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中炬高新（600872）研究报告：内改外拓双管齐下，聚焦主业做大版图。中炬高新成立于 1993 年，目前公司所从事的业务包括调味 食品、园区运营及城市开发等，聚焦调味品主业营收占比 超过 96%。其实控人为宝能集团的姚振华，持股比例为 20.6%。营收从 2009 年 9.6 亿元增至 2021 年 51.2 亿元， 12 年 CAGR 为 15%。归母净利润从 2009 年 0.7 亿元增至 2021 年 7.4 亿元，12 年 CAGR 为 22%。2015-2021 年公司毛 利率基本保持在 35%以上，2021 年受疫情影响较大下滑至 34.9%，行业中处于中游水平。

行业发展空间大,集中度有望持续提升

我国调味品行业市场规模广阔，从 2014 年 2595 亿元增至 2020 年 3950 亿元，6 年 CAGR 为 7%。我们预计 2025 年市场 规模有望达到 5500 亿元。从产量来看，我国百强企业调味 食品总产量从 2013 年 700 万吨增至 2020 年 1627 万吨，7 年 CAGR 为 13%。从人均看，我国调味品人均零售额 15 美元 /人，低于日、韩 150、30 美元/人。从集中度看，我国调 味品 CR3 约为 14%、CR10 约为 25%，远低于韩、日、美，其 CR3 分别为 32%、18%、15%，CR10 分别为 60%、30%、28%。 酱油行业零售额从 2012 年 411 亿元增至 2020 年 874 亿 元，8 年 CAGR 为 10%，预计 2025 年将达 1300 亿元。从产 量看，从 2010 年 596 万吨增至 2020 年 1344 万吨，10 年 CAGR 为 8.5%。2020 年我国酱油零售价约为 6505 元/吨， 2015-2020 年酱油均价 CAGR 约为 2.5%，产量 CAGR 约为 5.8%。从集中度看，我国酱油行业市占率（按产量）排前 二是海天味业、中炬高新，分别为 18%、4%，CR2 仅 22%左 右，远低于日本 CR2 约 60%，仍有较大提升空间。