绿城管理控股发展历史、股东架构、业务模式及财务分析

深耕代建十余年，行业领军者。

1、公司简介及发展历史

绿城管理控股有限公司及其附属公司（合称“绿城管理”），是中国房地产轻资产开 发模式的先行者、引领者，已连续六年保持行业市场份额 22%以上，稳居行业第一身位。 绿城管理成立于 2010 年，是绿城中国（3900.HK）附属公司，也是绿城品牌和代建管 理模式输出的主体。 绿城管理秉持“品质、信任、效益、分享”的核心价值观，以“管理创造价值”为 服务理念。通过项目管理整合资源、输出品牌及标准，以定制化的解决方案和高品质的 服务，为客户创造价值。作为代建 4.0 体系开创者及绿星标准制定者，公司致力于为委 托方、业主、供应商、员工、投资方打造“共创价值、共享利益”的生态平台，共建激 动人心的品质生活。

公司的发展历史可追溯到 2005 年，绿城集团首次介入杭州江干区“城中村”改造 和安置房代建。2020 年 7 月，绿城管理在香港联交所主板上市（股票代码 9979.HK）， 成为中国代建第一股。截至 2022 年 6 月 30 日，绿城管理（自行及透过与业务伙伴合作）拥有代建项目 390 个，分布于全国 28 个省（直辖市及自治区）的 107 座城市。

2、股东架构：央企背景，主体信用可贵

绿城管理背靠绿城中国。截至 2022 年 6 月 30 日，绿城中国持有绿城管理 71.28% 的股权，是公司唯一持股 5%以上的股东。 绿城中国坚持“品质为先”的理念，以打造“TOP10 中的品质标杆”为核心目标， 先后引入九龙仓集团、中交集团、新湖中宝作为战略性股东。截至 2022 年 6 月 30 日， 绿城中国的最大单一股东中交集团持有其发行股本总额约 24.00%的权益。 历经 28 年的发展，绿城中国截至 2022 年 10 月底的总资产规模超 5200 亿元，净 资产规模超 1000 亿元，“绿城”品牌价值达 1053 亿元，并连续 18 年荣获“中国房地 产百强企业综合实力 TOP10”。 我们认为受益于母公司绿城中国央企的信用背书和其多年稳健经营的良好市场口 碑，公司能够在与政府、国企和金融机构开展业务中获得竞争优势。

3.业务模式介绍

回顾我国代建行业的发展历程，代建业务发展之初主要立足于帮助政府项目进行代 建。后期由政府市政工程业务逐渐扩大到商品房建设等领域。目前业内最普遍的三种业 务模式可以分为政府代建、商业代建和资方代建。

政府代建。绿城管理通过招投标形式，为政府或行使政府职能的机构提供传统 保障房、未来社区、产业园区、产城融合、市政配套等多元业态全过程管理服 务。 商业代建。绿城管理向国有企业和私营企业提供房地产项目全过程开发管理服 务，通过品牌赋能、标准导入、管理增值一级供应链能力整合等方式，提供高 品质的居住产品与生活服务，提升项目开发效率，提高项目经营效益。 资方代建。绿城管理凭借强大的主体信用与品牌背书、专业的开发团队及供应 链资源，服务各类金融机构与资本方，帮助其研判前端投资机会、实现中端价 值变现、以及整合后端运营能力。

近年来，在国家“共同富裕”的大目标下及行业迈入存量竞争的大背景下，政府部门、 国企央企正逐步成为市场主体，金融机构涉房涉地业务空间不断增大，代建行业迎来新 风口的同时，业务模式也需要面临新转变。绿城管理积极响应市场变化、提前战略布局， 进一步完善“3+3”业务模式，在三项代建主业基础上叠加三项配套服务： 金融服务。绿城管理为有资金需求的委托方及代建项目寻找相匹配的金融机构 或资本方，提供金融撮合服务，确保项目稳健运营。 产城服务。绿城管理整合各类产业资源，服务于城市更新和产业园区，向前协 同一级开发，向后赋能产业运营。 产业链服务。绿城管理通过内部孵化及外部收并购等方式，整合产业链上下游 企业，实现相互导流与赋能，打造全价值链的代建业务平台。

4.财务分析

收入和净利润同比上升

公司截至2019-2021 年末的持续经营业务收入分别为 19.94 亿元人民币，18.13 亿元人民币和 22.43 亿元人民币，2020 年和 2021 年分别同比下降 9.1%和增长 23.7%。2022 年上半年，公司实现营业收入人民币 12.6 亿元，同比增长 16.4%。

按业务模式看，公司 2022 年上半年商业代建贡献收入人民币7.65 亿元，较2021年同期减少 1%，占总收入比重约 60.8%；政府代建贡献收入人民币3.81亿 元，较2021年同期增长 73.5%，占总收入比重约 30.3%；其他业务贡献收入人民币1.12 亿元，较 2021 年同期增长 26.7%，占总收入比重约 8.9%。我们认为政府 代建业务大幅增长主要有以下两个原因：1）在党中央共同富裕政策的推动下，政 府代建业务需求快速释放，公司加速业务拓展并进一步向全国化扩张。拓展项目增 加并陆续开工使公司本年度管控面积增加，收入相应增长；2）公司顺应市场需求， 创新业务模式，扩展业务范围，多元化业务经营推动收入增长。

公司截至 2019-2021 年末的持续经营业务归母净利润分别为人民币 3.25 亿元， 人民币 4.39 亿元和人民币 5.65 亿元，2020 年和 2021 年分别同比增长 35.3%和 28.7%。2022 年上半年，公司实现归母净利润人民币 3.61 亿元，较 2021 年同期 增长 33.4%。 利润率方面，公司截至 2019-2021 年末的毛利率分别为 44.2%，47.8%和 46.4%；公司 2022 年上半年的毛利率为 50.4%，较 2021 年同期增长 2.9 个百分 点；2019 年-2021 年，公司归母净利率分别为 16.3%、23.6 和 25.2%；公司 2022 年上半年归母净利率 28.7%，较 2021 年同期增长 3.7 个百分点。

成本端管控保持稳定

公司 2019-2021 年主营业务成本占营业总收入比例分别为 55.8%、55.2%和 53.6%，公司营业成本主要来源于人力资源成本和服务成本。截至 2022 年 6 月 30 日，公司主营业务成本占营业总收入比例为 49.6%，其中人力资源成本、服务成本、 办公费差旅、无形资产摊销和其他费用分别占营业总收入的 19.8%、26.3%、0.5%、 1.9%和 1.1%。 三项费用率方面，公司 1H2022 销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 17.9%、3.70%和-3.8%。近年来，公司在业务规模的扩张下，成本端的管控依旧保 持相对稳定且财务费用率持续下行。

现金流充裕，持续回报股东

2019-2021 年，公司分别持有货币资金人民币 11.4 亿元、人民币 24.0 亿元和 人民币 21.4 亿元；流动比率分别为 1.23 倍、2.05 倍和 2.01 倍；杠杆比率分别为 0%、0.5%和 1.22%。我们认为公司近年来现金流充裕，能够为公司后续发展提供 强有力的支撑。 截至 2021 年年末，公司 ROIC、ROE 和 ROA 分别为 13.4%、16.9%和 10.8%； 向公司拥有人宣派末期股息每股人民币 0.20 元，近年派息比率保持 65%，持续回 报股东。