商业银行永续债和二级资本债的信用利差有几次变动？

复盘商业银行永续债和二级资本债的信用利差变动，大概可以六个阶段。

1）阶段一（2019 年 1 月-10 月）：央行进行 CBS 操作改善永续债流动性，信用利差下行。 2019 年 1 月，央行创设 CBS 支持永续债流动性，当年 8 月、9 月、10 月分别进行了 规模为 50 亿、50 亿和 60 亿的 CBS 操作，永续债交易量提升，推动其信用利差回落。

2）阶段二（2019 年 11 月-2020 年 4 月）：商业银行二级资本债到期未赎回事件频出， 信用利差上行。2019 年 11 月，临商银行于 2014 年 11 月发行的二级资本债在第一个 行权日未赎回，12 月南粤银行二级资本债也未选择赎回，此后 2020 年 4 月和 5 月有 三家农商行的二级资本债到期未赎回。多家商业银行二级资本债到期未赎回引发市场 对银行经营风险的担忧，同时二级资本债未设有利率跳升机制，投资者投资久期被动 拉长，但并未获得相应的收益补偿。届时银行二级资本债信用利差上行。

3）阶段三（2020 年 5 月-2020 年 12 月）：2020 年 5 月，银保监会发布《关于保险资金投资银行资本补充债券有关事项的通知》，放松保险资金投资银行资本债券的要求，二 级资本债和永续债交易量上行，推动利差下行。11 月，包商银行二级资本债全额减记， 投资者对银行资本补充债券的“刚兑”预期打破，信用利差快速上行。

4）阶段四（2021 年 1 月-7 月）：国企和地产信用风险抬升，机构避险情绪升温，加配银 行永续债和二级资本债，信用利差持续下行。2021 年 2 月初，华夏幸福发布债务违 约公告称，公司及下属子公司发生债务逾期涉及的本息金额为 52.55 亿元，此后地产 风险持续暴露，违约事件频出。叠加 2020 年 11 月，国企永煤控股旗下债券“20 永 煤 SCP003”违约事件影响持续发酵。地产和国企风险的上行使得机构避险情绪升温， 转向配置金融债，2021 年后永续债和二级资本债受到机构青睐，交易量提升，信用利 差收窄。

5）阶段五（2021 年 8 月-2022 年 3 月）：银行理财成本法估值收紧，净值管理压力下减 持银行资本工具，信用利差走阔。2021 年 8 月，监管要求资管新规过渡期结束后（2021 年末），不得再存续或新发以摊余成本计量的定期开放式理财产品，银行理财产品成本 法估值收紧，“市值法”管理下银行净值波动加剧，尤其是 2022 年以来银行理财产品 频繁“破净”，银行在“净值管理”压力下减配银行资本工具，信用利差上行。

6）阶段六：（2022 年 4 月至今）：“资产荒”压力下，机构加配银行资本工具，信用利差 回落。年初以来流动性维持相对充裕，结构性“资产荒”压力下，机构倾向于通过条 款下沉博取高收益，加配银行资本工具，利差持续回落。