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聚和材料研究报告：光伏银浆龙头，受益于N型迭代+布局上游降本。光伏银浆龙头。公司是全球光伏银浆龙头，2024H1，公司实现营业收入 67.65 亿元，同比增长61.79%；实现归母净利润2.99亿元，同比增长11.08%。 2023 年度，公司光伏银浆出货量为2002.96吨，同比增长46%，成为行业历史 上首家年光伏导电银浆出货量超过2000吨的企业，在光伏正银全球市场占有率 达到 34.40%，延续全行业第一位的排名。

N型迭代加速，银浆环节有望量利齐升。1）量增：N型电池银耗更高，N 型放量有望推动银浆需求提升。根据CPIA，23年P型电池正银耗量约59mg/ 片，N 型 TOPCon 电池银浆耗量约 109mg/片，HJT 电池低温银浆耗量约 115mg/片；相较 PERC 的正银耗量，TOPCon 电池单片银浆耗量提升 80%以 上，HJT 电池单片银浆耗量近乎翻倍，因此银浆需求有望随 N 型放量而提升。 2）利增：N型电池银浆加工费更高，LECO导入助推溢价提升。相比PERC银 浆，N型电池银浆的技术难度更高，加工费溢价明显；LECO技术于24Q2成为 TOPCon标配，需要配套低侵蚀性的专用银浆，技术难度更大，且能提供LECO 银浆的供应商较为有限，进一步助推加工费提升。

产品+供应链+客户+经营优势巩固龙头地位。1）产品：银浆产品性能优异， 多种技术路线全覆盖，包括PERC、TOPCon、HJT、X-BC以及钙钛矿叠层导电 浆料等。2）供应链：布局上游银粉和玻璃粉，上下游深度协同，保障原材料供 应并降本。公司当前量产银粉单月产能超过40吨，单月销售超过20吨；常州 3000 吨银粉有望在24Q4投产，25年预计实现千吨出货，有望带来10万元/吨 净利润的增益；此外规划了年产300吨玻璃粉项目。3）客户：优质客户资源丰 富，客户粘性高，持续增强公司可持续发展能力。4）经营：资金优势显著，控费 能力领先。公司应收账款周转率领先，营运资金优势显著；毛利率处于行业领先 水平，期间费用率较低。5）布局非光伏业务，打造第二增长极。在非光伏银浆 领域，成功研发出ECA导电胶、动力储能用聚氨酯导热胶与结构胶，以及新一代 组件封装所需的新型定位胶、阻水胶和绝缘胶。此外，公司还成功将导电技术与 粘接界面技术拓展至消费电子、汽车电子和光学器件行业。