芯能科技（603105）研究报告：产能扩张助力公司进入自我造血阶段，储能&充电桩开启新动能.pdf

芯能科技（603105）研究报告：产能扩张助力公司进入自我造血阶段，储能&充电桩开启新动能。战略转型分布式光伏，业绩迈入加速成长期。芯能科技主营自持分布式光伏电站（“自 发自用，余电上网”模式）、分布式光伏项目开发&EPC&运维、硅料&组件制造、充 电桩投资与运营，业务范围涵盖分布式光伏全产业链。公司于 2013 年涉足分布式光 伏业务，当前已渡过转型业绩阵痛期，2021 年实现营收 4.45 亿元，2018-2021 年 CAGR+5.03%，实现归母净利润 1.10 亿元，2018-2021 年 CAGR+18.47%。得益于高 盈利自持电站的量增价涨，2022Q1-3 公司归母净利润达 1.61 亿元，同比+68.7%，迈 入加速成长阶段。

产能扩张助力公司进入自我造血阶段，看好发电业务利润弹性释放。公司自持电站计 划于 2023 年向 GW 级迈进，我们测算，其单 GW 分布式光伏电站 IRR 或近 14%，年 均贡献现金流 5-6 亿元，能够支撑 300MW/年的装机（假设自有资金投资 50%）。此 外，我们从三方面看好发电业务利润增长：1）量：自持电站规模稳步扩张，优质客 户保障高自发自用比例。公司每年可开发屋顶资源约 200-300MW，截至 2022H1，并 网自持电站装机达 662MW，同比+17.38%，自发自用比例升至 80%。2）价：分时电 价带动大工业电价上涨，隔墙售电有望提升余电售电价格。自 2021 年发改委下发《关 于进一步完善分时电价机制的通知》以来，多数省份尖、峰电价时区及峰谷价差均有 所扩大，大工业平均用电价格整体提升；由于自发自用电价与大工业电价直接挂钩， 2022H1 公司度电收入升至 0.79 元/度，同比+9.62%。同时，伴随“隔墙售电”政策逐 步落地（交易价格或高于燃煤基准电价），未来余电收益亦有望进一步提高。3）成本： 光伏产业链价格下降，利润有望传导至下游运营商。目前多晶硅及组件价格高点回落， 叠加技术降本共振，光伏电站经济性或进一步凸显。

深挖分布式客户资源，储能+充电桩开启增长新动能。1）工商业储能经济性提升， 公司掌握用户侧储能先发优势：得益于峰谷价差增大（2023 年 2 月浙江尖峰低谷价 差同比+0.05 元/度），储能投资回报率有所提升，但受限于系统成本仍然较高，我们 测算当前公司 500kW/1MWh 工商业储能项目 IRR 仅 6-7%，未来随着电池成本下行， 盈利性或进一步确定。2）充电桩边际增量可观：公司布局“光储充”充电桩业务，产 品优先定位于已有屋顶资源企业主，具备低成本客户资源优势。此外，2022 年我国 新能源电动汽车销量同比+95.6%，伴随电动汽车数量激增，业务有望迎来更大边际增 量。