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万物新生-RERE.US-全链布局的循环经济领军者。

二手电子产品：低渗透率高成长赛道，龙头集中趋势确定

1）量价齐升推动行业增长。按保有量计算，2024 年我国 3C 二手回收渗透 率仅为 4.4%（灼识咨询）。按当年新机出货量计算，2024 年我国旧机回收 率为 17.1%，相较发达国家 55%-75%仍有较大提升空间（沙利文）。加之 电子产品销售均价随技术进步连年上升，我们认为行业中期仍有望保持双位 数以上增长中枢。2）回收端货源向电商平台和手机品牌商集中，销售端消 费者信赖大品牌，我们认为经营合规的大回收商有望实现强者恒强。

公司核心优势？纵向整合全产业链，资源协同构建成本和效率壁垒

我们认为公司竞争优势并非立足于某一单一环节，而是通过纵向整合全产业 链实现资源协同：京东流量精准灌溉+手机品牌商货源直通+两千家门店网 格化履约+自动化供应链体系建设+终端品牌心智占领，五维协同实现成本 和效率的降维打击。

公司后续看点？toC 销售+多品类回收，期待规模和利润率双重增长

公司正在逐渐打破京东的流量天花板，形成自身品牌力。1）拓店：公司当 前在中西部地区的门店大多只覆盖地市级主城区，下辖县区或还有较大拓店 空间。我们测算公司中期开店天花板在 5000 家以上。公司目标中期从当前 约 2000 店开到 5000 店，有望大幅提升履约能力，带动回收和销售额增长。 2）单品价值提升：公司逐渐实现 C 端销售（15%以上毛利率）、通过合规 翻新（约 20%毛利率）提高利润率。3）回收品类拓展：依托直营门店拓展 回收品类，开辟第二成长曲线。我们测算奢侈品+黄金毛利总盘合计约为 60 亿元，当前公司市占不足 5%，仍有较大成长空间。

我们与市场观点不同之处

市场担忧国补退坡后行业增长将放缓，行业低壁垒、格局不稳定、盈利难。 我们认为：1）二手电子行业量增的核心驱动是回收渗透率提升，与新机销 量有正相关但并不依赖。消费电子置换周期 2-3 年，供需平衡快，政策冲击 小。2）二手电子产品回收端获客集中度提升、销售端高信任成本，龙头集 中是大势所趋。行业低进入壁垒、高盈利壁垒，单一环节的优势并不能转化 为盈利，能够实现纵向整合的企业有望胜出。