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战略金属钨行业研究：供需缺口仍将延续，钨价有望持续走强。光伏钨丝渗透率提升、硬质合金及制品结构优化叠加国产替代驱动钨需求稳定 增长，供给面临开采总量控制和矿石品位下降等多重约束下，产量释放缓慢， 我们预测 2023-2025 年国内钨供给缺口将达到 2594/2642/2449 吨。供需缺口 持续下，钨价有望长期走强。首次覆盖钨行业并给予“强于大市”评级，重点 推荐国内钨产业一体化布局企业中钨高新，建议关注章源钨业和翔鹭钨业。

钨：被誉为“工业牙齿”的战略金属。钨是小金属的一种，广泛应用于能化、 冶金、机械、军工等领域，是现代工业和国防事业不可或缺的金属原料。由于资 源紧缺且理化性质良好，钨的战略资源地位持续突显。我国和欧美日等发达国家 均高度重视钨的战略储备，并列入关键矿产名单。

光伏钨丝快速放量，中性情景下 2022-2025 年用钨量 CAGR 有望达 198.9%。 钨丝金刚线由于线径小、使用寿命长、断线率更低、抗拉强度更高等优势在硅片 切片环节有望快速替代碳钢丝。在全球光伏新增装机量维持高增速以及钨丝金刚 线渗透率提升的拉动下，我们预测在乐观/中性/保守情景下，2025 年全球光伏 钨丝用钨量将增至 8518/7166/5815 金属吨，分别对应 2022-2025 年 CAGR 为 210.9%/198.9%/184.7%。

硬质合金等传统领域钨消费有望稳定增长。硬质合金是钨最大的消费领域，占 比超过 50%。前瞻经济研究院预计我国硬质合金产量将从 2021 年 5.1 万吨增长 至 2025 年 7.4 万吨，CAGR 达 9.8%。硬质合金切削刀具由于高硬度、高强度、 强韧性和耐磨等优点具备较强竞争力，但高端产品仍依赖进口，国产替代驱动下 我们预计 2025 年国产硬质合金刀具市场空间有望达到 192.2 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 9.5%，硬质合金刀具国产化率有望升至 65%。

总量控制、品位下滑、监管等多重约束下，我国原钨供应量预计缓慢增长。受 国家控制钨矿开采总量、矿山品位下降、政府环保和安全监管趋严等约束叠加进 口钨矿规模稳定情况下，近年来国内原钨供给增量有限；再生钨虽有较好的经济 效应，但在国内当前的技术条件下仅能用于低端产品生产。我们预计国内原钨供 应量将从 2022 年的 7.1 万吨增加至 2025 年的 8.3 万吨，对应 CAGR 为 5.0%。

供应缺口延续，钨价有望长期走强。当前钨价正处于 2009 年以来的第三轮上行 阶段，考虑到需求端光伏钨丝高速增长、硬质合金稳定放量，供应端产能释放缓 慢，我们预测 2023/2024/2025 年国内钨供给缺口将达到 2594/2642/2449 吨， 供需持续偏紧下，钨价有望走出长牛行情。