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青岛啤酒（600600）研究报告：百年青啤历史悠久，结构升级再续新篇。量稳价增或成为常态，行业高端化趋势显著。根据欧睿，21 年我国啤酒行业 销售额为 6870 亿元，16-21 年 CAGR 为 5.0%（其中量-0.6%，价+5.6%）， 我们认为啤酒行业量稳价增或成为常态：量：销量下滑企稳，预计未来或保 持稳定；价：受益于提价、产品结构升级与罐化率提升。21 年我国高档啤酒 销售额达 2182 亿元，收入占比持续提升（16-21 年占比提升 5.86pct 至 31.8%），16-21 年 CAGR 为 9.4%（其中量+7.2%，价+2.1%），增速快于行 业整体。啤酒行业竞争格局稳定，21 年销售额口径 CR5 为 63.5%，百威/华 润/青岛/嘉士伯/燕京啤酒市占率分别为 18.9%/16.3%/13.5%/9.5%/5.3%。酒 企通过囤货、锁价等方式积极应对成本上涨压力，目前大麦成本承压，主要 包材价格回落，考虑到大麦成本占比相对较小，我们预计整体成本有望逐步 回落。

聚焦一体两翼核心产品，持续推进高端化战略。公司推进“一纵两横”战略 带市场建设，提速沿黄、振兴沿海、解放沿江战略成效显著，20 年华东地区 亏损大幅收窄，21 年东南地区首次扭亏为盈。坚持“1+1”品牌战略，21 年 青岛品牌/崂山等其他品牌收入占比分别为 65.6%/32.7%。经典、纯生两大主 力单品实现快速增长，21 年销量增速远高于公司整体。其中纯生打造“啤酒 +音乐”模式，22 年焕新升级，更换全新代言人肖战，采用地铁宣传方式进 行针对性推广。经典系列发力 1903 国潮罐，定位差异化市场。持续丰富产 品矩阵，推进高端化战略。2009 年公司已推出高端产品奥古特，10 年以来 陆续推出逸品纯生、鸿运当头、全麦白啤、皮尔森、IPA 等产品。20 年白啤 焕新升级，签约杨洋为代言人；推出超高端百年之旅等新品。22Q1-3 中高档 及以上产品销量同比+8.2%至 249.8 万千升。

积极开拓新兴渠道，产能优化释放盈利空间。公司因地制宜选取渠道模式， 曾利用大客户模式拓展南方市场，同时结合密集营销模式，进行终端精细化 管理，公司积极开拓新兴渠道，推进营销数字化转型。22 年推进春耕战役、 夏季风暴行动，强化终端最后一公里覆盖。公司持续进行产能优化，对部分 规模小、竞争力弱的工厂进行了内部整合，20 年单位人工成本下降 3.4%， 折旧摊销率从 17 年的 4.5%降至 21 年的 3.8%。公司推进规模化、智能化智 慧型工厂建设，21 年千升酒综合能耗同比降低 15%。我们预计随着公司关厂 计划持续推进，毛利率有望提升 1.05pct。