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天康生物（002100）研究报告：天山明月，笃行不怠。（1）生猪产能快速扩张。公司养殖业务从疆内拓展到疆外，逐步形成“新疆、 甘肃、河南”各 100 万头养殖规模的“聚落式”布局，并在每个区域内形成一个 完整的养殖产业链。2015-2021 年期间，公司生猪出栏量从 22.3 万头增长至 160.33 万头，CAGR 高达 41.12%。公司目前储备能繁母猪 13.2 万头，预计到今 年年底建成 350 万头产能，明年通过并购合作等方式再新增 150 万能，为实现生 猪出栏量的跨越式增长奠定了基础。

（2）公司养殖成本优势明显。这主要得益于：公司以自繁自养为主，各环节之 间协同作用明显；新疆、甘肃地区养殖密度低，具备天然的疫病防控优势；新疆 地区玉米采购价较低，饲料成本得到有效控制。目前公司完全养殖成本降至 16.8 元/公斤，伴随产能利用率的进一步提升、甘肃和河南疫病防控水平提高、母猪 结构的优化，公司有望在年底实现 16 元/公斤的成本目标。

（3）养猪盈利周期开启，公司有望量价齐升。猪价自今年 4 月起开始新一轮上 涨，农业农村部数据显示当前行业自繁自养头均盈利已达 500 元，养猪业进入盈 利阶段。公司近两年生猪出栏量维持高增，养殖成本持续下降，有望乘周期之 风，实现量价齐升。

疫苗：产品厚积薄发，市场苗销售发力

兽用疫苗是公司优势业务，主要产品包含口蹄疫疫苗、猪瘟疫苗、猪蓝耳疫苗、 布氏菌病疫苗、小反刍兽疫等系列；其中优势产品保持较高市场份额：口蹄疫疫 苗市场份额达到 25%，口蹄疫政采苗市占率多年保持行业前二。公司专注疫苗 新品研发，连续 3 年研发投入占疫苗业务营收 10%以上，目前仍储备多个研发 项目，预计未来 5 年将会有多个疫苗新品上市销售，持续贡献业绩增量。 公司在稳固政采苗销售的基础上，持续提升市场苗销售占比，上半年受养殖端行 情低迷影响，公司市场苗销售面临较大压力，导致整体疫苗销售业绩承压，但伴 随猪价回升刺激免疫积极性复苏，公司市场苗销售逐渐回到正轨，加上政采苗销 售相对稳定，预计下半年疫苗销售业绩能够实现环比明显改善、同比正增长。

饲料：稳固疆内，开拓疆外

公司饲料业务立足新疆，在疆内地区占据约 50%的市场份额，并逐步拓展到疆 外，2008 年公司通过定向增发收购河南宏展农牧集团，使饲料业务走出新疆， 迈向华北、东北市场；2020 年公司推进饲料业务成功打开西北市场，实现产销 高速增长。伴随下游养殖端猪料需求恢复，以及西北市场为反刍饲料打开空间， 公司饲料销量有望迈向新高，为公司经营管理提供充裕的现金流支持。