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博腾股份（300363）研究报告：搏击腾飞，打造端到端CDMO平台。核心观点：1）大订单贡献短期业绩弹性：公司 21-22 年承接 9 亿美元大订单，大 部分于 22 年兑现，大订单确定下公司 22 年业绩高增长确定性强；2）CDMO 行 业持续高景气度，顺利转型后加速打造端到端服务平台：全球 CDMO 市场持续扩 容，国内市场需求维持高增速，公司自 2017 年转型后发展迅速，内生+外延布局 国内业务，收购 J-star 加速拓展海外业务，有望成为国内端到端服务 CDMO 龙 头；3）加速布局 GCT-CDMO，走在时代前列：CGT预计将为医药行业带来新一 轮的技术革新，公司以博腾生物为核心，打造前沿 GCT-CDMO 服务平台，超前布 局有望在未来 GCT时代取得亮眼表现，为公司提供长期发展驱动力。

全球 CDMO 市场持续扩容，国内高景气度有望延续。需求端来看：1）全球药物 研发热情高涨，具有更高技术壁垒的新型疗法逐步涌现。国内 CDMO 公司有望与 制药企业深度合作加快新药研发进度并控制研发成本；2）全球价值链逐步向国内 转移，海外大订单有望带来业绩弹性；供给端来看：1）国内 CDMO 企业加强能 力建设，订单交付率与项目质量提升。国内 CDMO 行业将保持高于全球 CDMO 行业的增速，预计 2021 年~2025 年的年复合增长率达 20%，将于 2025 年实现 190 亿美元市场规模。

原料药 CDMO：22年辉瑞大订单贡献短期弹性，漏斗效应+产能释放，23年后常 规业务将恢复高增长态势。化学原料药 CDMO 板块为公司主要的业绩支持点，战 略改革下业绩稳步增长。1）重大订单带来较高业绩弹性；公司近期共收获海外 9 亿美元大订单，为 2022 年业绩强劲增长驱动力；2）公司战略收购美国 J-STAR 公司进军 CRO 板块，漏斗效应下，有望为公司带来可持续的订单。3）API 能力 建设开始进入收获期，2021 年 API 项目总计 105 个，实现 2.9 亿元收入，在项目 数量上和收入方面均保持快速增长趋势；4）持续建设新产能，截止 2021 年 12 月 31 日，公司化学原料药拥有 2019 立方米产能，未来新增约 500 立方米产能。

制剂+GCT CDMO，新业务布局贡献长期业绩弹性：拓展制剂业务，打造“端到 端”一站式服务能力：制剂板块为公司的新兴战略板块，2021 年实现商业化元年 突破，实现收入 2016 万元，在手订单 7113 万元，同比增长 269%，公司制剂 CDMO 可以覆盖复杂制剂，基于公司在原料药的优势提供一站式服务，未来值得 期待。聚焦 CGT 蓝海市场，打造国内领先平台：CGT 为新一代精准疗法，在研 发生产中相较于传统疗法对 CMC 具有更高要求，国内 CGT CDMO 市场预计将以 51.1%的增速于 2025 年实现 17 亿美元市场规模。公司通过博腾生物战略布局 CGT新赛道，2021 年在知名投资机构领投下完成 4 亿元 A 轮融资，2021 年公司 GCT板块新增 1.3 亿元订单，实现收入 1387 万元。