以上的次高端，叠加口子窖大商 制弊端显现+产品老化，同样为公司洞藏系列的发展留足空间。

基酒储备与成品酒产能充足，为洞藏系列放量奠定基础。据公司公告，2022 年公司白酒实际成品酒产量为 5.4 万千升，其 中中高档/普通酒分别为 2.7/2.7 万千升，而公司整体成品酒产能为 8.0万千升，仍有约 2.6万千升的闲置产能。2022 年成品 酒库存 6,939 千升，稳定向上。基酒方面，公司年产原酒 4 万吨，白酒储存能力 30 万吨，2022 年半成品酒（含基酒）库存 约 19.6 万千升，2017-2022 年 CAGR 达 12.8%，为洞藏的放量奠定基础。

洞藏系列放量，带动中高档白酒销量占比增加，单吨价格提升。自 2021 年起，公司中高档白酒销量快速增长，2022 年达 2.6 万千升，同比增长 20.0%，较 2020 年提升 75.2%；普通白酒销量相对维持稳定，2022 年为 2.7 万千升，同比增长 2.2%； 2022 年中高档白酒销量占比达 49.6%，同比+4.0pct，较 2020 年提升 12.9pct。伴随着中高档白酒销量的提升，公司白酒整 体单价稳步增长，2022 年单价达 9.8 万元/千升，同比提升 9.4%，较 2020 年提升 24.0%。

3. 渠道：洞藏公司扁平化运作，小商制+“1+1+N”精细化运营

成立洞藏专属营销公司，集中资源加大推广。2017 年公司针对高档产品、中档产品、电商产品分别组建了迎驾洞藏销售公 司、酒业销售公司、迎驾电商公司；2019 年公司成立迎驾特曲，推动散酒和光瓶酒销售；通过组织裂变，强化专业化团队 建设，推动营销架构扁平化。对于洞藏产品，公司坚持“品牌引领、资源聚焦、核心区域高占优”，以点带面，加速拓展。

小商制与“1+1+N 深度分销”加速下沉，精细化运营提升终端掌控力。2017 年起，公司开始推行“1+1+N 深度分销”，即 1 个办事处经理+1 个业务经理+N 个业务员，实行“小区域，高占有”的策略，精细化运营加快渠道下沉。在招商方面，公 司采取小商制的战略，加强对于终端渠道的掌控力，2017-2020 年单经销商收入逐年降低，但经过前期培育后，伴随洞藏产 品放量，单经销商收入2021年以来实现较快增长，2022年省内/省外单经销商收入达499/273万，较2019年提升34%/24%， 实现高质量的增长。

迎驾贡酒的渠道模式兼具控制力与成本优势。古井贡酒渠道控制力强但成本较高，口子窖成本低但终端掌控力不强，迎驾贡 酒的模式位于二者中间，兼具渠道控制力与成本优势。据各公司财报，2022 年古井贡酒/迎驾贡酒/口子窖销售费用率分别为 28%/9%/14%，迎驾贡酒最低；2022 年迎驾贡酒销售人员数量为 1786 位，介于古井贡酒（3082）和口子窖（294）之间； 2022 年迎驾贡酒单经销商收入 413 万元，低于口子窖的598 万元。

迎驾贡酒省内：省外收入约 7:3。公司在省外拓展时间较早，迎驾金银星、百年迎驾等产品具有良好的消费基础，2022 年 省外市场销售收入占比 33.9%，主要集中在江苏和上海。 立足六合淮核心市场，省内拓展仍有空间。目前迎驾贡酒省内主要集中在六安、合肥和淮南，其中六安是公司的大本营，合 肥和淮南作为样板核心市场，经过多年的培育，品牌基础良好。省内公司以合六淮中心，持续辐射周边市场发展，目前在安 庆、阜阳、蚌埠已经形成的较强的消费氛围，考虑到口子窖渠道松动与古井贡酒重心转移，我们认为迎驾在省内仍然有较大 的提升空间。

省外市场结构较省内偏低，长期成长空间可期。与省内相比，省外主要销售金银星、百年迎驾等产品，结构相对更加下沉， 2022 年省外市场产品单价为 8.1 万元/千升，较省内的 11.1 万元/千升更低，2022 年省外市场产品毛利率为 66.5%，同样低 于省内。中来看，我们认为洞藏系列会先从省内起势，我们预计省内收入占比将进一步提升，但长期来看，考虑公司在省外 良好的消费基础，伴随洞藏产品的持续导入，省外仍然有较大的提升空间。