中炬高新研究报告：公司内部积极推进改革，积蓄力量静待花开.pdf

中炬高新研究报告：公司内部积极推进改革，积蓄力量静待花开。中炬高新为调味品龙头企业，公司拥有“厨邦”、“美味鲜”两大品牌，产品品质及 品牌影响力深入人心。过去几年公司因大股东频繁更换导致发展速度慢于竞品，2023 年火炬集团重新掌舵，同时引进具有华润背景的高管入驻，开启对公司的系列改革。 从1Q24业绩表现来看，公司改革成效初显，未来随着营销体系及内部管理体系的不 完善，我们相信公司将逐步步入改革兑现期。

调味品龙头企业，厨邦品牌驰名全国，市占率仍有较大提升空间。中炬高新是中山市首家上 市公司，于1995年在上海证券交易所上市。公司拥有“厨邦”、“美味鲜”两大调味品品牌， 2023年实现营收51.4亿元，其中酱油类产品占比62.2%，为酱油行业第二梯队的龙头企业。 公司业务包括制造业、园区及房地产开发运营两大板块，其中调味品为公司核心业务，截至 2023年末，公司旗下控股子公司美味鲜公司营收占公司整体营收比重为96.0%。公司聚焦发 展高鲜酱油特色品类，厨邦特级鲜生抽产品知名度较高。公司产品吨价高于主要竞品，因产 品线定位中高端，所以此前渠道结构以家庭端销售为主。根据调味品百强企业产量数据观察， 调味品行业逐渐步入存量竞争时代，行业集中度较高。存量博弈背景下，公司调整发展战略， 积极布局餐饮渠道，构建全国化布局。

股权之争结束，内部经营步入正轨，管理层积极推进各项改革。（1）中炬高新近两年大股 东频繁更换，对公司经营产生一定影响，公司收入增速慢于行业内其他竞品。2023年火炬 集团重新掌舵，重返中炬高新第一大股东位置，同时引进具有华润背景的管理人员入驻， 对公司过往发展存在的问题进行全面梳理改革，公司经营重新步入正轨。（2）公司公告2024 年限制性股票激励计划（草案），股票来源为2021年公司通过集中竞价交易方式回购的公 司股份，回购数量总股本的1.83%，授予价格为14.19元/股，授予激励对象为329人，其 中高管7人。从行权条件来看，公司对营收增长率、营业利润率、净资产收益率等三个方 面制定了完成目标，且三个行权条件必需同时满足才可解锁。我们认为，2024年公司员工 持股计划落地，有助于激发内部组织活力，对核心队伍建设起到积极作用。（3）随着新管 理层入驻，公司在营销体系及内部管理方面持续提升，例如，改革供应链体系，提升管理 效率，调整人效指标，剥离非核心资产等。我们预计采购、营运、市场部门的成本将有明 显下降，未来公司毛利率及净利率提升空间较大。

中炬高新有望通过产品结构优化、全国化布局实现美味鲜较快增长，上半年公司仍处于梳理价盘、 重塑渠道价值链体系的改革中，静待改革成效逐一兑现。（1）产品方面，公司聚焦打造全国化 大单品，资源向高鲜酱油及鸡精鸡粉品类倾斜，考虑到厨邦特级生抽较好的消费基础，目前被 作为全国化大单品的方向推进。此外，公司改变此前品类延伸策略，对低毛利产品SKU进行削 减，重视利润型产品布局。（2）渠道方面，公司区域化特征明显，南部区域为美味鲜大本营市 场，2023年营收占比为41.8%，公司大本营以外市场市占率提升空间较大。公司对营销体系进 行优化，调整渠道费用投放方式，对渠道赋能支持，增强与渠道粘性。我们认为渠道体系化改 革及产品价盘提升需要经历淡旺季时间考验，因此改革效果不会一蹴而就。2024年为公司的改 革年，公司管理层改革决心坚定，可期待未来改革成效逐一兑现。（3）因公司产品线定位高于 竞品，叠加此前战略侧重布局C端，因此公司餐饮渠道占比不到30%。餐饮渠道是调味品最大 的需求终端，占比约50%左右。餐饮渠道具有一定壁垒，但是凭借厨邦品牌较强的品牌影响力， 可助力公司较快实现餐饮渠道及工业化渠道布局。