房地产行业2024年度策略报告：悟已往之不谏，知来者之可追.pdf

房地产行业2024年度策略报告：悟已往之不谏，知来者之可追。回顾过去的 2023，市场在波折中见底。2023 年全国房地产销售热度仍处低位， 1-11 月商品房累计成交依然负增。全年销售在 3-4 月份达到高点，随后热度开 始回落，Q4 销售增速再创年内新低。土拍市场冷淡，土地成交总价和土地成交 规划建面仍处下行阶段。房地产投资开发仍然低迷，保交楼背景下竣工面积同 比正增。价格方面，70 大中城二手住宅价格指数环比跌幅已接近历史低位。分 化行情依然延续，西部区域更具市场韧性。成都、昆明、西安、银川等典型西部 城市二手住宅价格指数仍然保持上行，峰值至今回撤幅度相对较小，其中成都 二手住宅价格指数峰值出现在 2023 年 7 月，至今仅回撤 0.9%，昆明、西安、 银川二手住宅价格峰值至今分别回撤 2.6%、3.1%和 6.5%，相较于同能级城市 房价表现更为坚挺。华北区域部分城市已经历充分调整，成交量开始逐步修复。

复盘 2015-2021 年楼市上行期。在“房住不炒”和历史上最严格调控政策背景 之下，2015-21 年依然实现了占 1998 年至今商品房累计销售额 57%的销售规 模。我们认为上一轮楼市上行期的驱动因素有三点：第一，居民加杠杆。2021 年个人住房贷款余额增速达到历史高位，同时居民部门收入杠杆率达到 61%以 上，较 2015 年提升 22.50pct。第二，棚改大规模推进，部分起到提升换房率的 效果。2016-2021 年全国二手房交易额年度平均超过 6 万亿，二手房成交成为 支撑新房购买力一个重要来源。第三，地价的快速攀升。地价和房价上涨预期， 地价与房价双向正反馈，推动政府和居民加杠杆以及居民不断扩展的置换链条。

本轮周期特征的不同之处：第一，重点城市人口流入放缓。我国房地产市场供 求关系发生结构性变化，总量从供不应求逐步转向供需平衡。部分重点城市人 口转为小幅流出。2017-22 年一线城市年均人口流入较 2010-15 年显著放缓， 成都、西安、杭州等地成为人口流入的主要城市。第二，购房的资产收益率在下 行，且资产收益率下行速度超过负债成本。尽管利率与信贷政策宽松，降低了加 杠杆的成本。但当前二手房在售量较大，去化周期漫长，资产收益率下降且较难 变现。因此，过去的主流需求可能会是加杠杆换房，现在的需求则可能变为降杠 杆换房。第三，政策推动置换需求释放，二手房挂牌量与价格有所承压。虽然本 轮周期呈现与以往不同的特征，但国内楼市周期所处位置仍然与 2014 年底- 2015 年非常相似。2014 年 930 政策出台后，新房与二手房热度同步回升，但 二手房增幅高于新房。2014 年 10 月，一线与二线城市新房销售增速快速回升。 2014 年 9 月，全国商品房单月销售面积 1.21 亿平，同比下跌 10.32%。2014 年 10 月新政出台之后，单月销售面积小幅回落至 1.14 亿平，同比增速跌幅收 窄至 1.61%。

构建房地产发展新模式，加大保障性住房供应：“14 号文”中提出加大保障性 住房建设和供给、让商品住房回归商品属性，满足改善性住房需求等。复盘新加 坡保障房建设模式，1960 年新加坡自治后成立建屋局，以建设公共住宅、提高 房屋自有率为目标。新加坡家庭房屋自有率从 1970s 的 29%上升至 2000 年的 92%，此后也保持高位。制度方面，2006 年新加坡土地国有化占比达 87%，降 低了土地与组屋建造成本，同时通过储备资金投资等方式，为建屋局提供财政 补贴，以持续提供廉价组屋。组屋按需建造，根据家庭收入 4-5 倍左右设置，配 合中央公积金制度支持，居民购房月供负担较低。新加坡私人住宅售价较高，更 多针对改善性需求。组屋仅针对新加坡公民和永久居民，非居民只能购买私宅； 同时组屋限售期限通常在 10 年以上，因而套利空间较小。组屋转售价格增速的 波动幅度也较私宅更小。