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非银金融行业专题报告：为何险资举牌风潮又起？2024 年是近十年第三次保险资金举牌潮。1）险资举牌是指保险公 司持有或者与其关联方及一致行动人共同持有持股上市公司5%股 权，以及之后每增持达到 5%时需依规披露的行为。2）2015-2024 年期间累计有162次保险公司举牌，其中2015年（62次）、2020 年（26次）和2024年（20次）是三次举牌高峰。

三次举牌潮特征不一，2024年主要关注H股高股息标的。1）2015 年：资产驱动负债模式下中小险企的“狂飙突进”。2015年以前海 人寿、国华人寿和安邦保险为代表的中小民营险企是举牌主力，举 牌对象集中于商贸零售、房地产和银行业，部分举牌行为带有控制 被投资企业的目的。2015 年激进的举牌行为主要是受到万能险业 务快速扩张、宽松的政策环境以及会计准则便利等因素推动，后续 伴随万能险及险资举牌监管趋严而退潮。2）2020年VS 2024年： 由大型险企为主转向中型险企牵头，高ROE特征弱化，高股息特 征凸显。①举牌主体上，2020年主要以大型险企为主，以太保和国 寿为代表，而2024 年主要为中型险企，长城人寿和瑞众人寿是典 型。②标的特征上，两次举牌潮对象都以H股标的为主，但涉及行 业由 2020 年的银行、有色金属和房地产为主转变为 2024 年的公 用、交运和环保为主。2024年被举牌公司的高ROE特征弱化，而 高股息特征显著。③投资方式上，2024年主要从二级市场买入，并 且有更多自有资金参与。两次举牌潮都以二级市场买入为主，但 2020 年还有部分IPO基石、定增认购等案例，而2024年绝大部分 为二级市场投资。2024 年有 35%的举牌案例使用自有资金，主要 以长城人寿为主，而2020年则主要使用保险责任准备金进行投资。

险资举牌的意图主要分为战略合作和财务投资两类。1）战略合作： 通过股权联系或控制推进业务协同合作。以中国人寿为例，自2018 年起连续6次举牌万达信息，于2019年成为第一大股东，目前持 股比例高达20.34%。通过紧密的股权联系，中国人寿可以借助万达 信息在医疗卫生、智慧城市等方面优势资源开展业务协同。2）财 务投资：主要以长股投权益法或FVOCI持有方式获取投资回报。 以长城人寿为例，2023-2024 年公司累计举牌7家上市公司，此外 还陆续增持两家H股公司。长城人寿举牌主要偏好高ROE的地方 国资企业，且普遍取得董事会席位，预计主要以长股投权益法计量， 举牌策略或意在改善利润表现。

我们认为多重因素催生了本轮险资举牌潮。1）保费高增+利率下行， 险企资产端面临利差损与资产荒压力。2023年以来，以增额终身寿 为代表的传统险产品热销，带动行业保费高速增长，形成了资产端 较大配置需求。而国内长端利率持续下行，险企资产端利差损和资 产荒压力较大，需要寻找合适的配置资产。2）新会计准则下股票 投资面临收益与波动的两难选择。2023 年起上市险企开始执行新 金融工具准则，股票资产需要在FVTPL和FVOCI中二选一。目前 上市险企股票投资以FVTPL为主，股市波动对当期净利润影响显 著。而通过配置长股投或者高股息（OCI）策略可以适度改善这一 问题，我们认为本轮举牌是前述策略执行的反映。3）险资举牌需 要关注偿付能力压力。在偿二代二期工程框架下，长股投和部分股 票投资市场风险因子提高，会消耗更多资本从而导致偿付能力下 降，可能成为限制险资举牌的重要因素之一。