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聚和材料（688503）研究报告：光伏银浆龙头迎N型时代加速成长。聚和材料成立于2015年，一直聚焦光伏银浆国产替代。公司2021年正面银 浆销量超越境外银浆龙头贺利氏，位列正银全球销量第一。在N型电池时代 来临和硅料价格下行推动需求增长的背景下，公司有望实现出货量的高速 增长，市占率进一步提升。我们认为公司具备较好的投资价值。

银浆市场空间有望持续增长

根据我们测算，2022-2024年全球光伏装机有望达到255/335/421GW，对 应电池片产量分别为305/403/505GW。N型产品处在迭代初期，浆料耗量 仍处于较高水平，价值量相比PERC银浆有望提升。经我们测算，2022-2024 年全球银浆需求量有望分别达4789/6151/7443吨，对应市场空间分别为 221/264/323亿元，CAGR达19.35%。正银国产化率有望从2015年的5%上 升至2022年的80%，公司全球正银市占率达37%，引领国产化进程。

公司N型浆料技术行业领先

公司在TOPCon和HJT电池银浆产品有深入布局，已开发出领先行业的新 产品。研发的TOPCon银浆在方阻>120ohm/sq的条件下能有效减少对硼扩 发射极的损伤，降低金属接触复合损失。HJT主栅银浆则拥有优异的固化条 件、印刷匹配灵活，拥有优异的拉力及焊接性。N型TOPCon和HJT电池产 能规模正在持续提升，银浆受益于此有望实现量利齐升，公司作为银浆龙 头获得了持续的盈利提升推动力。

研发服务优异绑定核心大客户

公司注重银浆研发和客户服务，2021年公司研发人员占比达44.8%，截至 2022年中报，公司累计获授权315项专利，其中发明专利305项。目前产品 线囊括了单晶PERC、TOPCon、HJT、IBC等主流电池正银，并针对金刚 线切片、MBB、叠瓦、无网结网版印刷等特定工艺开发了相关产品。截至 2022年中报，公司前4大客户分别为通威太阳能、天合光能、晶科能源、晶 澳科技，分别占据2021年全球电池片产量的1、3、5、6名。