绿色资产管理信托发展展望分析

探索开展与碳资产收益挂钩的绿色股权投资信托。

1.探索绿色股权投资信托业务创新

（1）丰富绿色股权投资业务退出路径。开展绿色股权投资业务，难点之一在于如何最终 实现投资退出，要实现绿色股权投资信托业务的新发展，丰富绿色股权投资业务退出路径是 必然选择。根据拟投资标的的差异，绿色股权投资业务大致可以分为两大类。第一类是针对 某个具体的清洁能源、节能环保项目，与绿色产业领域内的优质企业合作，共同投资项目公 司的股权。第二类是直接投资清洁能源、节能环保等绿色产业中的优质企业，获得优质企业 的股权。两类股权投资的退出方式略有差异，未来路径拓展也有所不同。

第一类，通过股权转让、资产处置等方式实现退出。对于投资绿色产业某个项目公司股 权的情况，常见的退出方式包括股权转让、资产处置等。以百瑞信托开展的“百瑞绿享 5号 单一资金信托（黄河新能源投资基金）”为例，该项目信托资金主要开展风电、光伏、综合 智慧能源等项目的股权投资。具体模式为，信托计划联合国家电投集团黄河上游水电开发有 限责任公司，共同对青海黄电绿蔚新能源管理有限公司（项目公司）增资扩股，以实现对项 目公司的控股。信托计划将在约定的退出时点通过项目公司股权转让、项目公司资产出售等 方式实现退出。未来随着我国公募REITs、类REITs业务的不断成熟，还可以探索将项目公司 股权转让予公募REITs、类REITs实现退出。

第二类，探索解决“三类股东”问题。对于投资绿色产业中优质企业股权的情况，如果 企业具有上市潜力，可以通过企业 IPO实现股权退出，但可能会受到“三类股东”（契约性基金、信托计划、资产管理计划等）问题的制约。2020年 6月，中国证监会修订发布《首发业 务若干问题解答》，回答了“三类股东”的信息核查和披露要求，要求拟 IPO公司的控股股 东、实际控制人、第一大股东不得为“三类股东”。在企业上市过程中，一般也会对其“三 类股东”加大核查力度，股东中含有信托计划的企业成功上市案例也比较少见。

为了解决绿色股权投资涉及的企业 IPO问题，已有部分信托公司探索了一些解决方案， 在信托计划与拟投资企业之间增加一层有限合伙基金，通过有限合伙基金开展绿色股权投 资。例如天津信托开展的某新材料企业股权投资信托业务，交易结构为由天津信托作为 LP、 某基金管理公司作为GP共同设立私募股权基金。由天津信托发行的信托计划募集资金出资， 先行认购该有限合伙基金份额，完成对拟投资企业的股权投资。按照项目实际运行情况，在 一定时间内将信托资金持有的有限合伙基金份额根据拟投资企业增资后的投后估值进行溢价 转让，最终实现信托资金退出。

（2）探索开展与碳资产收益挂钩的绿色股权投资信托。对于绿色股权投资信托的投资 标的，由于基本集中于绿色产业，将具有开发国家核证减排量 CCER的潜力。虽然当前阶段 CCER的开发处于暂停状态，但未来重启应为大概率事件。如果部分绿色股权投资项目本身 的经济回报无法与信托计划委托人的期望相匹配，可以考虑投资时同步启动 CCER的开发， 将开发获得的 CCER出售收益作为股权投资回报向委托人分配。

目前实务中暂未出现与碳资产收益挂钩的绿色股权投资信托，但在绿色债券领域已有相 关的业务实践。典型案例为中广核风电公司于 2014年发行的中票“14核风电MTN001”，该债 券票面利率为“固定利率 +浮动利率”。固定利率为 5.65%，浮动利率区间为［5BP，20BP］， 浮动利率与 5个风电项目产生的碳收益挂钩。当碳收益率分别位于小于等于 0.05%、大于 0.05%且小于 0.20%、大于等于 0.20%三个区间时，浮动利率的取值分别为 5BP、碳收益率值、 20BP。在“14核风电MTN001”中票发行时，中广核风电 5个风电项目的减排量核证尚处于 项目审定阶段，尚未完成在国家发改委的备案。由于 2017年我国暂停 CCER的开发，5个风 电项目最终未能在国家发改委注册成为 CCER项目，未能产生碳减排收益，即碳收益率为 0。

（3）把握好创新与风险防控的关系。在“双碳”目标下，以新能源、新材料、新能源汽 车、绿色环保等为代表的绿色产业已成为热门投资赛道。绿色股权投资信托代表着绿色信托 的创新方向，但开展创新业务的同时仍应注意做好风险防控工作。绿色风险方面，气候变化 下全球“绿天鹅”事件频发，衍生出涉及环境、地缘政治、社会经济发展多层面的物理风险 及转型风险，气候变化的物理冲击易传导至金融市场层面，带来财务与经济转型的影响，引 发信用风险、市场风险、流动性风险、运营风险等，信托公司应将绿色风险纳入产品设计与 风险管理框架，做好绿色相关的财务信息计算与披露，定期开展环境气候风险评估，设置风 险预警。业务风险方面，信托公司对于绿色股权投资项目的决策，应综合考虑项目资质、交 易对手资质、交易结构安排等各项因素，提前谋划好股权投资的退出方式，以及出现风险情 况时的应对措施。通过一系列周密的风控措施安排，可以有助于绿色股权投资信托业务创新的稳健发展。

2.运用ESG投资理念开展绿色资产管理信托

（1）不断丰富主动与被动两大类 ESG资管产品。从目前 ESG相关资管产品的实践来看， 主要可以分为两大类。第一类是主动管理型，强调践行 ESG投资理念，开展投资标的的筛选 工作。第二类是被动管理型，产品挂钩跟踪各类 ESG指数。在主动管理型的 ESG资管产品 中，执行的投资策略主要可以分为三大类。第一类是 ESG指标筛选，既包括剔除 ESG表现不 佳、不符合 ESG理念的投资标的，也包括优选 ESG打分表现较好的投资标的。第二类是将 ESG评价与基本面指标相结合，即通过 ESG评价指标进行一轮筛选之后，再考察投资标的的 基本面。第三类是在 ESG评价的基础上，深入参与投资标的的公司治理活动中。典型案例为 华夏 ESG基金，其投资策略包括“ESG优选策略”和“ESG趋势策略”，其中的趋势策略将通 过与上市公司管理层进行沟通以及参与股东大会投票的方式，积极行使股东所有权，进而提 升投资标的的 ESG表现，最终将反映到投资标的的估值成长中。

被动管理型的 ESG资管产品，通过跟踪 ESG指数进行投资组合的构造。我国已有沪深 300 ESG基准指数、中证 ESG 120策略指数、国证 ESG 300指数等多个 ESG指数，为被动管理 型 ESG产品的发展提供了基础。

借鉴其他 ESG资管产品的发展经验，信托公司在开展绿色 ESG资产管理信托业务时，可 以灵活选用各类 ESG投资策略，或者直接跟踪各类 ESG指数，既可以丰富信托公司标品信托 产品线，也有望为投资者获得较为稳健的回报。

（2）信托公司 ESG业务实践。在“双碳”目标下，我国 ESG体系建设得到有力推进。信 托公司也在此趋势下，积极践行 ESG发展理念。目前，信托公司 ESG业务实践主要有以下两 方面。一是探索发行 ESG主题的信托产品，主要包括将 ESG理念引入风控和业务管理的流 程中，通过构建 ESG指标评价体系，帮助信托公司更为全面地衡量交易对手，挖掘更具可持 续发展潜力的优质客户，也包括评估、跟踪和监控投资标的等。二是开展运用 ESG理念的股 权、证券投资信托，以及直接投资 ESG主题基金的 TOF信托等。例如中航信托发行的“天玑信恒 1号 ESG债券投资集合资金信托计划”、兴业信托发行的“兴业信托·ESG责任投资集合 资金信托计划”等。

（3）将 ESG投资理念与绿色资产管理信托相结合。信托公司开展基于 ESG投资理念的绿 色资产管理信托业务，将有助于提高信托 ESG总体水平，但持续发展仍面临现实挑战。第一 是信托公司投研积累不足，ESG评价体系的构建、相关指标数据的收集等工作，信托公司相 关经验比较欠缺。第二是目前我国对股票、债券等投资标的的 ESG信息披露制度仍不完善， ESG评价体系底层数据的收集存在一定的难度。信托公司应重视 ESG投资理念在绿色资产管 理信托中的应用，可以探索与外部评级机构、智库合作搭建 ESG投资评价体系的模式，尽快 积累 ESG投资经验。

3.将碳信托作为绿色资产管理信托的重要方向

（1）碳资产管理信托业务模式创新空间较大。随着我国碳市场的发展完善，碳资产管理 信托的业务模式也将不断丰富。根据交易对手的差异，将碳资产管理信托业务分为公开市场 投资交易型与特定交易对手型两类。

第一是公开市场投资交易型的碳资产管理信托，基本业务模式为，信托公司设立信托计 划，信托资金主要用于参与碳排放权交易市场的碳资产交易，在把握碳资产价格波动趋势的 基础上获得碳资产交易收益。在该模式中，碳资产买入、卖出的交易对手事先 并不确定，通过参与碳市场寻找交易对手。由于信托公司对碳资产市场交易的业务经验仍不 丰富，可考虑引入一家专业的碳资产管理公司作为投资交易顾问。

随着我国碳市场的发展完善，公开市场投资交易型碳资产管理信托可开展的交易活动不 断丰富。信托资金在初期购买碳资产之后，还可考虑开展碳资产拆借业务。将 碳资产借出，同时约定在一定的期限内借入方返还等额碳资产、支付约定收益。通过借出碳 资产，可为碳资产管理信托获得较稳定的收益。未来，待我国碳金融衍生产品进一步发展之 后，碳资产管理信托可考虑将一部分资金投资于碳期货、碳期权，以此来对冲碳资产价格波 动的风险。

第二是与特定交易对手开展的碳资产管理信托。信托公司设立碳资产买入返售信托计 划，信托资金向企业购买碳资产，同时约定在一定的期限内，信托计划再向企业以约定的价 格回售碳资产。除了由信托公司代表信托计划完成碳资产的购买与回售操作外，还可以考虑 通过设立一家碳资产管理有限合伙企业/基金来完成。由信托计划认购碳资产管理有限合伙 企业/基金的份额，碳资产管理有限合伙企业/基金完成购买与回售操作之后，向信托计划分 回本金与收益，信托计划进而向委托人完成兑付。

（2）CCER市场重启将为碳信托业务带来新的机遇。国家核证自愿减排量（CCER）为碳 配额之外的另一类重要的碳资产。2012年，国家发改委颁布《温室气体自愿减排交易管理暂 行办法》，对经核证的减排项目签发 CCER，但 2017年 3月至今暂停项目签发。随着 2021年全 国碳市场的上线运行，市场对重启 CCER项目开发呼声很高。

未来随着 CCER市场重启，碳信托业务模式预计将进一步丰富。在 CCER重启之前，已 有部分信托公司针对 CCER碳资产的收益权开展业务创新探索。例如山东信托于 2022年 8月 发行全国首单 CCER碳资产收益权绿色信托，并获得东方金诚信用绿金的评估认证，项目初 始规模9 660万元，募集资金用于受让北清环能集团股份有限公司未来开发持有的 CCER碳资 产收益权。该项目募集资金拟投向的标的项目全部为垃圾处理项目，具有较为显著的碳减排 效益，相当于节约标准煤排放 328万吨。

（3）信托公司需提高碳资产管理能力以把握未来机遇。以全国碳配额 CEA、国家核证减 排量 CCER为代表的碳资产，长期价格上涨趋势看好，是绿色资产管理信托业务很好的投资 标的。目前已经有部分信托公司开展相关业务，例如华宝信托的 ESG系列碳中和集合资金信 托计划，信托资金主要投资于区域性碳市场的碳配额和国家核证减排量。然而，目前全国碳 市场暂未开放控排企业之外的机构开户，以信托计划资管产品的名义开户仍存在操作障碍。 此外，目前碳资产交易活动主要采用大宗协议成交模式，信托公司在对接交易对手方面缺乏 客户资源和业务经验。

基于碳资产开展绿色资产管理信托具有良好的前景，信托公司应提前做好该类业务的 准备工作。一是可以探索开展碳资产的投资研究工作，逐步建立起碳资产价格走势的分析框 架。二是应紧密跟踪碳市场发展最新动态，包括碳配额分配规则、CCER开发的重启政策、 碳期货等碳金融衍生品的进展等。三是可以尝试与专业的碳资产管理公司合作开展相关业 务，逐步积累碳资产投资交易的业务经验。

碳市场、碳资产在我国均属于新生事物，相应的各类法律法规仍在持续完善的过程中。 在此背景下，信托公司必须密切关注各类与碳市场、碳资产有关的法律规定，在合规的前提 下探索碳信托业务创新。