如何看待长春高新未来增长点？

疫情影响逐步减弱，带状疱疹疫苗有望带来第三增长点。

1、充分利用技术平台研发新品

充分利用技术平台资源开展研发工作。2004 年，百克生物公司正式创立，公司致力于 传染病防治，主要从事人用疫苗的研发、生产和销售。公司基于四大技术平台：“病毒规 模化培养技术平台”，“制剂及佐剂技术平台”，“基因工程技术平台”和“细菌性疫苗 技术平台”先后孵化水痘减毒活疫苗、狂犬疫苗和鼻喷流感疫苗并成功获批，依赖四大技 术平台在研管线布局 14 项疫苗产品，2 项全人源单克隆抗体，其中带状疱疹减毒活疫苗为 国内同类产品最早获得临床批件的疫苗，目前处于生产状态，有望在 2023 年上市。

水痘疫苗为营收主力，受疫情影响较大。百克生物 2017 年-2021 年，百克生物营业收 入 CAGR=14.84%，归母净利润 CAGR=26.93%。2019 年以前营收主要依赖大单品水痘疫苗和狂 犬疫苗，2018 年下半年，狂犬疫苗暂停生产，全资子公司惠康生物对生产设备和工艺进行 改造升级，致 2019 年营收 9.76 亿元，同比降低 4.22%。2020 年鼻喷流感疫苗获批上市， 上市首年批签发量超 150 万支，2020 年创造 3.33 亿元收入，占 2020 年全年营业收入的 23.13%。2021 年下半年，全国陆续开展 3～17 周岁人群接种新冠疫苗工作，与百克生物鼻 喷流感疫苗适用人群—3～17 周岁人群高度吻合，致使流感疫苗接种工作受阻，影响 2021 年批签发量，2021 年营业收入 12.02 亿元，同比下降 16.59%。2022 年上半年受疫情影响疫 苗产品运输、销售受阻，致上半年营收同比下降 24.28%；净利润 0.74 亿元，同比下降 46.83%。

深耕品种，丰富剂型，发挥平台资源。百克生物致力于布局社会关注度较高品种，冲 击市场空间广阔领域，从布局水平提升自身发展潜力。公司布局充分利用技术平台以丰富 已布局产品剂型，例如流感病毒疫苗竞品较多，竞争压力巨大，公司首先以独家鼻喷流感 减毒活疫苗进入市场，后续自主研发布局鼻喷流感病毒减毒活疫苗（液体制剂）等品种， 丰富自身品种增强自身竞争力。

2、上市产品放量有望逐步恢复

水痘疫苗优势明显，竞争格局稳定。百克生物选用 WHO 推荐的 MRC-5 株人二倍体细胞 作为生产细胞，WHO 推荐 Oka 株水痘病毒作为生产毒株，利用自身技术平台研发的 BH-2 冻 干保护剂生产出目前全球有效期最长的水痘疫苗。百克生物研发的水痘疫苗具有①无明 胶，过敏概率大幅降低；②高滴度=10000PFU，高保护，预防效果好；③稳定性好，有效期 长达 36 个月的优势。2017 年-2021 年，百克生物水痘疫苗批签发量一直占据市场超 30%的 份额，常年占据领先地位。2022 年百克生物公司所在地区受疫情影响，疫苗运输受阻，直 接影响水痘疫苗批签发量，2022 年百克生物 2022 年 H1 批签发批次 38 次，同比下降 49.33%。

各省市相继开展水痘疫苗 2 针策略，行业空间迎新高。 水痘-带状疱疹疫苗 （Varicella-zoster virus，VZV）引发急性呼吸道传染病，传染性极强，80%～90%的易感 者暴露后可被感染，未接种疫苗的情况下发病率呈上升趋势。在国内多个地区，水痘已占 据学校突发公共卫生事件的首位，严重威胁儿童的身心健康。据 WHO 估计，全球每年大约 发生 420 万例因 VZV 感染导致住院的严重并发症和 4200 例因 VZV 感染导致的相关死亡。

国 外研究表明，水痘疫苗接种 1 剂保护效果约 70%，接种 2 剂保护效果约 99%，因此自 2014 年起，国内北京市、宁波市、天津市、上海市、江苏省、武汉市和深圳市等城市相继开展 2 剂接种工作。流调数据显示宁波市 2008～2013 年出生儿童，注射 1 剂疫苗保护率为 50.3%，2 剂提高至 98.7%；北京市丰台区 2009～2018 年出生儿童，注射 1 剂疫苗保护率为 65.59%，2 剂提高至 95.52%，丰台区开展 2 剂注射疫苗以来，从注射前的 646 例病例及 46 起疫情（2009～2011 年）降低至 8 起疫情及设计病例 85 例（2013～2015），同国外研究数 据，2 剂水痘疫苗接种方案的保护效果立竿见影。

目前无治疗水痘特效药物，预防水痘最经济有效的方法就是疫苗接种，2007 年全国门 诊水痘病例的经济负担约为 23.1 亿元，医疗费用占比 44.5%，陪护人员劳动力损失占比 55.5%，接种水痘疫苗降低发病率及死亡率，从而降低社会成本。相关研究分析了意大利水 痘疫苗接种策略的成本效益，2017 年起意大利要求儿童必须注射两针水痘疫苗，研究范围 设定在 50 年（1970-2020 年），未普及水痘疫苗接种情况下，共发生 3480 万水痘病例、 142 例并发症死亡事件及 230 亿欧元的社会成本；接种两剂水痘疫苗后，总病例数减少 66%，死亡病例下降 30%，净节省 130 亿欧元社会成本。从节省社会成本方面考虑，2 剂疫 苗接种策略的推广势在必行。

流感病毒抗原变异速度快，依赖于疫苗接种抵御病毒。流行性感冒是一种由流感病毒 感染引起的急性呼吸道疾病。流感病毒传播速度快，抗原区域易发生点突变，极易发生抗 原性突变，逃避疫苗免疫应答，每年都会在各地引发不同规模的流行，每年季节性流行在 全球可导致 300～500 万重症病例，29～65 万死亡病例。目前在人间流行并引发人类发病的 主 要 为 甲 型 和 乙 型 流 感 病 毒 ： 甲 型 流 感 病 毒 根 据 表 面 膜 蛋 白 -- 血 细 胞 凝 集 素 （Hemagglutinin，HA）和神经氨酸酶（Neuraminidase，NA）不同细分亚型，引发人类流 感季节性流行的主要亚型为 H3N2 和 H1N1 亚型；乙型流感病毒按照首次分离地不同分为 BVictoria 谱系和 B-Yamagata 谱系，接种流感疫苗是预防流感的有效手段，疫苗对于预防流 感具有中等保护效果，美国 CDC 数据显示，2010～2011 年流感流行季至 2017～2018 年流感 流行季流感疫苗保护效果在 19%～60%波动，平均保护效果为 32%，与我国相关研究测算的 47%保护效果数据一致。

鼻喷流感减毒活疫苗填补国内剂型空缺。我国目前获批上市的流感疫苗主要为三价流 感病毒裂解疫苗，三价流感灭活疫苗和四价流感灭活疫苗。三价疫苗组分含有 H3N2 和 H1N1 亚型甲流和乙流中的一种；四价疫苗组分含有 H3N2 和 H1N1 亚型甲流和乙流的 Victoria 谱 系和 Yamagata 谱系，全面覆盖流行毒株亚型。

百克生物与 WHO 合作，2020 年上市国内首款 冻干鼻喷流感减毒活疫苗（感雾®），疫苗经鼻腔注射可诱导血清和鼻粘膜均产生抗体，适 用人群 3-17 岁，具备独特的鼻喷优势，患者依从性高；疫苗还可同时诱导粘膜免疫、体液 免疫和细胞免疫：①当流感病毒通过呼吸道传播时，病毒首先侵袭呼吸道粘膜，粘膜是机 体与外界接触的第一道防线。鼻喷流感疫苗刺激粘膜免疫产生分泌性 IgA 抗体和 B 淋巴细 胞，sIgA 可通过结合病毒而阻止病毒附着并侵入粘膜，同时 IgA 与病毒形成免疫复合物， 此后经由上皮细胞排出体外。②血清 IgG 抗体分泌细胞主要归巢至系统淋巴结，从而产生 局部粘膜免疫和系统性免疫，对于清除体液中的流感病毒有重要作用。③细胞免疫，在细 胞水平阻碍病毒复制。

流感发生率回升，2022 年放量有望提升。流感疫苗属于自愿接种非免疫规划疫苗，公 众对疫苗的认知严重影响疫苗的渗透率。同时，流感疫苗采用预约采购制，疫苗接种单位 根据既往经验评估下一年流感疫苗的需求度，常导致流感疫苗供不应求的情况。2022 年 6 月-7 月，南方省份哨点医院 ILI%为 4.3%～7.5%，显著高于 2020 年和 2021 年同期水平 （2.7%～3.3%和 3.3%～4.3%），南方流感疫情以 H3N2 亚型流感病毒为主，2022 年南方省 份提前进入流感高峰期。新冠疫情发生以来，长期戴口罩等行动在短期限制了流感病毒传 播，同时也减少了人群对流感的预存免疫力，致使 2022 年南北半球流感发生率大幅回升， 2022 年流感疫苗批签发提前，2022 年流感疫苗放量有望回升。

3、带状疱疹疫苗国产替代打破国外垄断局面，渗透率有望激情升高

目标人群水痘疫苗接种率低，带状疱疹患病率高。水痘-带状疱疹病毒感染通常发生在 儿童期，引发水痘，痊愈后隐藏在三叉神经节和背根神经节的神经元中形成终身潜伏感 染，1/3 水痘感染者在免疫力低下时，病毒被激活，引发带状疱疹（Herpes zoster， HZ）。带状疱疹在世界范围内广泛流行，研究表明美国 2000～2001 年带状疱疹发病率 3.2/1000 人/年，2011 年升至 4.47/1000 人/年；意大利 1995 年带状疱疹发病率 4.14/1000 人/年，2003～2005 年升至 6.31/1000 人/年，带状疱疹发病率呈上升趋势。

年龄是感染带 状疱疹最主要的危险因素，患带状疱疹的风险随年龄增长而增加，研究表明，北美、欧洲 和亚洲地区带状疱疹平均发病率为 3～5/1000 人/年，60 岁以上年龄组发病率为 1/100 人/ 年，80 岁以上人群发病率增加至 8～12/1000 人/年。国内部分地区的流调数据显示出同样 的趋势，发病率与年龄增长呈正相关，随社会结构迈向老龄化社会，患病率可能进一步升 高。国内引进水痘疫苗较晚，带状疱疹目标人群未接种水痘疫苗，儿童期水痘患病率高， 老年期诱发带状疱疹的概率处于较高水平。

接种疫苗是预防带状疱疹的有效手段。带状疱疹常伴随囊泡状皮疹及神经病理性疼痛 （Postherpetic neuralgia，PHN）等症状，PHN 发生在皮疹症状后，PHN 围绕皮疹出现过 的区域持续疼痛，疼痛可持续数周或数月，甚至数年，严重者需要住院治疗，据美国 CDC 数据显示，大约 1%～4%病人因并发症需住院治疗。带状疱疹后神经痛发病率与年龄增长呈 正相关，50 岁以下患者发病率在 2%左右，50 岁以上患者发病率升高至 20%左右，80 岁以上 患者发病率约 35%左右，且年龄较大患者患 PHN 时可能伴随更持久，更疼痛的临床症状。研 究表明，接种水痘-带状疱疹疫苗组带状疱疹年发病率为 5.4‰，未接种组带状疱疹发病率 为 11.1‰，接种疫苗后带状疱疹发病率下降了 51.3%，PHN 发病率下降了 66.5%，疫苗接种 收效显著。

上市疫苗被国外公司垄断。目前上市的 2 种带状疱疹疫苗，分别为减毒活疫苗和重组 亚单位疫苗，Zostavax 疫苗平均有效性为 51.3%，随年龄增长有效性开始下降，对 50～ 59、60～69，70～79 和 80 岁以上人群有效性分别为 70%、64%、41%和 18%；Shingrix 疫苗 平均有效性为 96.2%，疫苗有效性各年龄段均保持 90%以上，对 50～59、60～69，70～79 和 80 岁以上人群有效性分别为 97%、94%、91%和 91%。Zostavax 疫苗和 Shingrix 疫苗对PHN 有效性分别为 66.5%和 91.2%，副作用发生率分别为 24.7%和 66.1%。Shingrix 疫苗 2019 年 5 月经 NMPA 批准在国内上市，用于>50 岁以上人群预防带状疱疹，作为国内唯一上 市带状疱疹疫苗，处于垄断地位。

价格变化有望刺激带状疱疹疫苗接种率突破性增长。参照京东平台价格，Shingrix 疫 苗接种在国内花费约 3980 元，价格处于较高水平，民众接受度不高，国内接种疫苗的渗透 速度较慢。国内疫苗进展最快的公司是百克生物，百克生物在研带状疱疹减毒活疫苗于 2014 年 6 月获临床批件，目前已处于报产阶段，有望于 2023 年实现上市销售，并保持 3-4 年国产独家地位。百克生物技术路线与 Zostavax 疫苗相似，我们假设疫苗成本相同， Zostavax 疫苗国外销售价格为 134 美元，实时汇率换算价格为 964.45 元，百克生物最终定 价预计低于 1000 元，价格同比降低约 75.77%，价格优势将加快公司带状疱疹疫苗攻占市场 份额。

带状疱疹巨大市场空间待发掘。我国带状疱疹疫苗 2020 年、2021 年全年批签发量分别 为 1043900 和 1197500 支，GSK 带状疱疹疫苗需注射 2 剂/人，据国家统计局数据推测， 2020 年和 2021 年 50 岁以上人口约 50969.2 万、50810.6 万人口，推测 2020 年和 2021 年 我国带状疱疹疫苗接种覆盖率分别为 0.10%和 0.12%，处于较低水平。美国 CDC 数据显示，2020 年>50 岁和>60 岁成年人带状疱疹疫苗接种覆盖率分别为 29.4%和 39.1%。目前我国带 状疱疹市场接受度不高，或与推广力度及价格较高相关，百克生物带状疱疹减毒活疫苗具 有明显价格优势，随宣传力度加强，渗透率有望升高，假设 2023E、2024E 年渗透率分别达 到 1%、1.2%，百克生物市占率达到 30%和 40%，预计 2023E 年、2024E 年带状疱疹疫苗为百 克生物贡献 1639.9 百万元、2598.8 百万元。