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通威股份（600438）研究报告：光伏全产业布局维持高景气，硅料扩产顺利抢占先机。公司 2021 年实现总营业收入 634.91 亿元,其中光伏行业和农牧业营收分别为 381.84 和 245.90 亿元，分别贡献了营业总收入的 60.14%和 38.73%。实现营业利润 108.34 亿，同 比增长 129.87%；归属母公司净利润 82.08 亿元，同比增长 127.5%。

2021 年公司综合毛利率 27.68%，其中光伏行业和农牧业业务的毛利率分别为 39.81%和 9.48%，尽管农牧业饲料毛利率水平因原材料成本上升以及市场竞争激烈有所下降，但 受益于光伏产业硅料价格上升，公司整体毛利率水平在 2021 年有显著提升。

自 2020 年年底开始，光伏产业硅料价格随着下游需求带动，一路上行并在高位维持至 今。硅料价格高企将大幅增厚公司业绩，在下游硅片产能投放超预期的情境下，硅料供 需仍将维持偏紧状态，预计今年年内硅料价格将维持高位。

2022 年一季度，公司实现总营业收入 246.85 亿元，同比增长 132.49%，营业利润 68.79 亿元，同比增长 552.15%，归属母公司净利润 51.94 亿元，同比增长 513.01%；实现毛 利率 34.11%，净利率 23.59%。在光伏产业整体高景气度带动下，预计公司今年将延续 一季度盈利水平，实现业绩高增长。

成本控制优秀，产品竞争力强

公司光伏板块主要涵盖上游硅料以及中游的太阳能电池片生产。硅料方面，公司背靠四 川乐山、内蒙包头和云南保山的优秀电力资源，在电力成本方面与竞争对手相比具备一 定优势。同时公司扩产节奏稳健，新增 10 万吨产能项目进一步降低单位产能折旧成本。 在太阳能电池片领域，公司非硅成本低至 0.18 元/瓦，低于行业平均水平，成本控制能 力处于行业领先地位。

全产业链布局，分摊周期性风险

公司 15GW 硅片产能将于 2022 年年内投产，届时公司将拥有硅料、硅片、太阳能电池片、 太阳能组件这四大光伏产业链主要细分市场产品生产线。尽管公司硅片及太阳能组件产 能较少，与自身大量的硅料、太阳能电池片产能不能完全匹配，但是全产业链布局规避 了单一产品的周期性风险。即使在后续市场上，上游硅料价格因市场产能释放而有所回 落，公司也有望通过太阳能电池片等其他产品维持企业增长态势。