佰维存储如何打开业务长期空间？

终端+信创驱动中期业绩，“工业+车 载”打开长期空间 。

公司产品广泛应用于智能终端、PC、大数据、物联网、车联网、工业互联网等领域， 行业拓展思路清晰。佰维存储作为一家半导体存储器设计制造企业，主要产品包括嵌入式 存储、消费级存储、工业级存储、先进封测服务，品牌主要面向智能终端、工业级应用、 企业级应用、车载应用、PC OEM 等 To B 市场，子品牌佰微（Biwintech）以及独家运营 的惠普（HP）、宏碁（Acer）及掠夺者（Predator）等品牌则面向 DIY、电竞、移动存储 等 To C 市场。下游应用逐渐打开，行业拓展思路清晰。

嵌入式存储产品是指固定内嵌于电子产品主系统内、具有嵌入式接口的半导体存 储器。公司的嵌入式存储包含了 NAND 和 DRAM 类的内嵌式存储芯片，与三星的“嵌入式 存储和 DRAM 类内嵌式存储芯片”、美光的“托管 NAND 和 DRAM 类内嵌式存储芯片”是同 类产品，与江波龙的“嵌入式存储”是完全相同类型的产品。公司嵌入式存储具体包括ePOP、 eMCP、eMMC、UFS、BGA SSD、LPDDR、MCP、SPI NAND 等，广泛应用于手机、平 板、智能穿戴、无人机、智能电视、笔记本电脑、智能车载、机顶盒、智能工控、物联网 等领域，主要客户对象为中兴、Google、Facebook 等使用嵌入式存储芯片的智能终端厂 商。其中，车载存储器产品的设计和生产达到车规标准，于 2018 年获得 IATF16949:2016 汽车质量管理体系认证。 分下游应用领域看：手机及平板贡献主要收入，智能穿戴收入占比迅速提升。2019 ~2022H1，公司手机及平板收入持续增长，合计营收占比均超过 40%，2022H1 收入占比 为 47.97%，收入持续增长主要系 1）5G 时代来临带来的新一轮换机潮以及疫情期间线上 办公场景的应用推动了存储器行业需求的增长；2）单机存储容量的增加使得产品单价提 升；3）存储器国产化渗透率不断增长，公司产品质量和技术水平不断提升，并持续知名终 端客户导入及批量供货，出货量持续增加所致。同时智能穿戴领域收入占比呈逐年上升趋 势，由 2020 年的 1.12%迅速提升至 2022H1 的 30.26%，主要系 1）可穿戴设备市场规模 持续快速增长。根据 IDC 报告，2021 年，全球可穿戴设备终端销售市场规模可达到 777.8 亿美元，预计到 2025 年市场规模将达到 1,063.5 亿美元，年均复合增长率达 8.14%；2） 公司产品的技术水平和产品竞争力不断提升，获得了 Google（Fitbit）、小天才、Facebook 等全球知名智能穿戴厂商的认可，出货量持续增加。

按照存储性质、存储容量、运行速度划分，公司嵌入式存储产品可主要分为 eMMC、 DDR、ePOP、eMCP 和其他品类，eMMC 营收贡献超五成，ePOP 占比迅猛增长。营收 贡献来看，2021年eMMC/DDR/ePOP/eMCP/其他品类营收贡献占比分别为35.57%/38.90% /0.41%/13.31%/11.81%，eMMC 成为营收主要贡献来源，占比相较 2019 年+20.05pcts，主要由于公司产品质量和技术水平不断提升，产品积极拓展朝歌、中兴、九联、创维、兆 能等网通行业知名终端客户，并获得大批量采购订单，销量快速增长；ePOP 占比大幅提 升，主要由于知名终端客户 Facebook 和小天才等采购量增加所致。ASP 来看，2020 年 eMMC 产品销售单价有所下降，主要系疫情影响需求及公司积极拓展需求低容量占比较大 的网通行业客户所致。网通行业客户主要使用 8GB 等低容量产品，单价相对较低，同时公 司为开拓网通行业客户采取竞争性的价格策略，导致销售单价有所下降。DDR 产品平均单 价下降，主要系价格较低的低容量 4Gbit 产品销售量增加所致，占比由 2020 年的 5.51% 上升至 2021 年的 27.21%，使得 ASP 承压。

经过对比，公司嵌入式存储主要产品的技术指标/参数与同行业公司基本一致，在小尺 寸 eMMC 和 ePOP 领域较为领先。各细分产品具体情况如下： ——eMMC、UFS： eMMC 是当前智能终端设备的主流闪存解决方案，在尺寸、成 本等方面具有优势，占据较大的市场空间。UFS 是 eMMC 的换代产品，具有更高的存储 性能和传输速率，目前已成为高端智能手机的主流选择，后续有望逐步渗透。eMMC、UFS 广泛应用于智能手机、平板电脑、车载电子、物联网、智能穿戴、机顶盒等领域，该等产 品均需搭配一颗 eMMC、UFS 等产品以解决非易失性存储需求，2021 年，eMMC 及 UFS产品的出货量达到 4,436.59 万颗，占全球智能终端 18.48 亿台的 2.4%，其中，eMMC、 UFS 产品 2021 年出货量分别为 4436/0.04 万颗，销售收入分别为 93238/3.61 万元。

公司 eMMC、UFS 全方位领先，小尺寸、低功耗、高性能、高可靠性和高耐用性优势 突出，终端市场客户布局广。公司产品采用高品质 NAND Flash 晶圆，匹配自研低功耗固 件、采用超薄 Die 封装设计与工艺并通过完善的自动化测试系统的严苛测试，大幅提升产 品性能及容量。在 eMMC、UFS 产品上，eMMC 系列产品相对于其他竞品具有小尺寸、 低功耗、高性能、高可靠性和高耐用性等优势：1）小尺寸：公司曾推出逼近封装极限的超 小 eMMC，尺寸仅为 7.5x8.0x0.6（mm），公司产品尺寸远小于竞争对手，可减少成本， 提高封装效率，在智能穿戴市场优势亮眼。2）高性能，最高连续读写速度为 320/260 MBps， 远高于群联的 280/180 MBps，高速读写速度有利于提升产品运行效率。公司 eMMC 系列 产品持续导入终端客户，包括中兴、富士康、创维、兆驰、朝歌、九联、兆能、Google、 传音控股、TCL、科大讯飞、华勤技术、闻泰科技、天珑移动、龙旗科技、中诺通讯等。 同时公司 UFS 系列产品包括 UFS2.1、UFS3.1 等系列，最大顺序读取速度为 2100MB/s， 最大写入速度为 1200MB/S，作为下一代嵌入式存储芯片，与最新的 eMMC 5.1 标准相比， 速度高出其 3 倍；在数据安全性及功耗方面也具有显著优势；可应用于旗舰手机和智能车 载等中高端领域，已在部分客户实现量产供应。

——LPDDR：产品速率大幅领先，系列产品已进入多家消费电子龙头企业供应体系。 LPDDR 即低功耗内存，主要应用于智能手机、平板电脑、机顶盒等智能终端设备的主流 DRAM（内存）存储器。公司 LPDDR 产品涵盖 LPDDR3、LPDDR4、LPDDR4X、LPDDR5 各代标准，容量覆盖 2Gb 至 64Gb；最新一代 LPDDR5 产品相比于 LPDDR4，频率翻 倍，最高达到 6400Mbps，功耗更低，目前已具备大批量供应能力。公司通过领先的 ATE 自动化测试设备、自研自动化测试系统，结合丰富的自研算法库，对 LPDDR 进行严苛的 测试，保证产品品质稳定，并达到客户要求的性能及功耗指标。同时，公司 LPDDR 系列 产品已进入多家消费电子龙头企业的供应体系。主要终端客户覆盖中兴、富士康、朝歌、 九联、科大讯飞、华勤技术、闻泰科技、天珑移动、龙旗科技等。

——ePOP、eMCP：产品容量规格与封装尺寸领先，具备低功耗、高可靠、高性能等 优势，大力布局智能穿戴领域。ePOP、eMCP 均为 NAND Flash 和 LPDDR 二合一的存 储器产品，其中 ePOP 广泛应用于对芯片尺寸有严苛要求的智能终端，尤其是智能手表、 智能手环、VR 眼镜等智能穿戴设备领域，而 eMCP 则广泛应用于智能手机、平板电脑等 智能终端。eMCP 整合高性能主控和 NAND Flash 晶片，增强了 NAND Flash、DRAM 与 SoC 之间的通信能力，提高芯片整体性能，同时最大可提供 256GB+64Gb 的容量存储空 间，在更好地控制成本的基础上，实现小体积内的更高性能与更大容量。产品竞争力方面， 与主要竞争对手江波龙和金士顿相比，公司产品在容量规格和封装尺寸上领先，大容量规 格具备性能优势，公司的 ePOP 系列产品最小尺寸仅为 8*9.5*0.79（mm），直接贴装在 SoC 的上方，加强了信号传输，具有成本优势，对客户开发更友好。在市场进展方面，公 司 eMCP 系列产品终端客户主要有中兴、传音控股、TCL、富士康、小寻科技等； ePOP 系列产品目前已被 Google、Facebook、小天才等知名企业应用于其智能手表、VR 眼镜等 智能穿戴设备上；公司 eMCP 系列产品获得智能手机、平板电脑客户的广泛认可。

——BGA SSD 布局高性能移动智能设备，公司产品低功耗、高可靠性优势明显，读 写性能提升潜力巨大，已通过 Google 准入供应商名单认证。BGA SSD 为芯片形态，可 搭配 PCIe 接口、NVMe 协议，读写性能提升的潜力巨大，主要应用于高性能移动智能设 备，在高端智能手机、工业计算机、高性能超薄笔记本、无人机、智能汽车等领域具有广 泛的应用前景。公司通过设计仿真、匹配自研核心固件算法，并采用 16 层叠 Die 封装工 艺，公司目前的 BGA SSD 产品尺寸最小规格为 11.5×13×1.2（mm），产品容量最大可达 1TB，性能卓越，同时还具备 PLP 断电保护、pSLC、全局磨损均衡、LDPC(Parity Check) 校验等功能，保证了产品的稳定性、安全性与耐用性。从 SATAⅢ 到 PCIe Gen3、PCIe Gen4，佰维 BGA SSD 系列产品根据市场需求和技术趋势不断进行延伸和迭代升级。2022 年佰维已推出 EP400 系列 PCIe Gen4 版 BGA SSD 新产品，该系列产品的单颗最大容量 为 1TB，而尺寸仅为 11.5x13x1.25（mm），最大顺序读写速度分别达到 3500MB/s、 3300MB/s，将提供更好的存储方案支持。目前公司 BGA SSD 已通过 Google 准入供应商 名单认证，后续有望逐步贡献业绩。

——SPI NAND 产品依托自研优势，针对客户提供定制化服务。SPI NAND 提供了一 种更高性价比的存储器外设方案，同时在访问接口上和 SPI NOR FLASH 兼容，在很多嵌 入式方案中得到广泛应用。公司通过存储介质特性研究、先进封装工艺与自研测试算法， 最大化提升了 SPI NAND 产品的性能和稳定性，与不同客户的产品方案需求相匹配。在 SPI NAND 产品上，公司产品相对于其他竞品具有高性能和稳定性的优势，其采用工业级 SLC，数据保持时间 10 年，擦写寿命 10 万次。同时，SPI NAND 产品主要面向通信市场， 为存储颗粒，以智能穿戴和网通产品形态出货，支持主流网通产品平台 MTK、高通、博通、 瑞昱、ECONET、海思、中兴微的各种方案，并通过了这些平台商的认证，进入多家龙头 企业供应体系。

料来源：公司官网，中信证券研究部 我们预计智能穿戴需求放量拉动下，2021~2024 年公司嵌入式存储业务收入 CAGR 为 21%。一方面，公司以研发封测一体化布局不断深化产业链优势，定制化开发能力强， 适配智能穿戴终端需求，获得了 Google（Fitbit）、小天才、Facebook 等全球知名智能穿 戴厂商的认可，我们预计 2023 年可穿戴市场需求保持高增，公司大客户订单持续导入， 有望驱动业绩高增；另一方面，手机及平板领域供应链国产化趋势持续，根据 Tech Insight 拆解，小米 POCO 于 2022 年 6 月推出的 C40 新款手机采用国产 JR510 处理器，其中国 产存储芯片包括两款长鑫存储 LPDDR4X、一款长江内存 NAND 芯片，此外 OPPO Enco W51 产品也已实现元器件国产化率 100%，公司已实现富士康、传音、TCL、中兴通讯、 闻泰科技、天珑移动等知名终端客户导入及批量供货，并逐步向大客户认证及导入，有望 凭借芯片低功耗、高性价比的优势持续提升市场份额；此外网络通信、智能车载领域有望 逐步导入客户提升业绩贡献。我们预计 2022 年下游应用及客户结构升级下公司嵌入式存 储业务同比+16%，2023~2024 年智能穿戴需求放量及手机平板客户订单导入，带动嵌入 式存储业务增速分别为 18%、21%。预计 2022 年毛利率回落至 15%，此后逐步趋于 18%。

公司消费级存储包括固态硬盘、内存条和移动存储器产品。其中固态硬盘主要应用于 个人计算机的大容量闪存存储器，内存条主要应用于计算机的运行存储，移动存储器产品 主要应用于数码相机、智能手机的存储卡和移动 SSD，主要终端客户包括联想、同方、浪 潮信息、宝德等 PC 品牌商、PC OEM 厂商及个人消费者等使用消费级固态硬盘、内存条、 移动存储的客户。公司的消费级存储与三星的“消费级存储和应用于 PC 市场的 DRAM”、 美光的“应用于 PC 市场的 NAND 闪存和 DRAM 模组”、江波龙的“消费级固态硬盘和内存 条”、创见信息的“消费型 Flash 产品和应用于 PC 市场的标准型 DRAM 产品”、威刚的“应 用于 PC 市场的 Flash 产品和 DRAM 产品”是相同类型的产品。

按照存储性质、存储容量、运行速度划分，公司消费级存储产品可主要分为固态硬盘、 内存条和其他品类，固态硬盘为主要营收来源，内存条占比持续增加。营收贡献来看，2019 年固态硬盘/内存条/其他品类营收贡献占比分别为 93.51%/4.20%/2.29%，2021 年营收占 比变换为 75.54%/21.67%/2.79%，固态硬盘为营收主要贡献来源，2020 年固态硬盘收入大幅增长，同比+29.11%，主要系公司积极拓展浪潮、同方和深圳市宝德计算机系统有限 公司等国产 PC 预装客户，销售量增加所致；内存条营收占比大幅提升，主要系 2019 年 以来公司加大内存条产品布局，惠普、宏碁和掠夺者授权产品销售量增加所致。对收入进 行量价拆分来看，2020 年内存条销量大幅增加，主要系公司加大内存条产品布局，惠普、 宏碁和掠夺者授权产品销售量增加所致，消费级存储细分产品在价格方面一直较为稳定。

业务成长逻辑来看，公司以自有品牌布局 To B 预装市场，有望受益信创市场需求放 量；以自有+授权布局 To C 市场，料将逐步提升市场份额。To B 端，公司布局佰维（Biwin） 品牌，主要面向智能终端、工业级应用、企业级应用、车载应用、PC OEM 市场，目前公 司已在消费级储存领域得到 PC 预装市场客户认可；To C 端，公司布局佰微（Biwintech） 品牌和惠普（HP）、掠夺者（Predator）等授权品牌，通过京东、亚马逊等线上平台，以 及 Best Buy、Staples 等线下渠道开发市场，主要面向 DIY、电竞、移动存储等市场，公 司自有及授权品牌产品的市场影响力不断提升，销售渠道不断扩大。授权产品收入占消费 级存储收入比重情况如下：

——To B 端：产品高性能、高品质、售后服务完善，进入知名 PC 厂商供应链。针对 国产 PC 品牌商、PC OEM 厂商、装机商等 PC 前装市场，公司佰维（Biwin）品牌提供的 产品主要包括消费级固态硬盘及内存条。产品具有高性能、高品质的特点，符合 To B 客户 的高标准要求。另外，公司能提供稳定的供货保障和完善的售后服务。凭借长期的技术研 发积累和智能化的生产测试体系，公司产品通过了 PC 行业龙头客户严苛的预装导入测试， 在性能、可靠性、兼容性等方面达到国际一流标准，目前已经进入联想、宏碁、同方、浪 潮信息、富士康等国内外知名 PC 厂商供应链。在国产非 x86 市场，公司 SSD 产品和内 存模组已陆续适配龙芯、鲲鹏、飞腾、兆芯、海光、申威等国产 CPU 平台以及 UOS、麒 麟等国产操作系统，获得整机厂商广泛认可和批量采购。 其中固态硬盘：采用 NAND Flash 作为存储介质制成的硬盘，主要应用于 PC、服务 器等联想、同方、惠普、宏碁、浪潮信息、宝德及个人消费者。在技术方面，产品传输速 率最高可达 7,400MB/s，并支持数据纠错、寿命监控、异常掉电保护、数据加密、端到端 数据保护、功耗监测及控制等功能。该领域公司竞争对手有江波龙、金士顿、群联、Smart Global、威刚、创见，公司在 SATA 最高连续读写速度和最宽作业温度具有优势，其中读 写速度优势明显，容量范围仅次于金士顿和群联，仍处于行业前列。

内存条：采用 DRAM 作为存储介质制成的内存器件，主要应用于 PC、服务器等星网 锐捷、曙光股份及个人消费者。在技术方面，公司已正式发布 DDR5 内存模组，传输速率 已达 5,200Mbps，未来可达 6,400Mbps，满足 PC 及服务器对极致性能的追求，并支持数 据纠错机制、写入数据均衡、智能电源管理、数据循环冗余校验等功能。公司竞争对手有 江波龙、金士顿、Smart Global、威刚、创见，公司在容量和速率方面具有优势，有助于 提高产品处理速度、降低功耗。

此外，公司为信创生态提供高质量、差异化、稳定供应的全系列存储产品方案，产品 包含 2.5 寸 SATA SSD、M.2 NVMe/SATA SSD 和 DDR4 U-DIMM/SO-DIMM 内存模组； 凭借自主的固件算法能力、硬件开发能力和封测制造能力，公司为客户提供针对存储产品 在可靠性、低功耗、性能以及安全性等方面的定制化开发服务。佰维在信创生态的优势如 下：1）产业链整合。公司与 Flash 原厂及主控厂商建立了长期稳定的合作关系。2）产品 研发。公司掌握前沿的封测技术和最新的工艺制程。3）完善的成品测试。公司拥有业内领 先的测试设备及一流的测试技术团队。4）交期与产能保证。佰维自建完整的 IC 封装测试 与 SMT 生产产线，确保产品良率与产能，固态硬盘订单从下单到出货最快可 3 天交付。 5）产品一致性保证。佰维拥有完善的生产全流程质量把控系统，全自动化设备及 MES 系 统可进行物料追溯，同时具备物料管控、制程防错防呆能力，确保信创产品一致性。

面向信创云的服务器 RDIMM 内存模组和服务器系统盘已推出，有望逐步导入客户。 公司积极拓展信创云服务器市场布局，2022 年 4 月推出 SS321 系列服务器系统盘，覆盖 240GB~960GB 容量，核心元器件全国产，同时搭配自研固件算法，主控芯片、NAND 晶 圆及 DDR4 全国产，可实现高能效比、低功耗，降低 TCO 同时实现安全可靠，满足信创 云市场服务器、云计算、分布式存储、边缘计算等关键业务需求，广泛应用于政府、金融、 运营商、企业数据中心等多个行业领域。2022 年 11 月公司推出 RD100 DDR4 RDIMM 产 品，可选容量覆盖 8GB~32GB，运行频率高达 3200Mbps，据公司实验室测算，该频率可 达到或高于全球知名品牌产品的表现，同时低功耗优势显著，利于客户降本增效，目前该 产品已过 Intel 授权实验室 AVL 认证，并获得 KTI 产品质量认证“优质品”认证，后续有 望逐步导入客户。

公司已成为信创领域头部存储供应商，静待需求放量。新一轮信创政策定调，未来信 创产业推进有望节奏更快、增量更大。2022 年，信创市场处于前一期收尾但下一期尚未启 动的过渡阶段，尽管短期需求未紧密衔接，但政策层面已经定调未来五年国产化目标。根 据下半年国务院颁布的对高校、医院、中小微企业等九大领域更换设备的财政贴息等政策 指导文件，我们预计新一轮信创周期有望迎来实际推进。参考国家统计局对政府机关、事 业单位及各行业就业人员数量统计数据以及国内 PC、服务器销量及行业信创从业人数， 根据中信证券研究部于 2022 年 4 月 13 日外发的报告《计算机行业“构筑中国科技基石” 系列报告 17—信创市场：空间测算》、6 月 9 日外发的报告《计算机行业“构筑中国科技基石”系列报告 17—行业信创：空间测算》，中信证券研究部计算机组测算得全国党政+ 八大行业信创在岗就业人员数量合计约 6386 万人，我们按照在岗职工与电脑数量配比为 1:0.7，在岗职工与服务器数量配比为 1:0.1，则我们预计 2022~2027 年信创 PC、服务器 对应需求分别合计约为 4470/639 万台（5 年合计）。假设每台 PC 搭载 1.5 根内存条，2 块固态硬盘，则对于 PC 端未来五年合计内存条/固态硬盘需求量为 6705、8940 万个；假 设每台服务器搭载 12 根内存条，2 块固态硬盘，则服务器端未来五年合计内存条/固态硬 盘需求量为 7663、1277 万个，需求空间广阔。