招商银行研究报告：如何看待招行利润增速回正？.pdf

招商银行研究报告：如何看待招行利润增速回正？招商银行披露 2025 年半年报，上半年，招行营业收入、PPOP、归母利润同比 增速分别为-1.7%、-2.6%、+0.3%，均较 25Q1 有所回升，利润增速回正。从 业绩驱动来看，规模增长、拨备计提是主要正贡献，息差、其他非息和中收形 成负贡献。

核心观点： 第一，利润增速回正传递信心。4 月底银行一季报集中出炉时，正值美国关税政 策冲击不确定性最高时候，招行及不少大行利润增速由正转负，在点评报告《如 何理解招行利润负增长？》，我们从债市状态、外部冲击、经济环境、政策期 待和全年预期视角给出了理解，并对全年招行业绩趋势给予了相对积极乐观的 展望。半年度，招行营收利润增速均回升，可能有投资者仍关注营收增速和利 润增速不高的问题，但我们认为，在不少银行利润增速仍为负的情况下，招行 Q2 利润增速由负转正本身就是给市场传递信心，值得信任。

第二，老债浮盈兑现克制。上半年招行其他非息增速负增长 12.8%，虽然较一 季度降幅有所收敛，但仍对营收和利润增速形成较大拖累，这一方面源自今年 利率未继续趋势下行，金融市场债市浮盈类贡献回吐；另一方面也体现了招行 在老债浮盈兑现上的克制。上半年招行投资收益中 AC 类资产终止确认收益 12.2 亿元，同比减少 23.6 亿元，拖累营收约 1.4pct，拖累利润增速约 2.6pct。少一 些高收益老债浮盈兑现，就能多一些中长期息差保护。

第三，招行核心竞争力 AUM 增速仍超越行业。银行核心基础是客户，客户核心 是负债留存，对于招行而言，客户负债竞争力核心是存款和 AUM 增速。上半年 招行核心存款和 AUM 增速仍明显超越社融和 M2 增速，表明招行在核心负债方 面的行业市占率仍在提升，这是招行中长期竞争力的保证。对应到财务指标上， 我们看到招行上半年中收增速尤其是财富管理类收入增速明显恢复。 客观来说，在今年资本市场活跃度明显提升背景下，招行中收的恢复弹性似乎 有所不足，这是由于名义 GDP 增速仍在低位导致，还是由于减费让利阶段性惯 性影响仍在，还是招行中收弹性趋势性变弱，需要保持关注。

第四，资产质量稳健好于预期。在整体行业零售不良暴露压 力下，招行作为零售大行，整体不良和逾期贷款额率双降低，信用卡不良率开 始下降，不良生成率改善，拨备覆盖率和拨贷比稳定，招行资产质量稳健程度 让人放心。当然同时也需要关注到，虽然招行对公地产贷款余额和不良率继续 压降，但按揭、小微和消费贷款逾期率似乎仍有反复，本轮地产周期何时见底， 及其对招行资产质量和资产端需求拖累结束时点仍需等待。我们预期地产对招 行负向压力最大时期已经过去，有可能会在 26 年二季度前后看到拐点。