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航运行业2025年度策略报告：集运受关税及地缘冲突影响较大，左侧布局油运干散。本篇报告回顾了 2024 年航运子板块发展态势，并对 2025 年各子行业基本面变 化进行展望。基于抢运及红海仍然绕行假设，预计 25 年上半年集运运价仍强； OPEC+及美国增产，25 年 VLCC 市场仍有向上弹性；干散货市场关注 26 年铁 矿石放产。

2024 年航运板块相对沪深 300 表现出相对收益。2024 年航运板块相对沪深 300 表现出相对收益。强周期行业中，高频运价与股价呈现明显正相关关系，前三季 度集运股表现偏强。油运景气度受制于 OPEC+持续减产；干散货运输景气上行。 从行业涨跌幅来看，年初至今申万航运指数上涨 24.2%，沪深 300 指数上涨 15.8%， 航运板块领先沪深 300 8.4 个百分点。从涨跌幅情况来看，2024 年初至今集运或 集运相关标的涨幅居前。

集运：运力交付持续进行，需求面受关税及地缘冲突影响较大。2024 年，红海绕 行使得吨海里需求提振，截至 2024 年 7 月中上旬运价触顶，供不应求现象从 7 月起逐步缓解，11-12 月船东挺价显现成效，短期景气度偏强。展望 25-26 年， 基于抢运及红海通行假设（25 年三季度期间），预计 25-26 年吨海里需求增速分 别为-2.6%/-2.9%，预计运力增速分别为 5.2%/3.4%。运价方面，25 年上半年，基 于抢运及红海仍然绕行假设，运价仍有短期上行弹性；但如 25 年三季度期间红 海通行，预计运价中枢回落至合理水平。中长期来看，中小船型交付压力较小， 亚洲区内及新兴国际市场景气度或好于干线。

油运：24Q4 旺季低于预期，25 年 VLCC 供需格局仍然向好。2024 上半年油轮市 场受益于红海绕行。但下半年受制于中东减产运价偏弱。由于 OPEC+推迟减产， 同时 12 月货盘仍然较少，目前运价处于历史相对低位。供需展望：货币宽松和 中国内需刺激政策有望支撑石油需求，预计 25-26 年油品吨海里需求增速为 1.2%/0.4%，运力增速分别为 2.5%/3.6%。但 VLCC 运力增长有限，25-26 年增速 分别为 0.4%/2.2%。运价方面，25 年 VLCC 市场供需关系向好，旺季时大船市场 运价仍有向上弹性。

干散货运输：24 年贸易量超预期，26 年关注铁矿石贸易量提升。2024 上半年干 散货基本面支撑因素较多，景气度超预期；但三四季度因高库存，运价承压下行。 展望 25-26 年，由于高基数，大宗散货贸易增速将放缓（但西芒杜铁矿将于 25 年 10 月起放产）。但铝土矿、锰矿、镍矿以及化肥等小宗散货整体贸易量增速仍有 支撑。整体来看预计 25-26 年干散货吨海里需求增速分别为 0.2%/2.0%，运力增 速分别为 2.9%/2.7%。但 Capesize 运力增长有限，25-26 年增速分别为 1.4%/1.3%。 运价方面，25 年散货运价或保持平稳，26 年大宗散货运价有望上行。