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招商银行研究报告：业绩重回正增长，财富管理蓄势待发。招商银行发布 2025 年半年度报告，点评如下：25H1 营收、PPOP、归 母利润同比增速分别为-1.7%、-2.6%、0.3%，增速较 25Q1 分别回升 1.36pct、1.39pct、2.33pct，业绩重回正增长。从累计业绩驱动来看， 规模扩张、拨备计提回落、有效税率改善形成正贡献，净息差收窄、其 他收支负增、净手续费承压、成本收入比上升形成拖累。

亮点：（1）金融投资同比多增，按揭增长回暖。25Q2 末贷款/金融投资 分别同比增长 5.5%/18.6%，较年初增量 2,283/2,781 亿元，增量同比 分别变动-106/+1,417 亿元，金融投资成为公司资产扩张核心驱动，占 生息资产比例同比提升 2.45pct 至 31.5%，其中 OCI 为增配主力，占金 融投资比例较年初提升 2.15pct 至 32.5%，AC/TPL 分别占比 50.8% / 16.7%。25Q2 末对公/零售贷款同比增长 11.5%/3.9%，对公增量占总 贷款增量 99%，票据大幅压降；个人按揭增速同比回升 4.8pct 至 4.6%， 经营贷增速环比继续回落，信用卡规模持续压降。（2）财富管理业务驱 动中收降幅收窄。25H1 净手续费同比下降 1.9%，降幅环比收窄；拆分 结构来看，银行卡、资产管理、信贷承诺等收入同比下降 14.1/4.1/1.7 亿元，降幅 16.4%/7.0%/6.9%；财富管理业务收入 128 亿元，同比多 增 13.6 亿元，增幅 11.9%，呈现回暖趋势。（3）非息收入负贡献边际 弱化。25H1 其他非息同比下降 12.9%，降幅环比收窄 9.31pct。25H1 投资收益 219 亿元，占营收 13%，同比+24 亿元，其中 OCI/AC/TPL 投资收益 75/12/114 亿元，同比分别+15/-24/+31 亿元；公允价值变动 损益/其他综合收益税后净额-48/-63 亿元；预计 OCI 浮盈有所兑现，同 时 TPL 投资收益与公允价值变动合计 60 亿元，同比减少 49 亿元。

关注：（1）息差继续收窄。25H1 净息差 1.88%，环比收窄 3bp，同比 收窄 12bp。资产端，25H1 贷款/金融投资收益率同比分别下降 57 /25 bp；负债端，25H1 存款/同业负债付息率分别改善 34/54bp。（2）零售 不良率环比上行。25Q2 末零售不良率 1.03%，环比上行 4bp，主要是 消费贷、经营贷不良暴露，带动不良率分别环比上行 27bp、12bp。