小金属产业链专题研究：去伪存真.pdf

上传者：M*****
时间：2023/03/07
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小金属产业链专题研究：去伪存真。在《长风破浪，国产替代的大时代》中，我们总结了三种新材料国产替代模式。在上游环节，具备战略意义的有色小金属资源以及后端高精尖技术产业链，亦是我国自主可控步伐下的重要布局。复盘历轮小金属板块行情：（1）股价驱动主要为经济修复+流动性宽松，资金流动性和供给集中更为刚性，导致其股价弹性强于工业金属；（2）节奏来看，小金属板块行情基本和工业金属一致，主要需求和工业金属及宏观经济相似；（3）本轮和历史三轮行情不同点，一是前期长时间价格低迷减少资本开支，导致供给更加刚性，二是新能源、军工等需求增量弹性突出，更容易催生供需失衡细分品种。目前小金属价格整体处于历史中高位水平，我们从供需基本面出发，系统性梳理主要有色小金属供需结构，去伪存真，希冀寻找穿越周期波动的景气品种。

景气排序：锑、钼>钨、锆、钒、钛>钽、铌、锗、锰

（1）从需求弹性上看，随着工业优化升级以及新能源景气延续，光伏、储能、军工、半导体、等高成长赛道占比较高的品种更胜一筹。a）受益于新能源景气爆发，2025 年光伏、储能在锑和钒的需求占比有望分别快速升至 33%和 26%，使得锑和钒将成为需求复合增速近 10%的爆发力较强品种；b）制造业升级以及半导体材料高成长属性加持，钨和钽的需求有望实现 5%左右的稳步增长；c）尽管航空航天和核电等高端制造需求旺盛，不过传统汽车、机械、油气、建筑等占比较高，预计钼、锆和钛需求整体保持 0%~3%的增速。

（2）从供给刚性上看，近年来小金属资本开支普遍处于低位，而金属自身的稀缺性成为影响长期供给紧缺程度的重要因子：a）作为极度稀缺性资源，全球锆、钼、锑在矿产端受到品位下滑的扰动，尤其锆精矿供给高度集中，在主流矿山品位严重衰减下，预计供给增速-1%。钼和锑在新建项目补充下，供给有望保持相对刚性，预计增速分别为 2%和 5%。b）钨和钛产储量较为丰富，然而钨作为重要战略资源，在我国开采受到总量控制；钛精矿的开采对环境污染较大，环保掣肘产量释放，预计两个品种产量增速约 4%。c）钽和钒矿产端新增产能的限制相对较小，随着价格中枢上移，当前已有大量采选项目正在建设中，预计产量分别增 9%和 10%。

除以上提及的七个品种外，铌在高强钢和超导领域，锗在光纤和红外领域，锰在磷酸锰铁锂电池上的应用亦各具特色，然而基于铌、锗、锰传统需求占比较高，供给相对富有弹性，在细分领域的结构性景气或更加值得关注。结合以上对供需基本面的分析：第一档景气品种为锑、钼；第二档景气品种为钨、锆、钒、钛；第三档景气品种为钽、铌、锗、锰。