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聚和材料研究报告：银浆龙头N型时代充分受益，布局上游推进降本增效。聚和材料是光伏银浆行业龙头，营收利润持续高速增长。公司主要产品为太阳 能电池用正面银浆，主要包括 P 型 PERC 电池的主副栅银浆，N 型 TOPCon、 HJT 电池正、背面的主副栅银浆等。2023 年聚和材料实现营收 102.90 亿元， 同比+58.21%；实现归母净利 4.42 亿元，同比+13.00%。

N 型电池加速迭代，有望驱动银浆环节量利齐升。（1）TOPCon 等 N 型电池 快速渗透，驱动银浆用量高增。由于 TOPCon 和 HJT 电池的双面结构均需要 使用银浆，相较于 PERC 电池银浆消耗更大。据 CPIA，2023 年 p 型电池片正 银消耗量降低至约 59mg/片，背银消耗量约 25mg/片；n 型 TOPCon 电池双面 银浆（95%银）平均消耗量约 109mg/片；异质结电池双面低温银浆消耗量约 115mg/片。（2）N 型银浆加工费高于 P 型，有望拔高银浆盈利中枢。光伏银浆 产品的定价通常由银点价格+加工费构成，加工费直接影响企业的盈利能力。 2023 上半年 PERC 银浆加工费约 450-500 元/kg，TOPCon 银浆加工费比 PERC 银浆加工费高 200 元/kg 以上，HJT 银浆加工费约 800-1000 元/kg。（3）国产 化进程基本完成，行业竞争格局集中。随着杜邦、三星等海外银浆企业被收购， 目前正面银浆市场基本完成国产化替代，2023 年国产份额或超 95%。竞争格 局方面，据测算，2022/2023 年聚和、帝科、晶银三家国内企业全球正银市场 合计份额达 76%/82%。行业进入 N 型迭代期，头部企业凭借技术领先优势快 速实现 N 型浆料出货，头部企业份额有望进一步提升。

银浆龙头产能扩张加速布局，向上一体化助力降本。（1）公司银浆出货量高速 增长，N 型银浆占比持续提升。2023 年公司银浆出货 2002.96 吨，同比增长 45.8%，成为行业历史上首家年光伏导电银浆出货量超过 2,000 吨的企业。（2） 银粉国产化助力降本，国产粉导入领先。公司 PERC 浆料国产粉使用比例近 100%，TOPCon 浆料国产粉占比 50%左右，有助于降低银浆产品生产成本， 提升盈利能力。（3）积极推进上游布局，助力产品提质降本。2023 年，公司 收购江苏连银（现更名为聚有银），其盐城基地于 2023 年 9 月开始实现吨级的 银粉自供，此外公司在常州建设高端光伏电子材料基地项目，规划年产能 3000 吨。2024 年，公司粉体自供出货量预计达 500 吨，产能爬坡至千吨级时，据 公司预计可带来每吨银浆 10 万元左右的利润增益。品质方面，由于银浆产品 的性能直接受到上游银粉的品质影响，上游银粉自制加强上下游联系，进行匹 配研发，可以更好的把握银浆产品的品质。