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天康生物（002100）研究报告：关注疆外养殖产能扩张，动保、饲料增长稳健。全产业链布局，生猪、动保、饲料业务增长齐头并进。公司 2015 年吸 收合并天康控股后切入生猪养殖、屠宰加工业务，目前已形成了饲料、 动物疫苗、生猪养殖、农产品加工、粮食收储全产业链布局。21 年公 司营业收入 157 亿元，饲料和动保业务毛利占比达 88%。

生猪业务：产能持续扩大，出栏量稳定增长和养殖成本下行可期。截 至 21 年底公司生猪产能 320 万头，募投项目投产后预计 22 年底生猪 产能达 350 万头。21 年生猪出栏 160 万头，由于生猪价格下行以及疆 外区域养殖成本较高，21 年生猪业务亏损幅度较大。随着河南、甘肃 产能利用率和疫病防控能力提高，疆外区域养殖成本有望改善。

动保业务：市场苗销售占比快速提高，猪用疫苗受益补栏积极性提升。 公司疫苗产品齐全，21 年口蹄疫苗销量占疫苗销量比重约 60%。公司 加强大客户合作，21 年市场苗收入占比提高至 40%（20 年为 20%）， 随着圆-支二联苗、腹泻苗等新品落地，市场苗占比进一步提高。近期 生猪价格反弹，养殖户补栏积极性提升，猪用疫苗需求量有望恢复。

饲料业务：疆内市场份额提升，逐步开拓西北市场。公司饲料业务规模 稳定增长，21 年公司饲料销量 230 万吨，产品包括畜禽料、水产料、 反刍料。随着疆内市占率不断提升，公司开拓陕西、甘肃、宁夏、青海 四省市场，预计 2022 年饲料销量达到 320 万吨，保持稳健增长。